Marktsegmentierung, Bewertungsdivergenzen – Ist die „günstige“ nordamerikanische Internetbranche nur eine oberflächliche Erscheinung?
Wenn Aktienvergütungen (SBC) als Barausgaben betrachtet werden, ist die tatsächliche Bewertung der Branche gar nicht so günstig.
Nach Informationen der APP von Zhihui Finance zeigt der neueste wöchentliche Bericht von Morgan Stanley zum nordamerikanischen Internetsektor, dass der gesamte Internetsektor in der vergangenen Woche um etwa 1 % gestiegen ist, während der S&P 500 im gleichen Zeitraum um 1 % gesunken ist und der Nasdaq-Index um 1 % gestiegen ist. Die Entwicklung innerhalb des Sektors war deutlich unterschiedlich: Digitale Werbung führte die Gewinne an, während E-Commerce, Tourismus und Sharing Economy generell unter Druck standen. Das Institut hält weiterhin an seiner Einschätzung fest, dass der nordamerikanische Internetsektor „attraktiv“ ist, weist jedoch darauf hin, dass die tatsächliche Bewertung des Sektors, bei Berücksichtigung der aktienbasierten Vergütung (SBC) als Barausgabe, nicht so günstig ist.
Rückblick auf die Marktentwicklung: Digitale Werbung führt, E-Commerce und Sharing Economy unter Druck
In der vergangenen Woche zeigte der Bereich Digitale Werbung die beste Performance. Google (GOOGL.US) und Meta (META.US) stiegen jeweils um ca. 3,3 % bzw. 2,7 %, wodurch der wertgewichtete Durchschnitt des Segments um 3,1 % zulegte. Allerdings fiel Snap (SNAP.US) um 2,6 %, Pinterest (PINS.US) um 2,4 % und Reddit (RDDT.US) um 4,4 %.
Im E-Commerce-Sektor fiel der wertgewichtete Durchschnitt um 1,1 %, doch zeigte sich eine deutliche Spreizung: Amazon (AMZN.US) verlor 1,2 %, eBay (EBAY.US) und WW International (WW.US) stiegen um 3,8 % bzw. 18,9 %.
Der Tourismussektor stand unter Druck, dabei sank Booking (BKNG.US) um 3,5 %, Expedia (EXPE.US) um 0,5 % und Airbnb (ABNB.US) um 2,3 %.
Auch die Sharing Economy entwickelte sich schwächer insgesamt: Uber (UBER.US) fiel um 1,6 %, DoorDash (DASH.US) um 4,5 %, Maplebear (CART.US) um 6,9 % und Lyft (LYFT.US) um 1,4 %.
Auseinanderlaufende Bewertungskennzahlen: Ist „günstig“ nur Schein?
Morgan Stanley weist darauf hin, dass beim US-Internet-Sektor klare Divergenzen in den Bewertungskennzahlen auftreten. Insgesamt beträgt das NTM (Next Twelve Months)-EV/EBITDA des Sektors 12,4, 9 % bzw. 17 % unter dem Fünf- bzw. Zehnjahresdurchschnitt; jedoch liegt das NTM EV/Sales mit 4,7 um 14 % bzw. 15 % über den Mittelwerten der letzten fünf bzw. zehn Jahre.
Bei den Large Caps beträgt das KGV (basierend auf dem erwarteten EPS 2026) von Amazon, Google und Meta etwa 19, 17 bzw. 21, was 35 %, 33 % bzw. 7 % unter dem Durchschnitt der letzten zwölf Monate liegt. Bis zum 18. September lag das NTM EV/EBITDA für die drei bei 10,8, 15,0 bzw. 10,4. Im Vergleich zum Zweijahresschnitt liegt Amazon 15 % darunter, Google 6 % darüber, Meta 16 % darunter; verglichen mit dem Dreijahresschnitt liegt Amazon 17 % darunter, Google 11 % darüber und Meta 14 % darunter.
Das bedeutet, dass aus EBITDA-Sicht die Bewertungen nordamerikanischer Internetunternehmen weiterhin unter ihrem historischen Durchschnitt liegen; betrachtet man jedoch das Umsatzvielfache, wirkt der Sektor insgesamt nicht günstig bewertet.
Der Bericht analysiert auch die Auswirkungen auf die EV/EBITDA-Bewertung bei Internetunternehmen, wenn aktienbasierte Vergütung (SBC) als Barausgabe berücksichtigt wird.Das Ergebnis zeigt, dass bei Berücksichtigung von SBC als Bardaufwand das Bewertungsvielfache in den meisten Sub-Segmenten deutlich steigt.
Konkret steigt der Median bei Digitalen Medien um etwa 38 % (ohne Snap); beim E-Commerce beträgt der Anstieg etwa 26 %; im Bereich Videospiele stieg der Median um etwa 13 % (ohne Roblox und Unity); in den Bereichen Tourismus, Sharing Economy und Immobilien-Technologie stieg der Median um etwa 51 % (ohne Zillow).
Diese Anpassung bedeutet, dass die Bewertungen vieler Internetunternehmen bei vorsichtiger Betrachtung der Auswirkungen aktienbasierter Vergütung auf den tatsächlichen Cashflow nicht so günstig sind, wie es zunächst erscheint.
Mit Blick auf den Handel ist eine deutliche Spreizung bei der Short-Interessen zu erkennen: Opendoor (OPEN.US), The Trade Desk (TTD.US), WW International (WW.US) zeigen die höchsten Short-Quoten, während Amazon, Meta und Google als große Plattformen auf die geringsten Short-Quoten kommen, was darauf hindeutet, dass es beim Marktführer wenig Meinungsverschiedenheiten gibt.
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