JPMorgan: Si las ganancias impulsadas por IA continúan, las acciones estadounidenses pueden soportar que el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años suba al 5.5%-6.0%

El entorno de tasas de interés está remodelando el panorama bursátil de Estados Unidos. Sin embargo, desde JPMorgan consideran que, mientras el crecimiento de las ganancias se mantenga sólido, los niveles actuales de tasas no son suficientes para aplastar al mercado accionario.

El 27 de octubre, según informa la Mesa de Operaciones Zhengfeng, JPMorgan publicó un informe temático señalando que las expectativas sobre la política de la Reserva Federal han cambiado de recortes a subas de tasas, y el mercado está revalorizando el escenario de "tasas más altas por más tiempo". El índice S&P 500 todavía registra un incremento aproximado del 12% en lo que va del año, impulsado por un crecimiento de beneficios muy superior a lo esperado: se proyecta que el EPS crezca alrededor de 28% en 2026 y 22% en 2027.

Los estrategas del banco, incluido Dubravko Lakos-Bujas, señalaron que existe una relación en forma de "U invertida" entre el rendimiento a 10 años del Tesoro y el ratio precio/ganancias del S&P 500: si se concretan las actuales previsiones de crecimiento del EPS a futuro superiores al 20%, la historia muestra que el mercado puede digerir un aumento del rendimiento a 10 años hasta aproximadamente 5,5%-6,0%.

¿Qué nivel de tasas puede soportar el mercado? La clave está en las ganancias

Los analistas del banco citaron datos de unos 80 años de historia para destacar esa relación en "U invertida" entre el rendimiento a 10 años del Tesoro de EE. UU. y el ratio P/E del S&P 500. En períodos donde el crecimiento del EPS supera la tendencia (alrededor del 15% interanual), el ratio de valuación de las acciones no comienza a descender hasta que el rendimiento a 10 años llega aproximadamente al 5%.

Actualmente, el consenso del mercado espera un crecimiento del EPS superior al 20% en 2026/2027, y el S&P 500 cotiza a un múltiplo forward de aproximadamente 18 veces calculado sobre el EPS proyectado para 2027.

Los analistas escribieron: "Si estas fuertes previsiones de crecimiento se materializan, la historia indica que los múltiplos de valuación tendrían margen para seguir subiendo y el mercado de acciones debería poder soportar rendimientos a 10 años de alrededor de 5,5%-6,0%, especialmente en un entorno de valuaciones elevadas apoyado por mejoras de productividad derivadas de la IA."

Pero ese planteo depende de la sostenibilidad de las ganancias. Los principales riesgos actuales incluyen un enfriamiento en el crecimiento de beneficios, una venta masiva en el mercado de bonos y un deterioro geopolítico en Oriente Medio que desencadene choques de inflación y crecimiento más severos.

Suba de tasas: ¿Por qué la bolsa aún no colapsó?

En el último año, las expectativas pasaron de recortes a subas de tasas. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años llegó a 5,35%, cerca de máximos de 20 años, y el rendimiento a 10 años se mantiene cerca del 5%. El precio de los bonos de largo plazo cayó cerca de 7% en el año y el múltiplo forward del S&P se comprimió en unas tres veces.

Varios factores impulsan la suba de las tasas largas: revalorización de la política monetaria, persistencia de la inflación (impactos energéticos y comerciales continuos), expansión del déficit fiscal global, y el traslado progresivo del capital extranjero desde bonos del Tesoro hacia emisiones corporativas (en los últimos 12 meses, los flujos netos a bonos corporativos rondaron los 403.000 millones de dólares, superando los 397.000 millones destinados a bonos del Tesoro).

El mercado actualmente ya descuenta dos subas de tasas hasta abril del próximo año; la Reserva Federal se espera que suba otra vez en diciembre y luego haga una pausa. JPMorgan estima que este escenario de "ciclo de subas leve" (una reversión de los recortes preventivos del año pasado) es manejable para el mercado accionario. Pero si la inflación se acelera de nuevo o la curva de futuros llega a descontar cuatro o cinco subas más, la bolsa enfrentará una presión bajista mucho mayor, aunque ese no es el escenario base de JPMorgan.

La resiliencia de los beneficios, ancla clave

El impacto primario de las tasas altas sobre los fundamentales corporativos (el gasto en intereses) debería ser gradual. Esto se debe a que la mayoría de la deuda empresarial es a tasa fija y plazo largo, lo que limita la velocidad con la que el alza de tasas se traslada al costo de financiamiento.

Al mismo tiempo, existen varios factores compensatorios a corto plazo. El repunte en la rentabilidad del sector financiero y la mayor ganancia sobre los saldos de caja corporativos (que aún suman unos 2,4 billones de dólares) pueden, en parte, mitigar la presión de los intereses.

En cuanto a los efectos secundarios, las tasas altas pueden perjudicar el ciclo de inversión en IA y el consumo, aunque desde JPMorgan consideran que la sensibilidad es limitada.

Por un lado, los balances corporativos lucen sólidos y los márgenes de utilidad están en máximos históricos; por otro, hay amplia liquidez en hogares de ingresos medio-altos, y su patrimonio neto se encuentra en niveles récord. Las presiones se focalizan más en consumidores de menores ingresos, pymes, compañías con alto apalancamiento y sectores intensivos en capital fuera de la construcción de IA.

La forma de la curva define el liderazgo sectorial

JPMorgan señala que el liderazgo de los sectores históricamente depende de la evolución de la curva de rendimientos. Según el análisis histórico:

• Pendiente bajista (bear steepening: suba de tasas largas por encima de las cortas): favorece los sectores cíclicos como energía y finanzas

• Pendiente chata bajista (bear flattening: suba de tasas cortas por encima de las largas): beneficia al sector tecnológico

• Sectores de larga duración distintos de tecnología y "bonos sustitutos" (servicios públicos, real estate, telecomunicaciones, consumo básico): son los más expuestos negativamente

En términos de estilos, en su escenario base JPMorgan mantiene preferencia por crecimiento/calidad; si el ciclo de subas se amplía, favorece la rotación a estilos de baja volatilidad. En capitalización, prefieren las grandes empresas sobre las pequeñas, ya que estas últimas dependen más del financiamiento bancario a tasa flotante, sintiendo de forma inmediata los cambios de política en el costo de deuda.

Tres canastas temáticas: todo según sensibilidad a la tasa

Para ayudar a los inversores a navegar la fragmentación de tasas, JPMorgan ha construido tres canastas temáticas.

Canasta de beneficiados por tasas altas (JPRHIRTB), cuya lógica central es la sensibilidad del activo. Bancos, compañías financieras especializadas y aseguradoras obtienen flexibilidad en ingresos por intereses; gestoras de nóminas y de cuentas HSA aprovechan los saldos transitorios de clientes. Restaurantes con alto nivel de liquidez y sin deuda ven un impacto positivo directo en su EPS; vendedores de autopartes se benefician de que los consumidores extiendan la vida útil de los autos usados debido al mayor costo de financiamiento. El software EDA para semiconductores y chips personalizados mantienen su resiliencia gracias a su fuerte vinculación con presupuestos de I+D.

Canasta de beneficiados por tasas bajas (JPRLORTB), cuya lógica central es la sensibilidad al financiamiento. Los materiales para construcción de viviendas y pinturas dependen de la recuperación de la demanda residencial; los REITs, prestadores de servicios médicos apalancados y los REITs hipotecarios comerciales sufren por las restricciones al crecimiento y valuación impuestas por el costo financiero; la infraestructura de IA y la energía limpia dependen mucho del financiamiento externo y las valuaciones de larga duración, siendo por eso sensibles a la suba de tasas.

Canasta insensible a tasas (JPRAGRTB), con demanda no cíclica como lógica. El retail de bienes básicos, el entretenimiento por suscripción y las redes de pagos presentan flujos de caja de corta duración o demanda recurrente; la ciberseguridad se apalanca en la demanda de AI Security, y según Goldman Sachs la temática IA tiene mucho más impacto en su valoración que la tasa. Los operadores de data centers, gracias a su poder de fijación de precios y acceso a financiamiento grado de inversión, también resisten la presión de tasas.