تقرير الوظائف غير الزراعية جاء مخيبا للآمال، لكن سندات الخزانة الأمريكية لم تتراجع: المخاوف الحقيقية في وول ستريت بدأت تظهر

ارتفع عدد الوظائف غير الزراعية في الولايات المتحدة في سبتمبر بمقدار 29 ألف فقط، وهو أقل بكثير من التوقعات البالغة 90 ألف، لكن عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات ارتد بسرعة بأكثر من 10 نقاط أساس إلى 5.30% بعد هبوط قصير، ليشهد انعكاسًا على شكل حرف V.

تقرير التوظيف المفاجئ خفّض من توقعات رفع الفائدة قصيرة الأجل، لكنه لم يهز عوائد السندات طويلة الأجل—فقلق وول ستريت الحقيقي انتقل من موعد رفع الفائدة القادم إلى سؤال أكثر تعقيدًا: كم من الوقت سيصمد الاقتصاد إذا رفضت تكاليف الاقتراض الانخفاض؟

تجمد سوق العقارات، وتزايد العقوبات على الائتمان الاستهلاكي، وارتفاع تكلفة التمويل للمقترضين ضعيفي الجدارة—الشقوق في بيئة الفائدة عند 5% ظهرت بالفعل، لكنها ما تزال مخفية وراء لمعان المؤشرات الرئيسية للأسهم.

تقرير الوظائف يُفاجئ، وسوق السندات يتجاوب ليوم فقط

أظهرت بيانات وزارة العمل الأمريكية يوم الجمعة أن عدد الوظائف غير الزراعية زاد في سبتمبر بمقدار 29 ألف فقط، وهو أقل من الحد الأدنى لكل التوقعات؛ وتم تعديل بيانات أغسطس من 162 ألف إلى 133 ألف، وارتفع معدل البطالة بنسبة طفيفة إلى 4.2%، وتباطأ نمو الأجور السنوي إلى 3.0%.

على الفور، انخفض عائد السندات الأمريكية لأجل عامين في يوم واحد بـ10 نقاط أساس إلى 4.69%، وارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 للعقود الآجلة بنسبة 0.8%، ومؤشر ناسداك 100 للعقود الآجلة بنسبة 1.1%. وأظهر FedWatch لبورصة شيكاغو أن احتمال رفع الفائدة في أكتوبر انخفض من 22% إلى 17%. وذكر Thomas Simons، كبير الاقتصاديين الأمريكيين في Jefferies، أن هذه البيانات "يجب أن تكون آخر مسمار في نعش رفع الفائدة في أكتوبر".

لكن التحول جاء سريعًا. فقد ارتد العائد لأجل 10 سنوات بسرعة من المستوى الأدنى اليومي عند 5.16% ليختبر مستوى 5.30% في منتصف الجلسة، ليقترب من الذروة التي سجلها الخميس عند 5.34%، وهي الأعلى منذ عام 2002. وعلى مدار الأسبوع، ارتفع العائد لأجل 10 سنوات بحوالي 12 نقطة أساس، ليصعد للأسبوع الخامس على التوالي؛ بينما انخفض عائد السندات لأجل عامين على مدار الأسبوع بنحو 3 نقاط أساس، منهياً موجة ارتفاع استمرت ستة أسابيع.

ويشير تباين حركة العوائد قصيرة وطويلة الأجل إلى استنتاج واحد: البيانات الضعيفة لغير الزراعيين خفضت توقعات الفائدة قصيرة الأجل، لكن التضخم، والإمدادات المالية، وعلاوة الأجل ظلت تدعم العوائد طويلة الأجل بقوة.

ويتفق الاقتصاديون عمومًا على أن التشويه في البيانات يرجع إلى عوامل موسمية. ووفقًا لـ"رويترز"، فقد صادف عيد العمال الأمريكي نهاية الشهر هذا العام، ما يؤدي تاريخيًا إلى تدني الإحصاءات. ولا تزال أعداد طلبات إعانة البطالة الأولية قريبة من أدنى مستوياتها منذ 57 عامًا، ويستمر التوظيف الصافي في قطاعي الرعاية الصحية والبناء والتصنيع، ولا توجد حتى الآن علامات على تسريح جماعي للعمال. ووفقًا لـCharles Tan، الرئيس التنفيذي للاستثمار في السندات العالمية لدى Franklin Templeton:

"هذا يوفر مبررًا إضافيًا على الهامش لبقاء الاحتياطي الفيدرالي على الحياد. لكن من ناحية أخرى، يكفي صدور بيانات أو اثنتين عن ارتفاع التضخم ليعود السوق للموقف المتشدد."

التباين الحاد تحت فائدة الـ5%

المستثمرون في الأسهم يهتمون أكثر بسرعة ارتفاع العوائد، لكن الاقتصاد في نهاية المطاف يجب أن يتحمل المستوى المطلق الذي تستقر فيه هذه العوائد.

"هناك انفصال حاد بين الاقتصاد الحقيقي وبين الاستثمار في الذكاء الاصطناعي والنفقات الرأسمالية"، كما يقول Brad Conger، الرئيس التنفيذي للاستثمار في Hirtle & Co. موجة الأرباح القوية والإنفاق على الذكاء الاصطناعي أبقت المؤشرات الرئيسية للأسهم قريبة من مستوياتها القياسية—حيث سجلت Nvidia يوم الجمعة أعلى مستوى تاريخي لها، واقتربت قيمتها السوقية من 6 تريليون دولار، بينما أقفل مؤشر ناسداك 100 مرتفعًا عن مستوياته التاريخية. لكن تحت هذه المؤشرات، ضاقت قاعدة السوق. تراجعت قطاعات البنوك والصناعة والخدمات العامة، وانخفض مؤشر KBW للبنوك بنسبة 2.78% على مدار الأسبوع. من بين المؤشرات الثلاثة الكبرى، فقط ناسداك حقق مكاسب أسبوعية بلغت 0.45%، في حين انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 0.27%، وتراجع داو جونز بنسبة 1.26%.

"لا أعتقد أن هناك نقطة انهيار مفاجئة لكل شيء، لكننا بالفعل في منطقة بدأ بعض القطاعات يشعر فيها بالألم"، يشير Conger إلى العقارات والسيارات والقروض الاستهلاكية وبطاقات الائتمان.

Nancy Tengler من Laffer Tengler Investments متفائلة نسبيًا: "في بعض الأحيان، ارتفاع العوائد أمر جيد." فهي ترى أنه إذا استطاعت الشركات الاقتراض بتكلفة 5% وتحقيق عائد 15%-20%، "ينبغي لها أن تقوم بذلك دائمًا." ويشير Michael Alfaro، مدير صناديق Gallo Partners، إلى أن الإنفاق الضخم من القطاع الخاص في مراكز البيانات لا يظهر أي علامة على التباطؤ، وأن الشركات المعنية بالذكاء الاصطناعي والطيران تتحمل أسعار الفائدة العالية أفضل بكثير من القطاعات التقليدية.

الخطر الحقيقي: إلى متى ستدوم الفوائد المرتفعة

الاقتصاد الحالي لا يزال يملك بعض الحماية من أسعار الفائدة المرتفعة.

يشير Max Gokhman من Franklin Templeton إلى أن معظم مالكي المنازل الأمريكيين لديهم رهون ثابتة الفائدة بمتوسط 4%، ما يمنحهم عزلًا عن صدمات معدلات الفائدة الجديدة على المدى القصير؛ كما أن نحو 13% فقط من ديون الشركات غير المالية الأمريكية (حوالي 570 مليار دولار) تستحق السداد في 2027. ويتوقع أن معظم التمويل المرتبط بالذكاء الاصطناعي (حوالي 300 مليار دولار) يتم من خلال شركات ذات تصنيف ائتماني استثماري ولها وفرة رأسمالية، ما يجعلها أقل حساسية لتكلفة الأموال.

لكن وسادة الحماية لها تاريخ صلاحية.

"5% ليس القشة الأخيرة التي ستقصم ظهر الجمل، لكنه كيس ثقيل آخر على ظهره المتعب، وإذا لم يتم تخفيف الحمل، فحدوث الانهيار مسألة وقت فقط"، يقول Gokhman. "لقد رأينا بالفعل مؤشرات الضغط الاقتصادي في أحدث بيانات الوظائف ومؤشرات المزاج."

السيناريو الأكثر خطورة هو استمرار التضخم في دفع العوائد للارتفاع مع ضعف النمو في الوقت نفسه. إن تصاعد النزاع بين أمريكا وإسرائيل وإيران دفع أسعار الطاقة للارتفاع، ووصل سعر الديزل أعلى مستوى تاريخي؛ كما أصبح نقص القدرة التكريرية في الشرق الأوسط وروسيا نقطة ضغط جديدة على إمدادات المنتجات النفطية—وأعلنت مجموعة السبع يوم الجمعة عن إطلاق منسق لمخزون قدره 100 مليون برميل من خلال الوكالة الدولية للطاقة، يشمل الديزل تحديدًا، وتراجع خام غرب تكساس الوسيط بأكثر من 5% خلال الجلسة. كما تواصل النزاعات الجمركية المستمرة كبح رغبة الشركات في التوسع، وأظهر مسح ISM أن مخاوف المصنعين بشأن النزاع التجاري الكندي في تزايد.

"في مثل هذه الحالة قد تنخفض الأسهم والأصول ذات الدخل الثابت معًا، ونشهد سيناريو شبيه بعام 2022، وتظل السلع هي الملاذ الوحيد"، يقول Gokhman. وأضاف أنه وفريقه عززوا مخصصاتهم للسلع في المحفظة تحسبًا لهذا السيناريو.

كما أن ضغط سوق السندات العالمي بدأ في الانتشار. فقد اتسع الفارق بين عوائد السندات الفرنسية والألمانية لأجل 10 سنوات يوم الجمعة إلى 150 نقطة أساس، وهو المستوى الأعلى منذ أزمة الديون الأوروبية عام 2012.

تقرير الوظائف غير الزراعية قد يخفض توقعات الفائدة قصيرة الأجل مؤقتًا، لكن عوائد السندات طويلة الأجل تظل ثابتة—فالاختبار الحقيقي لحقبة الـ5% هو إلى متى ستستمر.