دويتشه بنك: بعد قيام البنوك المركزية الثلاثة الكبرى برفع أسعار الفائدة في نفس الوقت، قد يستهين السوق مجدداً بالنقطة النهائية لأسعار الفائدة

قام كل من مجلس الاحتياطي الفيدرالي، والبنك المركزي الأوروبي، وبنك اليابان في الأسبوعين الماضيين برفع أسعار الفائدة على التوالي، ما أدخل السياسة النقدية العالمية في مرحلة تشديد متزامن. وحذّر هنري ألين، الاستراتيجي الكلي في Deutsche Bank، يوم الإثنين من أنه على الرغم من أن الأسواق قد أخذت في الحسبان زيادات إضافية للفائدة، إلا أن تسعير المستوى النهائي لسعر الفائدة في هذه الدورة التشديدية قد يكون لا يزال منخفضًا.

وترى Deutsche Bank أن أحد المخاطر الرئيسية التي يواجهها السوق حالياً هو أن ضغوط التضخم قد تستمر لفترة أطول من المتوقع، مع عدم تدهور الظروف المالية بشكل متزامن مع تشديد السياسات. في هذه الحالة، سيحتاج البنك المركزي إلى إبقاء أسعار الفائدة مرتفعة لفترة أطول لتحقيق التأثير التشديدي المنشود.

وتُشكل أسعار الطاقة مرجعية مهمة لهذا الحكم. فعلى الرغم من تراجع أسعار النفط لرباعية جلسات متتالية مؤخراً، يبقى خام برنت بالقرب من 96 دولارًا للبرميل، ولم تنعكس بعد موجة ارتفاع السلع الأساسية بالكامل في بيانات التضخم أو استطلاعات السوق. وأشارت Deutsche Bank إلى أن أثر صدمة الطاقة لا يقتصر على أسعار النفط فحسب، فإذا انتقلت ضغوط الأسعار إلى التضخم الأساسي وتوقعات الأجور، فقد يكون تراجع التضخم أبطأ مما تتوقع الأسواق حالياً.

في الوقت ذاته، تُظهر أسواق الأصول أن الظروف المالية لا تزال ميسرة نسبيًا. فمؤشر S&P 500 يقترب من أعلى مستوياته التاريخية، وهوامش الائتمان تظل ضيقة، ولم يتأثر تمويل الشركات بشكل ملحوظ برفع أسعار الفائدة. وترى Deutsche Bank أن ذلك قد يُضعف تأثير رفع الفائدة في كبح الطلب، ما يضع المزيد من الضغوط على البنوك المركزية لتشديد السياسات أكثر.

التجربة التاريخية تظهر أن الأسواق غالبًا ما تقلل من تقدير نقطة نهاية رفع الفائدة

ونبّه ألين بشكل خاص إلى أن تقليل الأسواق من حجم التشديد ليس بالأمر الجديد. واستشهدت Deutsche Bank بتجربة 2022، حيث توقّع المستثمرون في البداية أن يرفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بنحو 200 نقطة أساس في أول عام، إلا أن الرفع الفعلي تجاوز 400 نقطة أساس. بمعنى آخر، غالبًا ما يصعب على الأسواق تسعير التعديلات اللاحقة في السياسات في بداية دورة التشديد.

وهذه التجربة تستحق الاهتمام على وجه الخصوص في البيئة الحالية. فعلى عكس عام 2022 عندما تم اتخاذ خطوات تشديد كبيرة بعد أن تجاوز التضخم 8%، فإن البنوك المركزية الرئيسية اليوم تتجاوب مع ضغوط الأسعار بسرعة أكبر. ويرى ألين أن بعد الصدمة التضخمية السابقة، ربما يكون لدى البنوك المركزية ميل أكبر للحيلولة دون فقدان السيطرة على التضخم مرة أخرى، لذا قد تصبح ردود الفعل السياسية أكثر استباقية.

لكن أسعار الفائدة الأعلى لا تعني بالضرورة أن الاقتصاد أو سوق الأسهم سيضعفان تلقائيًا. وأشار ألين إلى أنه في عام 1999، وعلى الرغم من رفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي للفائدة وارتفاع عوائد السندات، إلا أن مؤشر S&P 500 ارتفع خلال السنة بنحو 20%. لذا، النقطة المحورية لـ Deutsche Bank ليست ما إذا كان رفع الفائدة سينهي النمو، بل ما إذا كان السوق قد ترك مساحة كافية لمزيد من الارتفاع في مسار أسعار الفائدة.

إذا استمرت أسعار النفط مرتفعة وبدأت التأثيرات الثانوية للتضخم في الظهور تدريجيًا، مع استمرار الظروف المالية الميسرة في إضعاف تأثير رفع الفائدة، فقد يحتاج السوق إلى إعادة تسعير رهاناته السابقة على خفض الفائدة. وفي تلك الحالة، قد تواجه عوائد السندات والدولار وقيم الأصول الخطرة ضغوطًا جديدة في التسعير.