Después de la reunión del FOMC de junio, ¿todavía hay espacio para el oro y el cobre?【Dapeng Habla, Episodio 2】

El trasfondo de las políticas de Waller: el juicio base es primero halcón y luego giro

Hola a todos, este es nuestro segundo programa y me alegra volver a encontrarnos. Empecemos con la reunión FOMC de junio. El mercado está muy dividido sobre la postura política de Waller. Los inversores en acciones de EE.UU. piensan que finalmente se volverá dovish, mientras que los inversores en bonos aún prefieren sus declaraciones hawkish. Esta división demuestra que la economía estadounidense no sigue ya una lógica de ciclo tradicional, el peso de los cambios en la industria es cada vez mayor.

Mi opinión es que el camino político de Waller será primero hawkish y luego girará: al principio de su mandato muestra un perfil hawkish, pero en algún punto volverá al canal de recortes de tasas. Ese gran rumbo lo tengo claro, pero no estoy seguro de dos puntos: uno, el momento exacto del giro; dos, hasta dónde llegaría su tolerancia a la subida de tasas de interés o la caída del mercado.

Esta opinión tiene dos fundamentos. Primero, es normal que un nuevo presidente de la Reserva Federal sea hawkish al inicio de su mandato. Recuerden a Powell en 2018, cuando asumió dijo que subiría las tasas por encima de la tasa neutral, pero tras las dificultades de los bonos de crédito en diciembre de 2018 y la falta de liquidez en el mercado monetario en septiembre de 2019, rápidamente giró hacia una postura más flexible. Waller ahora parece aún más hawkish que el Powell recién llegado, pero la inflación está en un nivel alto y los precios son elevados, no es realista que se vuelva dovish al empezar. Segundo, Waller ha dejado margen en la acción política: por un lado pone la "estabilidad de precios" al final del comunicado, mostrando su actitud hawkish; por otro, introduce el PCE promedio recortado, un nuevo indicador de inflación que elimina componentes volátiles, y así la inflación a largo plazo queda en 2,4%, mucho mejor que los datos superficiales. Si realmente quisiera hacer un ajuste radical al estilo Paul Volcker, no tendría necesidad de cambiar el indicador de inflación.

Declaración recortada drásticamente: detrás está el giro en la estrategia de comunicación

Esta declaración política es dos tercios más corta que la de abril, y se elimina todo lo de indicaciones futuras. Solo quedan tres partes: el resultado de la decisión de tasas de esta vez, el estado actual de la economía y el compromiso con el objetivo de inflación del 2%. En esencia, solo habla del presente y el objetivo, sin mencionar el futuro.

Detrás de esto está el ajuste de Waller en la forma de comunicarse de la Reserva Federal. Desde 2018, Powell ha fortalecido la comunicación con el mercado: es transparente y da al mercado una guía clara, pero también tiene problemas: si la Fed fija un objetivo, el mercado lo sigue para valorar, pero ante shocks geopolíticos o problemas de la cadena de suministro, las promesas previas se vuelven pasivas y el mercado empieza a dudar de la credibilidad de la política.

Waller eligió otro camino: no dar una hoja de ruta clara de antemano, observa cómo reaccionan los mercados ante los datos económicos y luego ajusta la política. Esto magnifica la volatilidad del mercado, pero deja más espacio para reaccionar tras los hechos. Muchos creen que no le importa el mercado, pero en realidad no es cierto. Waller comenzó en la Reserva Federal en comunicación con los mercados, se hizo famoso en la crisis financiera de 2008 gracias a esta habilidad, y en el Hoover Institute mantuvo estrecha relación con la industria financiera. No le puede ser indiferente la reacción del mercado. El entorno es muy volátil y quien fija expectativas primero puede quedar pasivo; por eso deja de guiar y obtiene flexibilidad para enfrentar perturbaciones.

El gráfico de puntos es más hawkish de lo previsto, pero el ritmo reaccionó en exceso

El grado hawkish en el gráfico de puntos superó las expectativas del mercado. Comparado con el guión dovish del mercado a fin del año pasado de "sin cambios en 2026, recorte tres veces en 2027-2028", aunque en marzo el gráfico de puntos ya subía el valor central de 2026 a 3,4%, el gráfico real muestra que en 2026 la mitad de los miembros apoya la subida, la otra mitad apoya no cambiar o bajar tasas, ambas tienen 9 votos (Waller no votó, mantiene su crítica a la mecánica del gráfico de puntos); en 2027 el valor central es sin cambios, más hawkish de lo que esperaba el mercado.

Aun así, hay señales moderadas: en 2028 aún bajan tasas dos veces, la tasa neutral de largo plazo sigue en 3,1%. Indica que los miembros creen que la tasa actual está en terreno restrictivo, y la posibilidad de más subidas a largo plazo no ha aumentado. Por eso vemos que suben más las tasas a dos años y menos las de largo plazo, la curva se aplana: el ritmo de ajuste se adelantó, pero no aumentó el espacio de subida a largo plazo.

Ahora los futuros de tasas valoran el 30% de posibilidad de subir en julio, 45% en septiembre, casi 90% en el año, y me parece que ese ritmo está demasiado ajustado, un poco excesivo. Por un lado, los miembros hicieron la previsión de inflación cuando probablemente el acuerdo entre EE.UU. e Irán no estaba cerrado, luego el precio del petróleo bajó y la gasolina también cae, en los próximos meses la inflación puede corregirse a la baja. Hasta ahora, el aumento de precios del petróleo no se ha trasladado a la inflación núcleo, en los últimos tres meses la inflación núcleo súper está entre 0,1% y 0,2%, sin presión fuerte. Por otro lado, el mercado laboral solo muestra las primeras señales de recuperación. La tasa de desempleo bajó solo 0,2 puntos desde principios de año, el índice de difusión de empleo mejora pero sigue en niveles bajos en los últimos 20 años. En este contexto, no hay necesidad de ajustar demasiado rápido la política.

Creo que subir tasas dos veces en 2027 es un ritmo razonable, pero habría que esperar a que el mercado laboral muestre mejora interna y la inflación salarial se estabilice; así es el hábito usual de la Reserva Federal.

Umbral para recorte de tasas: hay que ver el indicador de inflación preferido por Waller

Para juzgar si un funcionario es hawkish o dovish, lo clave es ver si pone la inflación o el empleo primero. Ahora pone la "estabilidad de precios" al final de la declaración, la prioridad en el corto plazo es la inflación. Waller impulsa el PCE promedio recortado, así el mercado tiene que seguir este indicador. Como elige uno más cercano al 2%, si de verdad va a recortar tasas, seguramente esperará a que ese indicador baje del 2%.

Por la estructura de la inflación, el peso de los alquileres en la inflación de EE.UU. es alto, y su evolución en los últimos años no muestra necesidad de subir tasas en exceso. Desde 2024, la economía estadounidense se polariza más, la inversión en IA pesa más, los sectores tradicionales y emergentes van por caminos opuestos, pero el mercado inmobiliario y de alquiler nunca mostró señales de sobrecalentamiento.

El mercado en realidad lleva desde el primer semestre valorando que "la política monetaria no será tan dovish como se pensaba", lo que fue el mayor cambio de expectativas del año. Mi hipótesis de base sigue siendo que, mientras no haya grandes perturbaciones, la inflación bajará lentamente entre el segundo semestre y la primera mitad del año próximo, y en algún momento veremos el giro de Waller. Claro, riesgos existen; si sigue el camino radical de Volcker, el impacto en el mercado será grande, pero no lo veo probable, de lo contrario no cambiaría el indicador de inflación.

Desde el sector industrial y social, el sector tecnológico y los empresarios sikkertamente no quieren tasas altas, porque el costo del financiamiento sube. A quienes más les preocupa la inflación es a la gente común, ya que afectan los precios y las elecciones. Sin embargo, tras el fallo del Supremo sobre el reparto de distritos en mayo de 2026, la probabilidad de triunfo de los republicanos en la Cámara subió y esta restricción se ha relajado.

Los dos motores del giro de expectativas a medio año

De diciembre de 2025 a junio de 2026, el mercado pasó de esperar tres recortes en el segundo semestre a esperar una o dos subidas, y hay dos variables clave.

La primera es el precio del petróleo. A finales de 2025 todos eran bajistas, pero en medio año el precio se duplicó, elevando las expectativas de inflación.

La segunda es el gasto de capital en IA, que sigue creciendo a un ritmo del 60%, sosteniendo la economía general.

Los miembros votantes apoyan subida de tasas, tanto por juicio sobre los fundamentos económicos, como por defender la independencia de la Reserva Federal; ambas razones cuentan. Desde los datos actuales, no es momento de recortar tasas: mostrar una postura estricta, dejar que el mercado eleve las tasas, frenar la demanda total, y luego será más fácil recortar tasas.

Con la ruta actual, la inflación volverá al 2% solo después de 2027, lo cual es un desafío para la credibilidad de la Fed, pero el momento de giro llegará, como sucedió con Powell. Así que para los commodities y quienes siguen la caída de sectores tradicionales, la mejor estrategia es esperar el giro, sin apresurarse a posicionarse por anticipado. Por ahora, la dirección política aún no está clara, el riesgo por anticipación es alto; y aunque la inflación se debilite, es difícil que el PCE baje al 2% este año, conviene esperar señales claras de la Reserva Federal antes de actuar.

Oro: la clave de la debilidad está en el giro de expectativas de recorte

Ahora hablemos del oro. Tras el alza a comienzos de año, el oro ha mostrado debilidad, sin señales técnicas claras de tendencia alcista; lo central es la salida continua de ETF, especialmente en EE.UU. desde febrero de 2026.

Aquí repasemos el cambio de actitud de los inversores estadounidenses hacia el oro en los últimos tres años.

En la primera mitad de 2024, los inversores estadounidenses no mostraban interés por el oro, esperando a recorte de tasas para comprar. El boom vino tras julio de 2024, cuando la probabilidad de triunfo de Trump subió y las expectativas de recorte se concretaron; el mercado esperaba más volatilidad y el valor de asignación del oro creció.
En abril de 2025 los inversores estadounidenses aumentaron rápido sus posiciones en oro. Los aranceles elevaron la expectativa de déficit fiscal y Powell dijo que tras la inflación inducida por aranceles habría más recorte de tasas, por lo que el oro tuvo doble lógica de baja de tasas y expansión fiscal, resultando en buen desempeño anual.

De junio de 2024 al primer trimestre de 2026, la entrada de ETF de oro global fue muy alta, con EE.UU. como fuerza principal; la salida desde febrero de 2026 también fue mainly por parte de inversores estadounidenses.

Los inversores estadounidenses venden oro por dos razones: primero, el giro total en las expectativas de recorte de tasas, pasando de recortes a posibles subidas, y desaparece la lógica central de tener oro; segundo, los fondos estadounidenses hacen trading en dos etapas "comprar antes del recorte, vender después del recorte", y esta vuelta llegó a etapa de toma de ganancias y reducción de posiciones.

Cuando los aranceles se implementaron en 2025, algunos fondos de asignación de largo plazo entraron, por lo que la reducción es más lenta y la posición disminuye gradualmente, no de golpe.

Sobre la compra de oro por bancos centrales, el primer trimestre de 2026 fue menos fuerte que en 2025. En marzo, al tensarse la geopolítica, países como Turquía vendieron oro para liquidez, y en Medio Oriente hubo ventas con descuento. El Banco Popular de China sigue comprando, pero el apoyo de bancos centrales ya no es tan fuerte como en 2025.

Riesgo a largo plazo en IA, oportunidades a corto esperan giro

El valor de asignación a largo plazo del oro sigue, la lógica de diversificación no se ha perdido, y lo central sigue siendo si la Reserva Federal recortará tasas nuevamente.

Para el oro, el mayor riesgo a largo plazo es la difusión de la productividad por IA. Si en uno o dos años la IA logra expandir la productividad en toda la industria y los sectores tradicionales pueden crecer espontáneamente, ya no será necesario un respaldo fiscal y monetario masivo, y el valor de asignación del oro se reducirá, similar a lo de 2011. Lo contrario, si la IA solo impacta unos pocos sectores y la economía tradicional sigue dependiendo de tasas bajas, el oro tendrá oportunidades.

A corto plazo, entre junio y septiembre el oro no tiene oportunidades grandes; hay que esperar a que reaparezcan narrativas de recorte, o a ver cambios en la política fiscal al final del tercer trimestre. Claro, si hay cisnes negros, es otra historia.

Hay que prestar atención al índice dólar; al cierre del 19 de junio, ya muestra cruce dorado. Tasas altas en bonos de EE.UU. no son necesariamente malas, indica economía fuerte y puede hacer subir los activos de riesgo; pero un dólar fuerte es peligroso, porque trae presión para emergentes por tipo de cambio y salida de capitales, y también puede debilitar la demanda de oro.

Cobre: la lógica es fluida, pero el trading está saturado

Ahora el cobre. El cobre va mejor que el oro, su lógica de demanda está ligada a ambos lados.

Si la IA pronto aumenta la productividad y la economía va bien, la demanda de cobre se sostiene; si la economía va mal y hay estímulo, la infraestructura y el inmobiliario impulsan el cobre también. El oro teme el avance tecnológico y la economía fuerte, el cobre lo consumen sectores tradicionales y emergentes, así su tendencia es más estable.

En lo técnico, el cobre tiene buen perfil, pero hay que notar que las posiciones netas especulativas, están en máximos de los últimos ocho años. Esto muestra consenso fuerte y trading saturado, con precios ya altos, para que suba más hace falta fundamentos o algún catalizador inesperado, de lo contrario difícil superar máximos.

El mercado espera el catalizador de los aranceles. Hoy el inventario de cobre en COMEX es de unos 650 mil toneladas; si EE.UU. pone aranceles, los inventarios globales se trasladarían a EE.UU., elevando el precio del cobre en COMEX, y esa es la expectativa principal del mercado.

Entre junio y septiembre es temporada baja para el cobre, sumado a la Reserva Federal hawkish y vientos macro en contra, el precio difícilmente subirá mucho. Pero no es necesario ir corto, salvo que uno esté seguro de una Fed más hawkish de lo previsto o riesgo sistémico en el mercado de acciones, de lo contrario el corto no es muy seguro.
Para que el cobre suba inesperadamente en temporada baja, solo hay dos posibilidades: primero, una política de aranceles sorprendente que acelere el traslado de inventarios; segundo, que la expectativa de gasto de capital en IA siga subiendo y la nueva demanda compense el declive de sectores tradicionales.

A largo plazo sigo siendo bullish en el cobre. Si hay una corrección clara en el futuro, será una oportunidad para comprar barato. El regreso de la manufactura a EE.UU. y la actualización de sistemas eléctricos en China sostienen la demanda de cobre. El crecimiento del consumo eléctrico por expansión de centros de datos ya es visible, los precios de la electricidad suben rápido, y la demanda por construcción de redes eléctricas será cada vez mayor, el soporte para el cobre está firme.

Las acciones de minas de cobre están en máximos, de enero a junio se mueven en rango; es la fuerza entre nueva demanda y el declive tradicional, sumado a vientos macro, esperando el siguiente catalizador. Cuando las acciones de minas superen los máximos previos, la nueva tendencia será más clara.

Perspectivas geo y económicas de China para el segundo semestre

Para terminar, hablemos de geopolítica y economía china.

En el segundo semestre, el riesgo geopolítico se relajará probablemente, lo que beneficia los activos de riesgo. Estados Unidos irá saliendo de Irán, enfocándose en lo doméstico; sea en elecciones de medio término o estrategia a largo plazo, la tendencia es mirar hacia adentro. Entre China y EE.UU. se mantendrá comunicación relativamente estable, sin confrontación radical.

La relajación geopolítica ayuda también a que la inflación baje, creando mejor ambiente para futuros recortes de tasas de la Fed. El conflicto entre Rusia y Ucrania sigue siendo variable a largo plazo, habrá que seguir si el gobierno Trump toma nuevas acciones.

En China, el primer semestre de 2026 fue bueno para tecnología, diplomacia y geopolítica, lo débil fue el consumo y la demanda interna. Las exportaciones son resilientes, por eso no hubo políticas de estímulo masivo; no es necesario ser exigente. El balance de los hogares y la presión inmobiliaria existen, pero la demanda interna es un problema estructural de largo plazo, no se resuelve con políticas de corto plazo.

La reconstrucción de las cadenas globales de suministro es tendencia, y el regreso de la cadena a EE.UU. es casi irreversible. China ha dependido de comercio transitorio para sostener exportaciones, pero la demanda y su dependencia aún es alta con EE.UU. A largo plazo, activar la demanda interna propia es el camino más confiable, clave para equilibrio económico y para tener base en la competencia exterior.

Antes de que se implementen políticas, no conviene ir largo anticipadamente. El desarrollo tecnológico y el impulso a demanda interna no son opuestos; el progreso técnico necesita gran mercado consumidor, el potencial interno de China es grande, y ambos se complementan.

Tanto China como EE.UU. están haciendo transformaciones internas: China apuesta al desarrollo tecnológico, EE.UU. busca alternativas de cadena de suministro; ambos son prudentes, piensan que el tiempo está de su lado y no hay motivación para agudizar conflictos en el corto plazo; esa es la lógica de estabilidad geopolítica para el segundo semestre.

El ritmo tiene perturbaciones, la dirección general no cambia

Para finalizar un resumen. Esta reunión de tasas es más bien una perturbación de ritmo, no cambia la dirección general estable de la economía y la política monetaria para el segundo semestre.

Ya sea que se suba tasas este año o en 2027, solo es ajuste cerca de la tasa neutral, nada que ver con el ciclo agresivo de subidas de 2022. En 2022, economía caliente, inflación alta y tasas bajas, la Fed perseguía la economía para subir tasas; ahora las tasas están cerca del nivel neutral, si los datos son buenos suben una o dos veces, si son malos bajan dos o tres, todos los movimientos son limitados, el impacto en el mercado no sería grave.

El peligro real sería si tras la subida de tasas en 2027, la economía y la inflación siguen al alza y la Fed sube el punto final de tasas a largo plazo; ahí sí sería negativo para los activos de riesgo y los commodities.

En el futuro hay que vigilar dos cosas: uno, los datos clave de inflación y empleo en EE.UU., por posibles nuevas perturbaciones; dos, si los resultados de investigación de los cinco grupos de trabajo a fin de año cambian realmente el marco político de la Fed.

Quienes hacen inversiones a corto plazo conviene ser cautos, sin apresurarse a agregar posiciones; esperen señales claras y entonces posicionarse del lado derecho es más seguro. A mediano y largo plazo, la economía de EE.UU. muestra recuperación moderada, ciclo de tasas altas y dólar fuerte continuará un tiempo, pero el problema de deuda y los riesgos de inflación siguen, el mercado espera el próximo catalizador.

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