La caída de los precios del petróleo no puede salvar los bonos estadounidenses: Goldman Sachs advierte que la relación entre energía y tasas de interés se está desmoronando, y que el aumento del rendimiento real eleva el umbral de retorno para las acciones.

La caída del precio del petróleo no solo no logró aliviar la presión sobre los bonos estadounidenses, sino que dejó en evidencia que la conexión tradicional entre la energía y las tasas de interés está dejando de funcionar. Rich Privorotsky, responsable del equipo de trading One-Delta de Goldman Sachs, advirtió que los rendimientos de los bonos siguen bajo presión, los diferenciales de crédito se amplían y, al mismo tiempo, el precio del petróleo retrocede. Esto implica que el mercado podría estar enfrentando no solo una volatilidad de corto plazo, sino cambios estructurales más profundos.

En su último informe interno, Privorotsky describió una reciente jornada de trading como “el día de señales cross-asset más inquietante de esta crisis”: se ampliaron los diferenciales de crédito, las tasas siguieron presionadas y, al mismo tiempo, cayó el precio del petróleo. En el pasado, una baja en los precios energéticos solía significar menor presión inflacionaria y ayudaba a distender el mercado de bonos, pero ese mecanismo de transmisión ahora se está debilitando.

Privorotsky considera que el problema ya no pasa tanto por los shocks energéticos, sino por el financiamiento fiscal en sí mismo. Los altos rendimientos reales podrían ser el “precio de depuración” que las economías con fuerte presencia fiscal necesitan pagar para atraer capital privado y financiar su gran deuda soberana. Una vez que el rendimiento real sin riesgo sea lo suficientemente alto, los bonos gubernamentales comenzarán a competir con las acciones por el mismo pool de ahorro privado.

Baja el precio de la energía, pero no se despeja la presión sobre tasas

Privorotsky fue tajante: “La relación entre la energía y las tasas parece estar desarmándose… Si la baja del precio del petróleo no soluciona el problema, el escenario se vuelve todavía más complejo.”

Aunque el tráfico en el Estrecho de Ormuz básicamente se ha restablecido, el mercado físico sigue ajustado, con diferenciales y fletes en niveles elevados. La liberación de otras 40 millones de barriles de reservas estratégicas puede otorgar cierto margen de maniobra, pero como los inventarios continúan bajando, cualquier nuevo desequilibrio entre oferta y demanda podría disparar movimientos mucho más bruscos en el precio.

En su visión, el gas natural puede ser una válvula de presión aún más clave para Europa. El precio TTF ya retrocedió visiblemente y, si Qatar logra aumentar un poco los suministros diarios de GNL, el equilibrio de oferta y demanda europeo podría mejorar aún más. Pero el tiempo para negociar se acorta y todavía persiste bastante incertidumbre.

En otras palabras, la caída del precio de la energía encuentra cada vez mayores dificultades para jugar el rol de “aliviar la inflación—bajar los rendimientos—mejorar las condiciones financieras” por sí sola.

Altos rendimientos reales elevan la vara para retornos accionarios

Respecto a la presión persistente sobre tasas, Privorotsky mencionó factores técnicos como el fortalecimiento del yen, que comprime la capacidad global de balance, dispara liquidaciones de trades con apalancamiento y hace que, ante una volatilidad extrema en las tasas, los market makers “no estén dispuestos o simplemente no puedan” seguir aportando suficiente liquidez.

Pero, en su opinión, eso es solo la superficie, ya que el problema más profundo pasa por la necesidad de financiamiento fiscal.

“En algún punto, esto es simplemente el precio que deben pagar las economías con predominio fiscal para atraer el capital privado suficiente y financiar grandes niveles de deuda soberana.”

El impacto sobre la bolsa es todavía más directo. En los últimos años, los bajos rendimientos reales empujaron el capital hacia activos de mayor riesgo como las acciones; si el rendimiento real sin riesgo se mantiene en valores elevados, este proceso podría revertirse.

Cuando los bonos estatales pueden ofrecer retornos reales suficientemente atractivos, las acciones necesitan brindar perspectivas de ganancias más elevadas para captar capital privado. En otras palabras, la presión sobre las bolsas no solo es por las valuaciones afectadas por la suba de tasas, sino porque el retorno de los activos sin riesgo se está moviendo estructuralmente hacia arriba, incrementando el umbral que deben superar las acciones.

El ciclo de inversión en capital para IA de momento sigue respaldando el mercado accionario, pero Privorotsky indicó que, hasta que las tasas no se estabilicen, los diferenciales de crédito dejen de expandirse y la situación energética muestre una mejora tangible, él no planea aumentar su exposición.