Deutsche Bank: Nach den gleichzeitigen Zinserhöhungen der drei großen Zentralbanken könnte der Markt das Zinsziel erneut unterschätzen.

Die Federal Reserve, die Europäische Zentralbank und die Bank of Japan haben in den vergangenen zwei Wochen nacheinander die Zinsen erhöht, wodurch die weltweite Geldpolitik in eine Phase synchroner Straffung eintritt. Henry Allen, Makrostratege der Deutschen Bank, warnte am Montag, dass der Markt zwar bereits weitere Zinserhöhungen eingepreist habe, die Bewertung des Endniveaus der aktuellen Straffungsrunde jedoch möglicherweise weiterhin zu niedrig sei.

Die Deutsche Bank sieht ein zentrales Risiko für die Märkte darin, dass der Inflationsdruck möglicherweise länger anhält als erwartet und sich die finanziellen Rahmenbedingungen trotz geldpolitischer Straffung nicht gleichzeitig verschlechtern. In diesem Fall müssten die Zentralbanken die Zinssätze länger auf einem höheren Niveau halten, um die gewünschte Straffungswirkung zu erzielen.

Die Energiepreise sind ein wichtiger Anhaltspunkt für diese Einschätzung. Obwohl der Ölpreis in den letzten vier Handelstagen in Folge gefallen ist, bleibt Brent-Rohöl weiterhin nahe 96 US-Dollar pro Barrel, während der allgemeine Preisanstieg bei Rohstoffen sich noch nicht ausreichend in den Inflationsdaten und Marktbefragungen widerspiegelt. Die Deutsche Bank betont, dass sich die Auswirkungen des Energieschocks nicht auf den Ölpreis allein beschränken. Sollten sich die Preissteigerungen weiter auf die Kerninflation und die Lohnerwartungen übertragen, könnte der Inflationsrückgang langsamer verlaufen als bisher vom Markt angenommen.

Gleichzeitig zeigen die Entwicklungen an den Vermögensmärkten, dass die finanziellen Bedingungen weiterhin eher locker bleiben. Der S&P 500 Index notiert in der Nähe seines historischen Höchststandes, die Kreditspreads bleiben auf niedrigem Niveau, und das Finanzierungsumfeld für Unternehmen hat sich durch steigende Leitzinsen bislang nicht wesentlich verschärft. Laut Deutscher Bank könnte dies die dämpfende Wirkung der Zinserhöhungen auf die Nachfrage abschwächen und den Zentralbanken zusätzlichen Druck auf eine weitere Straffung der Geldpolitik auferlegen.

Historische Erfahrungen zeigen, dass die Märkte das Ende des Zinszyklus oft unterschätzen

Allen weist besonders darauf hin, dass eine Unterschätzung des Straffungsumfangs durch die Märkte kein neues Phänomen ist. Die Deutsche Bank verweist auf die Erfahrungen aus 2022, als Anleger anfangs davon ausgingen, dass die Federal Reserve im ersten Jahr um etwa 200 Basispunkte erhöhen würde, der tatsächliche Anstieg lag aber bei über 400 Basispunkten. Anders ausgedrückt können die Märkte zu Beginn eines Straffungszyklus die folgenden Anpassungen nur unzureichend einpreisen.

Gerade im aktuellen Umfeld ist diese Erfahrung besonders relevant. Im Gegensatz zu 2022, als die Geldpolitik erst nach Überschreiten einer Inflation von 8 % deutlich gestrafft wurde, reagieren die wichtigsten Zentralbanken nun deutlich schneller auf Preisdruck. Allen meint, nach der letzten Inflationswelle könnten die Zentralbanken geneigt sein, einen erneuten Kontrollverlust über die Inflation zu vermeiden und ihre Politik daher noch vorausschauender ausrichten.

Doch höhere Leitzinsen bedeuten nicht zwangsläufig eine Abschwächung von Konjunktur oder Aktienmarkt. Allen hebt hervor, dass etwa 1999, als die Federal Reserve die Zinsen anhob und die Anleiherenditen stiegen, der S&P 500 über das Jahr hinweg dennoch um fast 20 % zulegen konnte. Für die Deutsche Bank steht daher nicht im Vordergrund, ob Zinserhöhungen das Wachstum grundsätzlich beenden, sondern ob die Märkte dem weiter steigenden Zinskurs ausreichend Raum geben.

Sollten die Ölpreise auf hohem Niveau bleiben, sich die Zweitrundeneffekte der Inflation allmählich abzeichnen und weiterhin lockere finanzielle Bedingungen die Wirkung der Zinserhöhungen abschwächen, könnten die bisherigen Marktwetten auf sinkende Leitzinsen neu justiert werden müssen. Dann könnten sich Anleiherenditen, der US-Dollar und die Bewertungen von Risikoanlagen neuen Preisanpassungen gegenübersehen.