Der fallende Ölpreis kann die US-Staatsanleihen nicht retten! Goldman Sachs: Die Korrelation zwischen Energie und Zinssätzen bricht zusammen, höhere Realrenditen heben die Messlatte für Aktienrenditen.

Der Rückgang der Ölpreise hat den Druck auf US-Staatsanleihen nicht gelindert, sondern vielmehr offengelegt, dass die traditionelle Kopplung zwischen Energie und Zinsen an Wirkung verliert. Rich Privorotsky, Leiter des One-Delta-Trading-Desks bei Goldman Sachs, warnt, dass die Anleiherenditen weiterhin unter Druck stehen, die Kreditspannen sich ausweiten, während der Ölpreis fällt – was darauf hindeutet, dass der Markt möglicherweise nicht nur mit kurzfristigen Schwankungen, sondern mit tiefer liegenden strukturellen Veränderungen konfrontiert ist.

In seinem aktuellen internen Bericht beschreibt Privorotsky einen jüngsten Handelstag als „den beunruhigendsten Tag hinsichtlich bereichsübergreifender Signale in der aktuellen Krise“: Kreditspannen weiten sich aus, Zinsen bleiben unter Druck und die Ölpreise sinken. Früher bedeutete ein Rückgang der Energiepreise in der Regel, dass der Inflationsdruck nachlässt und die Anleihemärkte entlastet werden – dieser Übertragungsmechanismus schwächt sich nun jedoch ab.

Privorotsky ist der Ansicht, dass das Problem sich inzwischen von einem Energieschock hin zur fiskalischen Finanzierung selbst verlagert haben könnte. Die hohen Realrenditen sind womöglich genau der „Räumungspreis“, den fiskalisch dominierte Volkswirtschaften zahlen müssen, um privates Kapital anzulocken und die gewaltigen Staatsschulden zu finanzieren. Sobald die risikofreien Realrenditen ausreichend hoch sind, konkurrieren Staatsanleihen direkt mit Aktien um denselben privaten Sparpool.

Sinkende Energiepreise können den Zinsdruck nicht lösen

Privorotsky sagt offen: „Die Kopplung zwischen Energie und Zinsen scheint zu zerfallen … Wenn sinkende Ölpreise das Problem nicht lösen können, wird die Lage noch komplexer.“

Obwohl der Schiffsverkehr durch die Straße von Hormus weitgehend wieder aufgenommen wurde, bleibt der physische Markt angespannt; Spreads und Frachtraten verharren auf hohem Niveau. Die strategische Ölreserve wird erneut um etwa 40 Millionen Barrel freigegeben – das bietet etwas Puffer, aber die Bestände sinken weiter, was bedeutet, dass Preise bei neuem Ungleichgewicht von Angebot und Nachfrage weiterhin empfindlich reagieren könnten.

Er meint, dass Erdgas zum wichtigeren Sicherheitsventil für Europa werden könnte. Die TTF-Preise sind bereits deutlich gefallen; sollte Katar die tägliche LNG-Liefermenge etwas erhöhen können, könnte sich das Angebots-Nachfrage-Gleichgewicht in Europa weiter verbessern. Das Zeitfenster für Verhandlungen schließt sich jedoch und die Unsicherenheiten bleiben bestehen.

Anders gesagt: Ein Rückgang der Energiepreise kann immer seltener isoliert die Rolle „Inflationsdämpfung – Senkung von Renditen – Verbesserung der Finanzierungsbedingungen“ erfüllen.

Hohe Realrenditen erhöhen die Hürde für Aktienrenditen

Für den anhaltenden Zinsdruck nennt Privorotsky technische Faktoren wie die Aufwertung des Yen, die das Bilanzvolumen global einschränkt und zum Schließen von Carry Trades führt sowie extreme Zinsschwankungen, die dazu führen, dass Market Maker „nicht mehr bereit oder nicht mehr in der Lage sind“, ausreichend Liquidität bereitzustellen.

Seiner Ansicht nach sind das aber nur Symptome – das tiefere Problem liegt im fiskalischen Finanzierungsbedarf.

„An einem gewissen Punkt ist dies nichts anderes als der Räumungspreis, den fiskalisch dominierte Volkswirtschaften zahlen müssen, um genügend privates Kapital für die Finanzierung ihrer massiven Staatsverschuldung zu gewinnen.“

Die Auswirkungen auf den Aktienmarkt sind direkter: In den letzten Jahren haben niedrige Realrenditen Kapital auf der Risikokurve Richtung Aktien und andere Vermögenswerte getrieben; wenn risikofreie Realrenditen hoch bleiben, kehrt sich dieser Prozess potentiell um.

Wenn Staatsanleihen hoch genug realen Ertrag bieten, müssen Aktien mit noch höheren erwarteten Renditen locken, um privates Kapital anzuziehen. Mit anderen Worten: Der Druck auf den Aktienmarkt entsteht nicht nur durch höhere Zinsen und deren Effekt auf Bewertungen, sondern das erhöhte Niveau risikofreier Renditen hebt systematisch die Hürde für Aktienrenditen an.

Der robuste Investitionszyklus rund um AI sorgt bislang weiter für Unterstützung am Aktienmarkt, aber Privorotsky erklärt, dass er seine Positionen nicht aufstocken werde, solange die Zinsen nicht stabilisieren, die Kreditspreads nicht aufhören sich zu weiten und es keine wesentlichen Fortschritte an den Energiemärkten gibt.