Se reúne la "posición extremadamente corta" en bonos del Tesoro estadounidense: expectativas de aumento de tasas al máximo bajo la presión combinada de los precios del petróleo y los rendimientos de los bonos del Tesoro, el mercado apuesta dinero real a una nueva ronda de ajuste.

Según informó el sitio financiero Zhihui财经 (equivalente a Singularity Finance en español), hasta el 16 de septiembre durante la sesión asiática, la principal contradicción en el mercado de bonos del Tesoro de EE.UU. ha cambiado completamente: la casi total certeza con la que el mercado descuenta una nueva subida de tasas de la Reserva Federal será puesta a prueba en cuanto a si logra reavivar la confianza de los inversores en la caída de la inflación estadounidense y en el rápido retroceso de los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo. Además, dado que una subida de 25 puntos básicos ya está totalmente descontada, la orientación que dé la Reserva Federal sobre el número de subidas futuras, su magnitud y la duración de los tipos altos se convertirá en un factor crucial para la repricing del mercado de bonos. Según Deutsche Bank, si la Reserva Federal opta por no subir las tasas —tomando como referencia el precio de los futuros de fondos federales—, sería la mayor sorpresa dovish de una reunión del FOMC desde que la Fed comenzara a anunciar oficialmente sus decisiones de tasas en 1994.

Bajo el contexto del agravamiento de los conflictos geopolíticos en Oriente Medio, el riesgo sobre el suministro energético global está intensificando las expectativas de políticas más restrictivas. Según informes del 14 de septiembre, el tránsito diario de buques en el Estrecho de Ormuz cayó a cifras de un solo dígito y los hutíes se apoderaron recientemente de las islas Gran y Pequeña Hanish, ampliando su capacidad para golpear el transporte por el Mar Rojo e incluso a la mayor parte de la exportación petrolera de Arabia Saudita. Esto ha impulsado la subida continua del Brent hasta rozar los 110 dólares, acumulando desde fines de febrero (inicio del conflicto EE. UU.-Irán) un avance superior al 60%.

Estos acontecimientos recientes han incrementado la preocupación de los inversores en bonos de que el choque energético prolongue la suba de precios a través de mayores costos de transporte, producción y un repunte en las expectativas inflacionarias. Si bien subir las tasas no restaurará inmediatamente la logística ni el suministro global de petróleo, sí puede contener la demanda y anclar expectativas de inflación; por este motivo el mercado empieza a exigir a los bancos centrales mayor claridad sobre su estrategia futura. Morgan Stanley anticipa que la Reserva Federal subirá las tasas tanto en septiembre como en diciembre. TD Securities mantiene una postura sumamente agresiva, estimando que la Fed arrancará el ciclo de subidas en septiembre, con un total de tres alzas: 25 puntos básicos en septiembre y octubre, y una tercera en enero de 2027. JPMorgan espera dos subidas más este año, aunque no necesariamente en reuniones consecutivas.

Esta repricing se ha propagado a los bonos de largo plazo a nivel global. El 15 de septiembre, el rendimiento del bono estadounidense a 10 años escaló durante la sesión a 5,041%, máximo desde 2007; el bono alemán a 10 años subió a 3,572%, el nivel más alto desde 2009. El bono japonés a 10 años llegó a 3,036%, un pico no visto en tres décadas. La presión sobre los bonos japoneses se ve agravada por expectativas de normalización de la política monetaria doméstica y posibles nuevas medidas de estímulo fiscal por parte del gobierno de Fumio Kishida, por lo que, si bien los rendimientos de distintos países se mueven al alza, las fuerzas detrás no son exactamente las mismas. Todos convergen, sin embargo, en el factor común de expectativas inflacionarias persistentemente altas debidas al precio del crudo y al fuerte aumento de primas por plazo ante la aceleración de los déficits fiscales.

¡El precio del petróleo está impactando la curva de rendimientos! Después de la subida de tasas de 25 puntos básicos por parte de la Reserva Federal, el verdadero campo de batalla residirá en el rumbo de la política y cómo se proyecta hacia adelante.

El rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años, conocido como el “ancla del precio de los activos globales”, sirve como tasa de referencia y de descuento para emisiones, préstamos y valoración de acciones en dólares. Su ascenso no solo encarece el coste de financiamiento, sino que reduce el valor actual de los flujos futuros, todo lo demás igual. Cabe observar que el rendimiento de largo plazo refleja tanto la expectativa sobre tipos de corto plazo futuros como la prima por plazo; si el mercado teme una inflación más persistente y más riesgos asociados a mantener bonos largos, un fallo en la Fed en subir tasas podría minar su credibilidad anti-inflacionaria, manteniendo altos los rendimientos en la parte larga aún tras una subida de tasas.

Según cálculos de Deutsche Bank basados en los futuros sobre fondos federales, si la Reserva Federal no realiza la subida sería la sorpresa dovish más grande desde que en 1994 anunció las decisiones de tasas tras cada reunión del FOMC. Pero Deutsche Bank también aclara que una diferencia entre decisión y expectativa no implica necesariamente el mayor desplome de mercado desde entonces. Los datos recopilados desde 2008 muestran que cuando la expectativa de suba de tasas llega a estos niveles, la Fed históricamente los cumple.

Ambas evidencias respaldan que “la subida de tasas por parte de la Fed en la reunión FOMC de esta semana es el escenario base”, pero las tendencias históricas no convierten las decisiones políticas en eventos asegurados. La interpretación de mayor interés radica en que —cuando la mayor parte de las posiciones del mercado apuesta por un mismo desenlace— cualquier decisión o comunicado que se aparte de la expectativa podría desencadenar ajustes de carteras mucho más acelerados que en circunstancias normales.

Tras la decisión de política monetaria de la Fed, la trayectoria de las tasas cortas y largas puede divergir. Si la Fed sube tasas y da señales de un endurecimiento aún mayor al anticipado, es posible que los rendimientos cortos sigan subiendo; los largos deberán ponderar una política de tasas más altas a futuro y una mayor credibilidad en la lucha contra la inflación, lo que puede presionar a la baja parte de las primas por inflación y riesgo.

En caso de que la Fed opte inesperadamente por no subir las tasas o no transmita orientación suficientemente clara, los rendimientos cortos podrían bajar debido al enfriamiento de las expectativas de endurecimiento; pero si los inversores dudan de la capacidad de la Fed para combatir la inflación, la parte larga puede subir más, empinando la curva (bajando en el corto, subiendo en el largo). Por eso, para evaluar si la reunión alivió la presión del mercado de bonos, se deben considerar tanto las expectativas sobre el rumbo de la política como la confianza en el anclaje de inflación a largo plazo; centrarse únicamente en la palabra “subida” lleva fácilmente a una mala interpretación del contexto de precios.

Según algunos veteranos de Wall Street, la mejor combinación sería una pequeña subida con una postura muy atada a los datos, de modo que los inversores la perciban como un ajuste limitado y cauteloso para evitar un repunte inflacionario. Si el dot plot y la conferencia de prensa señalan tasas más altas y durante más tiempo, las empresas y los mercados accionarios deberían acostumbrarse a una senda de tasas más elevada, lo que implicaría una presión mucho mayor que un incremento aislado de 25 puntos básicos.

El mercado de opciones refleja ya estas divergencias: el mercado de opciones SOFR presenta operaciones tanto para cubrirse de una caída de tasas a corto plazo como de protección por nuevas bajadas en bonos de largo plazo, además de estructuras de venta de volatilidad. Cada una de estas estrategias asume riesgos diferentes, y para descubrir la dirección del mercado tras la reunión, será clave comparar la política real y la orientación que dé la Fed frente a lo descontado antes.

Antes de la reunión, el mercado ya descuenta, contando septiembre, más de 50 puntos básicos de subida para lo que queda del año; si finalmente se cumple la subida de 25 puntos este mes, habrá que observar si las expectativas para el resto del año permanecen o suben por encima de 25 puntos. Si la guía posterior de la Fed es más débil a la esperada, algunos bonos a corto plazo y futuros de tasas podrían subir, forzando cierre de posiciones cortas; los largos seguirán sujetos a las expectativas de inflación y variación de primas por plazo. Si el choque energético persiste y el mercado ajusta aún más al alza las expectativas de subidas, los bonos pueden seguir bajo presión; tener demasiados cortos no garantiza que los rendimientos hayan tocado techo.

Algunos fondos compran opciones call sobre futuros SOFR de octubre y noviembre preparándose para un escenario de rebaja en la expectativa de tasas a corto plazo y una suba en los futuros; mientras tanto, las opciones sobre bonos a largo plazo muestran una demanda aún fuerte de protección bajista. Por otro lado, la venta de unos 80,000 straddles sobre junio 2027 constituye una estrategia de apuesta contra la volatilidad, no apuntada únicamente a la dirección bajista del bono. Ahora resulta clave vigilar si, después de la decisión, la expectativa de subidas para todo 2026 se eleva por encima de 50 puntos básicos, si los rendimientos largos siguen independizándose al alza y si los cortos aglomerados empiezan a recomprarse. Si la Fed solo cumple expectativas y se refuerza la confianza antiinflacionaria, algunos bonos pueden ver apoyo por cierre de cortos; si el crudo sigue escalando y las expectativas de endurecimiento se ajustan más, el exceso de cortos por sí solo no basta para frenar la suba de rendimientos a 10 años o más plazo.

¡Extremistas bajistas acechan el mercado de bonos! Grandes apuestas a que la Fed cumplirá las subidas previstas

El foco en el mercado estadounidense de bonos muestra que los traders abrieron masivas posiciones en corto antes de la reunión de la Fed (miércoles noche en EE. UU., jueves 2 AM en Argentina), apostando a que la venta masiva que llevó los rendimientos a máximos de 20 años continuará.

Mientras los traders se preparan para una suba por temor inflacionario, el rendimiento del bono referencial a 10 años tocó su máximo desde 2007 este martes. Paralelamente, la tasa a 2 años llegó a su máximo de 2024.

Las posiciones actuales muestran que los inversores prevén un mayor deterioro del mercado de bonos y que el apetito por “comprar la caída” es bajo. Encuestas de JPMorgan a sus clientes de Treasuries indican que la semana pasada los traders al contado aumentaron las posiciones cortas al ritmo más alto desde principios de 2025.

Los datos de contratos abiertos en CME muestran que, entre los informes de inflación mejores a lo esperado de la semana pasada, los inversores aumentaron sus cortos en futuros del Tesoro. En el mercado de futuros sobre fondos federales, cada punto básico de movimiento de un gran contrato equivale a una ganancia o pérdida de 1,9 millones de dólares. El precio en el mercado de swaps apunta a que, incluyendo la reunión de septiembre, la Fed habrá endurecido 50 puntos básicos más este año.

El estratega de Citi, David Bieber, comentó: “En la última semana, con el mercado buscando más subas en tasas, observamos un rápido incremento de las posiciones cortas”. Añadió que la cantidad de cortos “ya está en niveles extremos desde el punto de vista táctico”.

El gráfico muestra la expectativa de subidas en la política de la Fed: el mercado de swaps descuenta casi 100% una subida de 25 puntos en septiembre y anticipa dos subidas más este año. Nota: expectativas calculadas via swaps de tasa overnight atadas a la fecha de la reunión de la Fed.

Estas posiciones bajistas se armaron antes de la reunión de la Fed. Ahora en Wall Street, la probabilidad de que la Fed concrete su primera subida desde 2023 se estima en más de 90%; décadas de experiencia muestran que, con este grado de certeza, los hechos tienden a confirmar las expectativas. La suba del crudo por la guerra, señales de repunte inflacionario y dudas fiscales han fortalecido aún más estas convicciones.

Jason Thomas, director global de Research y Estrategia de Inversiones en Carlyle Group, dijo en Bloomberg TV que la Fed enfrenta una “enorme presión” para subir otros 25 puntos básicos.

Dijo: “El aumento acumulado de precios ya ha perjudicado a la gente. La calidad de vida ha caído; creo que la Fed debe tomarse en serio el mandato de estabilizar los precios”.

Si la Federación no sube tasas, o lo hace sin aclarar si habrá más subas, los traders exigirán más rendimiento a los bonos largos para cubrir riesgo inflacionario; por su parte, los rendimientos cortos, muy pegados a la Fed, probablemente bajen.

Ya hay quienes se posicionan para ese eventual escenario: en las opciones de tasas a corto plazo este martes, se disparó la demanda de calls baratos ligadas a los futuros SOFR de octubre y noviembre. Es otra herramienta altamente sensible a la política monetaria.

De todos modos, esa es aún una estrategia minoritaria; el mercado más amplio de opciones SOFR sigue cubriéndose ante el riesgo de que los futuros de corto plazo descuenten aún más subidas en los próximos meses.

En la sesión asiática del miércoles, el rendimiento del Treasury a 10 años de EE.UU. bajó un punto básico, a 4.99%.

Las estrategas de Bank of America, Meghan Swiber y Elinor Sho, escribieron: “Antes de la reunión de la Fed, el posicionamiento sigue claramente inclinado hacia cortos. Hay cortos abiertos en todos los plazos de la curva, la mayoría de los asset managers han reducido largos o aumentado cortos, y casi no hay señales de que se compren duraciones en la caída”.

Repaso de los principales indicadores de posiciones en el mercado de tasas la última semana:

Encuesta de clientes de Treasuries de JPMorgan

Con el rendimiento subiendo lentamente, los clientes de JPMorgan aumentan agresivamente posiciones cortas. La semana al 14 de septiembre muestra un salto de 10 puntos porcentuales en cortos, compensados por una caída de 8 puntos en posiciones neutrales. Actualmente, la encuesta que cubre a todos los clientes muestra el nivel neto de largos más bajo en casi cuatro meses.

El gráfico muestra la encuesta de JPMorgan sobre posiciones de clientes en Treasuries: la proporción de cortos saltó 10 puntos en una sola semana.

Posiciones en opciones SOFR

En las opciones SOFR diciembre 2026, marzo y junio 2027, apareció gran volumen sobre el strike 95.4375, sobre todo a partir de grandes ventas de straddles en junio 2027, apostando contra la volatilidad. Entre viernes y lunes se acumularon unos 80,000 contratos —más de 100 millones de dólares en primas—: 30,000 straddles vendidos el viernes y otros 50,000 idénticos el lunes. Las opciones de junio 2027 vencen el 11 de junio de 2028.

El gráfico muestra los strikes de opciones SOFR más líquidos: cambio neto semanal de contratos abiertos por strike; se comparan los cinco con mayor y menor volumen neto durante la última semana.

La tabla resume el cambio neto semanal de contratos abiertos en opciones SOFR. El strike 95.4375 lidera en crecimiento neto, como corresponde a lo dicho: traders vendieron ~30,000 straddles el viernes y ~50,000 el lunes sobre junio 2027, captando más de 100 millones de dólares en primas. El trade consiste en vender call y put de igual strike, apostando a menor volatilidad: si el futuro termina cerca de 95.4375 al vencimiento, el vendedor gana; si se aleja en cualquier dirección, las pérdidas pueden superar la prima. Esta operación implica asumir el riesgo de movimientos en ambas direcciones de los futuros de tasas.

Aún el mayor concentrado de contratos abiertos está en el strike 96.50, con muchas opciones call de diciembre 2026. Tras la publicación del IPC el viernes pasado, se armaron nuevas posiciones protectoras bajistas, diseñadas para cubrir un escenario de que los futuros descuenten aún más subidas de la Fed. Destacan combinaciones de puts tipo tree (árbol) y condor (buitre) sobre diciembre 2026: SFRZ6 95.875/95.8125/95.75 y SFRZ6 95.9375/95.8125/95.4375/95.3125, respectivamente, ambas muy activas.

El gráfico muestra los strikes con más contratos abiertos en opciones SOFR: diciembre 2026, marzo 2027 y junio 2027.

Este gráfico, junto con el IPC core levemente sobre lo estimado y otros datos que confirman una inflación aún elevada en EE.UU., refuerza la apuesta de muchos traders a que se seguirá ajustando al alza la expectativa de subidas de la Fed en los meses próximos, con el consiguiente aumento de coberturas. Dado que el precio de los futuros SOFR se mueve en sentido opuesto a la tasa, las combinaciones de puts mencionadas buscan proteger ante subas en la expectativa de tasas y caídas en los precios de los futuros. A su vez, la concentración de calls en el 96.50 refleja posiciones ya abiertas antes; no se traduce directamente como una apuesta mayoritaria a la baja de tasas, pero sí muestra que la cobertura de riesgo ya abarca posibles nuevas subidas tras la reunión de septiembre.

Opciones sobre Treasuries estadounidenses: sesgo

En las coberturas sobre contratos a futuro de bonos soberanos estadounidenses de largo plazo, las primas siguen favoreciendo los puts: en vez de protegerse de subas de precio, los traders pagan más para cubrir caídas en los bonos a largo plazo. Para los Treasuries entre 2 y 10 años, la diferencia entre calls y puts sigue cerca del punto neutro.

El gráfico muestra el sesgo call/put en opciones sobre Treasuries de EE.UU.: el sesgo se mide como la diferencia en volatilidad implícita entre opciones call y put a 25 Delta y un mes de vencimiento.