سوق الأسهم الأمريكية تشهد "سوقًا هابطة خفية" تحمل فرصًا كبيرة؟ غولدمان ساكس يتنبأ بعودة "ثلاث موجات شراء"، JPMorgan تصدر تقريرًا متفائلًا حول الاستثمار في التخزين

أفادت تطبيقات الأخبار المالية الذكية بأن مؤسسة البحث المالي الشهيرة في وول ستريت The Kobeissi Letter أصدرت تقريرًا حديثًا يشير إلى أن مؤشرات الأسهم الأمريكية القياسية لا تزال عند مستويات مرتفعة، لكن التقييمات قد "دخلت مرحلة الشتاء". ويعتبر رأي هذه المؤسسة نظرة صعودية معاكسة في وقت يشهد فيه مؤشرا ناسداك ومؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات تراجعات ملحوظة. ويعد هذا بمثابة "دفعة قوية" لسوق الأسهم الأمريكي المُدار بمواضيع قوة الحوسبة للذكاء الاصطناعي في السنوات الأخيرة.

تركز Kobeissi على أن صمود المؤشر يخفي تعديلات كبيرة لعدد من الأسهم الفردية: حيث يُظهر إحصاءها أن 84% من مكونات S&P 500 تراجعت عن أعلى مستوياتها التاريخية بنسبة لا تقل عن 10%، و59% منها تراجعت بنسبة لا تقل عن 20%؛ في ذات الوقت، لا يزال نمو الأرباح لبعض عمالقة التكنولوجيا يدعم الأساسيات. بينما يوفر فريق تدفق الأموال في Goldman Sachs دليلاً صعوديًا آخر: إعادة فتح نافذة إعادة الشراء للشركات، وتدفق أموال الأفراد من التجزئة في نهاية العام، وشراء المستثمرين الأجانب بعد الانتخابات، قد تخلق طلبًا إضافيًا على الأسهم التي شهدت ضغطًا في التقييمات. وكلا النظرتين تشير إلى أن الأصول التكنولوجية عالية الجودة التي يمكن أن تواصل تحقيق أرباح قوية مرشحة لجذب تدفقات رأسمالية جديدة واستعادة التقييمات.

في الوقت نفسه، بالنسبة لسوق الأسهم الكوري الذي شهد موجة بيع حادة وهبوطًا عنيفًا مؤخرًا، تبنت مؤسسة JPMorgan العملاقة في وول ستريت وجهة نظر معاكسة تدعو لاقتناص فرص الشراء عند الانخفاض. وقد أكدت على وجود فجوة واضحة بين المخاوف الكلية حول استدامة الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي والبيانات الميدانية حول العرض والطلب في قطاع التخزين، ولهذا السبب تعتبر الربع الثالث "فترة إعادة ضبط التوقعات". لذلك ترى المؤسسة أن كل من SK hynix وSamsung، وهما رائدتا قطاع رقائق التخزين ويشكلان معًا 50% من وزن السوق الكوري الذي يلقب بـ"مؤشر اتجاه رقائق التخزين العالمي"، يستعدان لانطلاقة كبيرة في السوق؛ ما يعني بشكل كبير، حسب تحليلات JPMorgan، أن قطاع رقائق التخزين، وهو من أكبر المستفيدين من ثورة قدرات الذكاء الاصطناعي، مرشح للعودة للمسار الصاعد بعد التصحيح العنيف الأخير.

وقد انعكست آخر تطورات السوق في صورة تصحيحات حادة مع ظهور بعض عمليات الشراء عند الانخفاض. حتى إغلاق 15 أكتوبر، تراجع مؤشر ناسداك 100 بنسبة 0.05%، متراجعًا 3.07% أسبوعيًا و1.56% خلال أكتوبر؛ وانخفض مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بنسبة 0.88% مسجلاً سبعة أيام تداول متتالية من التراجع وتراجعًا تراكميًا يبلغ 12.38%، ما أدخله منطقة التصحيح الفني، وانخفض بمعدلات 7.88% و8.29% على التوالي هذا الأسبوع وخلال أكتوبر، لكنه لا يزال مرتفعًا بنحو 63.5% منذ بداية العام. ومع ذلك، أظهرت أحدث التداولات أن CoreWeave، الملقب بـ"كناري تداولات الذكاء الاصطناعي"، ارتد بنسبة 5.94% بعد تراجعه الحاد بنسبة 15.46% في اليوم السابق، بينما ظل التراجع الأسبوعي عند 15.10%. كل هذه المؤشرات توضح أن التصحيح العنيف وحركة الشراء عند الانخفاض قد بدأت فعليًا، والسوق في خضم إعادة تقييم قدرة القطاعات الصناعية على النمو وتحمل مخاطر التمويل.

Kobeissi Letter تصرخ: "السوق الهابطة المخفية الحالية" هي "واحدة من أكبر الفرص في السوق اليوم"

لا يبتعد مؤشر S&P 500 عن أعلى مستوياته التاريخية سوى 2% تقريبًا، لكن محللي The Kobeissi Letter يعتقدون أن السوق تمر في ذات الوقت بـ"سوق هابطة مخفية"، وهو ما يمثل "واحدة من أكبر فرص السوق في الوقت الحالي".

تعتمد وجهة نظر Kobeissi المنخفضة على ضغط مضاعفات التقييم وليس فقط التصحيح الأخير—حيث تشير إلى أن سهم Nvidia ارتفع بنسبة 21% خلال آخر 12 شهرًا، بينما انخفض مضاعف السعر إلى الأرباح بنسبة 46%، ويبلغ مضاعف الأرباح المستقبلي الحالي نحو 24 مرة، قريب من 22 مرة لمؤشر S&P 500. ومن وجهة نظر المؤسسة، فارتفاع أسعار الطاقة وعوائد سندات الخزانة الأمريكية وتوقعات رفع الفائدة خفضت التقييمات التي يكون المستثمرون مستعدين لدفعها؛ وإذا خفت هذه الضغوط وواصلت الأرباح تحققها، فقد تشهد أسهم التكنولوجيا بقيادة Magnificent Seven تعافيًا قويًا في التقييمات.

وتؤكد هذه المؤسسة المالية أن 84% من مكونات S&P 500 حاليًا تتداول بأقل من أعلى مستوى تاريخي لها بنسبة لا تقل عن 10%، مما أدى إلى ما تسميه بمعضلة السوق التاريخية الكبرى لـ"تعايش السوقين الهابطة والصاعدة".

لقد شهدت الخلفية الاقتصادية الكلية تغيرات جوهرية منذ أوائل عام 2026—ففي ذلك الوقت توقعت الأسواق أن يخفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة ثلاث مرات على الأقل بإجمالي 75 نقطة أساس.

كتب محللو المؤسسة في تقريرهم البحثي: "أما الآن، فقد رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة مرة واحدة هذا العام، ويبدو أن سوق العقود الآجلة للفائدة يتوقع تماما ثلاث زيادات أخرى حتى يونيو 2027؛ وباحتساب رفع الفائدة في سبتمبر، سيصل إجمالي رفع الفائدة إلى 100 نقطة أساس." وأشاروا إلى أن ذلك يعني تغيرًا في توقعات أسعار الفائدة بمقدار 175 نقطة أساس.

وبحسب المؤسسة، فإن ما دفع هذا التغيير هو الارتفاع التاريخي في أسعار النفط: فقد ارتفع سعر وقود الديزل بأكثر من 80% من قاع يناير 2026، ويباع خام برنت حاليًا بسعر 106 دولارات للبرميل.

وصل تركيز السوق إلى مستويات قصوى. فمنذ تاريخ 30 مارس حين بلغ السوق أدنى مستوياته، ساهمت عشرة أسهم فقط بنسبة 70% من مكاسب مؤشر S&P 500. وتعد Nvidia صاحبة النصيب الأكبر بنسبة 13%، تليها Micron وApple وMicrosoft بمساهمة كل منها بنسبة 9% من المكاسب.

وقالت المؤسسة البحثية: "في نفس الوقت، فإن 490 سهما المتبقية لم تسهم سوى بنسبة 30% من مكاسب المؤشر منذ 30 مارس". وكانت التراجعات الأوضح في قطاعات العقارات والمواد الأولية والمرافق والاستهلاك غير الضروري.

ورغم اقتراب المؤشر من أعلى مستوياته التاريخية، ترى The Kobeissi Letter أن تقييمات أسهم بعض شركات التكنولوجيا التي تتفوق بشكل كبير أساسيا على السوق قد عكست بالفعل خصمًا ملحوظًا وغير مبرر.

وقال المحلل عند الحديث عن Nvidia: "حتى مع تسجيل نمو أرباح قوي للغاية وتوقعات تصاعدية من المحللين تدعم ارتفاع السهم بنسبة 21% وتجاوز القيمة السوقية سقف 5 تريليون دولار، فقد تراجع مضاعف ربحية السهم بنسبة 46%." ويبلغ مضاعف الأرباح المستقبلي الحالي لـNvidia حوالي 24 مرة، أي ما يقارب مضاعف S&P 500 البالغ 22 مرة.

وأكدت المؤسسة أن مضاعف الأرباح المستقبلي للمعلومات التقنية في S&P 500 يقارب الآن المؤشر العام—وهذا أمر نادر جدًا، فالتاريخ يُظهر أن أسهم التكنولوجيا "تمتعت دائمًا تقريبًا بعلاوة تقييم واضحة مقارنة بالسوق العام".

وترى The Kobeissi Letter أن ضغط التقييمات هذا شكل "سوقًا هابطة مخفية" تؤدي إلى خفض التقييمات الإجمالية لأضخم شركات التكنولوجيا في العالم.

كتب فريق التحليل في المؤسسة: "إذا لم يعد السوق يحتسب هذه الخلفية في تسعيره، فقد يؤدي ذلك إلى ارتفاع حاد جديد تقوده شركات التكنولوجيا التي تمثل حوالي 40% من وزن مؤشر S&P 500." وأضافوا: "وإذا توسعت قاعدة الارتفاع قليلاً فحسب، سيتزايد زخم الشراء بشكل سريع."

تلاقي الشراء، والتقييم، والأرباح: ما هو مرتكز الهجوم العكسي لموضوع حوسبة الذكاء الاصطناعي؟

مقارنةً مع The Kobeissi Letter، دعم أحدث تقارير Goldman Sachs وJPMorgan الرأي الصعودي بأن "حوسبة الذكاء الاصطناعي وأشباه الموصلات لديهما أرضية قوية للهجوم العكسي"، كما أكملا الأدلة الهامة من جانبي السيولة والأرباح.

ووفقًا لـGoldman Sachs، فإن "قوات الإنقاذ الثلاث الكبرى" (إعادة الشراء، الأفراد من التجزئة، والأجانب) المتوقع منها تحسين بيئة السيولة لإعادة تسعير أصول الذكاء الاصطناعي. وقال فريق تدفق الأموال في Goldman Sachs في تقريره الأخير "Witching Hour"، إنه وفقًا لحساباتهم، ستعود نافذة إعادة الشراء لنحو 48% من مكونات S&P 500 بحلول نهاية أكتوبر؛ وقد ساهم نوفمبر تاريخيًا بحوالي 10.1% من تنفيذات إعادة الشراء السنوية. ويضاف إلى ذلك تلاشي ضغوط بيع الصناديق المشتركة المتعلقة بنهاية السنة المالية، وتدفق أموال الأفراد في نهاية العام، وزيادة الطلب الأجنبي بعد الانتخابات النصفية، ما قد يحسن علاقة العرض والطلب. ومن التاريخ، يبلغ حجم الشراء الأجنبي المحتمل نحو 190 مليار دولار. بالنسبة لأشباه الموصلات التي شهدت عمليات تخفيض مراكز مركزة، فإن استعادة الشراء قد تعني أنه إذا لم تسوء الطلبيات والأرباح بشكل ملحوظ، فقد يتم إعادة بناء المراكز الاستثمارية. ومع ذلك، فإن حجم إعادة الشراء في قطاع التكنولوجيا قد انخفض سنويًا بنسبة 40%، ما يشير إلى أن النفقات الرأسمالية تسابق توزيعات الأرباح على رأس المال؛ ولجذب المزيد من التخصيصات نحو أسهم الذكاء الاصطناعي، ينبغي إثبات أن الاستثمارات في GPU والبنية الأساسية للشبكات ومراكز البيانات والبنية التحتية الأساسية الأخرى للذكاء الاصطناعي ستؤدي إلى تدفقات نقدية مستقبلية أكبر.

المنطق الصعودي لدى Goldman Sachs ينطلق أولاً من تحسن العلاقة الهامشية بين العرض والطلب على الأسهم. ويتوقع الفريق أن تعود نافذة إعادة الشراء لنحو 48% من الأسهم المكونة للمؤشر بحلول نهاية أكتوبر؛ تاريخيًا، يمثل تنفيذ إعادة الشراء في نوفمبر نحو 10.1% من الإجمالي السنوي، والتالي بعد أغسطس مباشرة. وفي الوقت نفسه، من المتوقع أن تتراجع مبيعات الصناديق المدفوعة باعتبارات ضريبية في نهاية السنة المالية في أكتوبر، بينما سيؤدي تدفق أموال التجزئة في نوفمبر وديسمبر وعمليات الشراء الأجنبية بعد الانتخابات النصفية إلى تحسين قدرة السوق على الاستيعاب.

بالنسبة لأصول أشباه الموصلات المعتمدة على الذكاء الاصطناعي والتي تعرضت سابقًا لتخفيضات حادة في المراكز، أكد محللو Goldman Sachs أن المزيد من الشراء الجديد حتى وإن كان محدودًا قد يدفع الأسعار إلى تعافٍ واضح. ومع ذلك، فهذا الدعم يؤثر أولاً على السوق الكلي، ويظل يكون اتجاه جزء كبير من الأموال نحو شركات محددة مرهونًا بتوفر أدلة جديدة على نمو الأرباح في النتائج المالية المقبلة، مع إمكانية تميز أسهم أشباه الموصلات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي وقادة الحوسبة السحابية.

أما JPMorgan ففسرت من جانب الصناعة أن مسار الأرباح القوي يفسر لماذا يمكن أن تكون تصحيحات قطاع التخزين فرصة: فالقلق من استدامة النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي لم ينعكس بالضرورة في تدهور الطلبات أو الأرباح الفعلية. إذ تتطلب معالجة الذكاء الاصطناعي استمرار قراءة أوزان النماذج وحفظ السياقات وذاكرة فورية (KV cache) عن طريق ذاكرة الخادم وSSD لتلبية متطلبات البيانات على مختلف المستويات؛ كما تشغل ترقيات HBM موارد الرقائق والتغليف وتحديات الإنتاج، ما يجعل إجمالي العرض غير قادر بسرعة على مجاراة الطلب.

طرح Meta نموذج Muse Spark Open المفتوح، مما يعد دفعة جديدة لتوسيع تطبيقات الذكاء الاصطناعي وزيادة الطلب على قدرات الاستدلال الذكية. ومع تفجر موجة الوكلاء الذكيين (AI Agents) بقيادة Meta Muse وOpenAI’s GPT-6 Astra، وإصدار Muse Spark Open الذي يوصف بأنه "أقوى نموذج مفتوح حتى الآن في أمريكا"، فقد تشتد موجة "تداول الـAI-FOMO" (أي سلوك المستثمرين الذين يشترون أو يعيدون بناء مراكزهم خوفًا من تفويت فرصة الارتفاع المرتبط بأصول الذكاء الاصطناعي).

من منظور البنية التحتية الأساسية، يتوقع أن يسهم كل من Muse وAstra، مع Muse Spark Open من Meta، في توسعة نطاق استخدام وكيل الذكاء الاصطناعي بشكل أكبر. فالتوسع الضخم في عبء عمل الاستدلال سيزيد الطلب بشكل كبير على معالجة النماذج وتنفيذ الأدوات وإدارة الحالة، مضيفًا ضغوطًا تنافسية لشركات البرمجيات؛ يتولى كل من GPU وTPU تسريع العمليات الحسابية للنموذج، بينما توفر معالجات الخوادم عالية الأداء قدرات لتشغيل المتصفحات والآلات الافتراضية واسترجاع السلع واستعلامات قواعد البيانات وترتيب المعاملات؛ وتمكّن ذاكرة الوصول العشوائي عالية الأداء HBM وDRAM في الخوادم من حفظ بيانات النماذج والسياقات وبيئة العمليات المتزامنة، وتحفظ SSDs التجارية فهارس السلع وسجلات المهام والحالات الدائمة، بينما توفر الشبكات المتقدمة والتوصيلات الضوئية الاتصالات البيانية الموزعة.

وعليه، أوضح محللو JPMorgan أن تداول الأسهم بناء على تبريد دورة رقائق التخزين يمكن أن يتزامن مع استمرار قوة الدورة الفائقة لأرباح سلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي العالمية بما في ذلك مكونات رقائق التخزين لفترة طويلة. ويترأس فريق التحليل الآسيوي لدى JPMorgan المحلل Jay Kwon، ويوصي بالتفاؤل تجاه Samsung Electronics وSK hynix وKioxia في الأشهر الستة المقبلة، بالإضافة إلى Samsung Electro-Mechanics وISU وISC كقادة في لوحات PCB ومقاعد الاختبار الخاصة بالذكاء الاصطناعي، معتمدين بذلك على طول فترة دورة الارتفاع في قطاع التخزين واستمرار الطلب على المكونات والاختبار.

تشير دراسة JPMorgan حول سوق أشباه الموصلات في كوريا الجنوبية إلى أن القلق الكلي حول استدامة استثمارات الذكاء الاصطناعي لا يتوافق مع بيانات العرض والطلب التصاعدية في قطاع التخزين، لذا يعتبر الربع الثالث "فترة إعادة ضبط التوقعات". ويوصي الفريق بزيادة الوزن الاستثماري على Samsung Electronics وSK hynix وKioxia خلال الأشهر الستة القادمة، مع التوسع في الشركات الرائدة في AI PCB والمقاعد الاختبارية مثل Samsung Electro-Mechanics وISU وISC. وهنا، المراهنة تكون على طول دورة الارتفاع واستمرار الأرباح العالية لفترة أطول: حتى وإن تباطأ نمو أسعار DRAM وNAND، طالما استمرت الطلبات على HBM وDRAM للخوادم وSSDs التجارية في امتصاص القدرات الإنتاجية الجديدة وحقق القطاع نموًا ملحوظًا، سيتوجب على السوق تصحيح افتراضاته حول تدهور الأرباح السريع المُحتسب سابقًا. وهو ما يفسر كيف يمكن أن تسبق أسهم قطاع التخزين الذروة في الأرباح بالانخفاض، لكنها قد ترتد مبكرًا حال تأكد استمرار دورة الأرباح؛ وتحدد فرص التداول الفجوة المستمرة بين مسار الأرباح الفعلي وتوقعات الأسعار الظاهرة في السوق.

وبناءً على منطق Kobeissi للسوق الصاعد المعاكس، ارتفع سهم Nvidia بنسبة 21% في آخر 12 شهرًا، وانهار مضاعف الربحية بنسبة 46% ليبلغ حاليًا حوالي 24 مرة، قريب من 22 مرة لمؤشر S&P 500، في إشارة واضحة إلى تقلص علاوة التكنولوجيا. وتؤكد أحدث بيانات صناعة حوسبة الذكاء الاصطناعي أن عملاق آلات الطباعة الضوئية ASML.US لا يزال يتوقع عدم القدرة على تلبية كافة احتياجات العملاء للفترة 2027-2028 حسب خطط التوريد الحالية، ما يوفر دليلاً صناعياً لاستدامة الاستثمارات في عتاد الذكاء الاصطناعي. ولهذا يرى Kobeissi أن جاذبية الاستثمار المعاكس في شركات حوسبة الذكاء الاصطناعي والتكنولوجيا وسوق الأسهم الأمريكي تتركز بشكل أساسي في الشركات التي يمكنها تسليم الطلبيات وتحقيق الأرباح وتملك تدفقات نقدية تدعم التوسع: فإذا حافظت التقارير المالية على توقعات الأرباح، وتراجعت ضغوط الطاقة والتمويل، فقد تعود السيولة وتدعم استعادة التقييمات السابقة. وانعكاس السوق الجدير بالاهتمام فعلاً، هو عندما تتلاقى قوة الأرباح، وتحسن شروط التمويل، وتوسيع زخم الشراء معًا.