Morgan Stanley: El embalaje avanzado chino alcanzará los cien mil millones en 2029, los proveedores de equipos superarán a las plantas de pruebas y embalaje, recomendando en primer lugar ACM Research (ACMR.US)

Según ha sabido la APP de información financiera Zhihui Caijing, Morgan Stanley ha publicado un informe en el que señala que el encapsulado avanzado en China sigue siendo una vía de crecimiento a largo plazo impulsada por la IA, aunque existe una divergencia entre el crecimiento a escala de la industria y el crecimiento de beneficios de las empresas de encapsulado y pruebas.

El informe destaca que la rentabilidad de las empresas de encapsulado y pruebas depende de si la capacidad puede ser totalmente utilizada, mientras que los ingresos de los fabricantes de equipos dependen de si la capacidad está en fase de construcción, por lo que muestran preferencia por los fabricantes de equipos frente a las empresas de encapsulado y pruebas, y en cuanto al segmento de encapsulado se prioriza a quienes incrementan cuota de mercado. La opinión sobre el sector permanece como “atractiva” y, entre las cuatro empresas seleccionadas en esta ola de expansión, ACM Research destaca como la única con cotización principal en el mercado americano entre las elegidas por Morgan Stanley.

El mercado alcanzará 100.000 millones de RMB en 2029

Según las estimaciones del informe, el mercado del encapsulado avanzado en China alcanzará hacia 2029 un tamaño de unos 100.000 millones de RMB, con un crecimiento compuesto anual de alrededor del 13% de 2025 a 2029. Entre ellas, Chiplet/2.5D crecerá más rápido, alcanzando un tamaño de aproximadamente 17.700 millones de RMB en 2029, con una tasa de crecimiento compuesta del 40%; mientras que el encapsulado flip chip y el encapsulado a nivel de oblea tendrán tasas de crecimiento compuestas de solo el 10% y 9% respectivamente en el mismo período.

Morgan Stanley apunta que la demanda de aceleradores de IA por mayor densidad computacional, ancho de banda de memoria e integración heterogénea sigue creciendo, y en el contexto de acceso limitado a equipos de proceso avanzado, las mejoras de rendimiento impulsadas por el encapsulado adquieren mayor valor estratégico para China.

Riesgo moderado de sobrecapacidad

Según los cálculos del informe, la capacidad anual de 2.5D en China aumentará de 120.000 piezas en 2025 a 436.000 piezas en 2027, equivalentes aproximadamente al 16% de la capacidad en el extranjero (principalmente TSMC). Empresas como JCET, Tongfu Microelectronics, Huatian Technology y Yuxi Electron están expandiendo simultáneamente su capacidad, sumado a largos plazos de entrega de equipos y necesidades de posicionamiento en la cadena local de suministro AI, lo que lleva a que muchas opten por “construir capacidad primero y esperar pedidos después”.

En el lado de la demanda, está limitada por el rendimiento del proceso avanzado y el suministro de HBM: el informe estima que los fabricantes chinos entregarán 4,9 millones de GPU AI en 2027, lo cual, considerando unas 21 piezas útiles por oblea y un rendimiento global del 85%, corresponde a una demanda de obleas de cerca de 277.000. En cuanto a HBM3E de fabricación nacional, habrá entre 3 y 4 millones de unidades, suficiente para 750.000 a 1 millón de GPU, el resto aún depende del suministro internacional. En conjunto, la tasa de uso de capacidad del sector será solo del 63% en 2027. Además, gran parte de la capacidad nacional parte de CoWoS-S, mientras que la nueva generación de productos está migrando a CoWoS-L, lo que podría originar una desalineación estructural: sobrecapacidad en S y escasez en L.

Los fabricantes de equipos se benefician más que las empresas de encapsulado y pruebas

Morgan Stanley señala que, independientemente de si la nueva capacidad de encapsulado y pruebas resulta rentable, la propia construcción requiere inversión anticipada en equipos; al mismo tiempo, la transición a 2.5D/3D implica la introducción de procesos adicionales como RDL fino, TSV, procesamiento a nivel de oblea, unión temporal, TCB y unión híbrida, elevando el valor del equipo por unidad de capacidad. Los datos muestran que el gasto de capital global de las empresas de encapsulado y pruebas crecerá un 65% interanual en 2025, y se prevé un crecimiento del 67% en 2026, elevando su proporción sobre los ingresos a un máximo histórico.

La firma favorece a ACM Research (ACMR.US) y ASMPT: la primera se beneficia de procesos húmedos como galvanoplastia y limpieza, su facturación por encapsulado avanzado (excluyendo ECP) aumentó un 153% interanual en el segundo trimestre de 2026, y recibió el primer pedido de volumen de un equipo de galvanoplastia de panel de 510×515 mm de un cliente de China continental; la segunda es líder en TCB y unión híbrida, con ingresos récord de 339 millones de dólares en encapsulado avanzado en el primer semestre de 2026, representando el 30% de los ingresos del grupo.

Contribución a corto plazo de 3DIC, HBM y CPO puede estar sobreestimada

Según la entidad, las tres tecnologías son estratégicamente significativas, pero su contribución a las ganancias en los próximos dos años podría quedarse corta frente a las expectativas del mercado. En particular, 3DIC está limitada por coste y rendimiento compuesto, siendo difícil que alcance escala este año, y se espera que el mercado chino no supere decenas de millones de dólares en los próximos 2 a 3 años—a pesar de que Huawei ha aplicado pilas lógicas en el procesador de su modelo insignia y aspira a alcanzar una densidad equivalente a 1,4 nm en 2031; aunque HBM tiene mayor demanda potencial, el valor del encapsulado permanece principalmente dentro del ecosistema de memorias y las empresas independientes de encapsulado y pruebas tienen difícil aprovecharlo directamente; el despliegue masivo de CPO probablemente sucederá en 2027-2028.

Principales beneficiarios en el mercado estadounidense

En concreto, Morgan Stanley otorga a ACM Research (ACMR.US) una calificación de “sobreponderar”, con un precio objetivo de 130 dólares, lo que implica un potencial alcista de aproximadamente el 94% respecto al cierre del 15 de septiembre en 66,9 dólares, con una relación riesgo-retorno de 6,3, la más alta entre todos los objetivos.

Esta empresa ocupa posiciones clave en procesos donde la intensidad en equipos está aumentando rápidamente—galvanoplastia, limpieza y otros procesos húmedos, que precisamente son las áreas donde el valor del equipo por unidad de capacidad crece más rápido en encapsulado 2.5D/3D y a nivel de panel. Los fundamentales ya se han materializado: en el segundo trimestre de 2026, sus ingresos por encapsulado avanzado (excluyendo ECP) aumentaron un 153% interanual y en ese trimestre se entregó la cámara de galvanoplastia número 2.000; aún más importante, recibió el primer pedido de producción en masa de equipos de galvanoplastia a nivel de panel de 510×515 mm de un cliente en China continental, lo que significa que el encapsulado a nivel de panel ha pasado de estar “cerca de la producción en masa” a “producción en masa real”. Además, el grupo ACM Research cotiza en Nasdaq, pero su principal capacidad y clientes están en China, por lo que ostenta la doble cualidad de activo cotizado en EE.UU. y sustituto nacional.