Colapso nocturno de las acciones estadounidenses: una tormenta de retroalimentación desencadenada por una "carrera de 100 mil millones de dólares"

El jueves, el teléfono de Goldman Sachs explotaba.

“Un nivel de dolor extremadamente alto.”

Eso fue lo que el principal operador de acciones de Goldman Sachs, John Flood, escribió a los clientes en su informe del jueves. Su teléfono, según sus propias palabras, “estaba explotando”.

El índice Nasdaq 100 cerró el jueves con una caída del 6,4%, perdiendo aproximadamente 2,3 billones de dólares en capitalización bursátil en un solo día, la mayor caída diaria desde marzo de 2020. El S&P 500 cayó un 4,4% y el índice de semiconductores de Filadelfia se desplomó un 12%. El “índice del miedo” VIX se disparó un 70%, Nvidia devolvió todas sus ganancias del año y Sandisk cayó un 22% en una sola jornada.

El detonante directo de este colapso fue la victoria arrolladora de los demócratas en ambas cámaras del Congreso tras las elecciones de medio término. Goldman Sachs advirtió de inmediato que este “tsunami azul” dejaría en suspenso alrededor del 45% de los planes de expansión de centros de datos en EE.UU.—el núcleo de la narrativa que sostiene la valoración de las tecnológicas de IA quedó en jaque de la noche a la mañana por la nueva realidad política.

Pero la gravedad de la caída superó ampliamente lo que podría explicarse únicamente por el shock político.

En un informe publicado durante la jornada del jueves, el estratega de derivados de Nomura, Charlie McElligott, propuso otra explicación: una parte significativa de este colapso fue causada por “los más inteligentes del mercado”.

McElligott describió una paradoja de mercado: durante la sesión del jueves, cuando Morgan Stanley calculó al mediodía que habría órdenes de venta mecánicas por 52.000 millones de dólares antes del cierre y todo Wall Street estaba al tanto, todos intentaron vender antes y recomprar más barato, convirtiéndose ellos mismos en la fuerza impulsora de la caída. Advirtió que, si no aparecía el típico “rebote tras tocar fondo entre las 2 y 3 de la tarde”, los que intentaron anticiparse serían los mismos que catalizaban la baja. Y así fue: la jornada terminó con un desplome masivo. Sumando los ETF apalancados (47.000 millones), los fondos de control de volatilidad (61.000 millones) y el dealer gamma negativo, la presión de venta superó los 100.000 millones de dólares, y seguiría el viernes.

Y hoy en los mercados de Asia-Pacífico, los desplomes en Corea y Japón están respondiendo a ese interrogante.

Una bomba de tiempo de 100.000 millones de dólares, de la que todo Wall Street estaba al tanto

Para entender la lógica de McElligott, primero hay que comprender un mecanismo.

En el mercado existen productos llamados ETF apalancados, por ejemplo, los que duplican el rendimiento del Nasdaq. Estos fondos deben, al cierre cada día, rebalancear pérdidas y ganancias para mantener la proporción de apalancamiento objetivo. En días de fuertes caídas, eso implica que antes del cierre deben vender grandes volúmenes de acciones—cuanto más caen, más venden; es un proceso pasivo, mecánico e ineludible.

Otra clase son los fondos de control de volatilidad (Vol Control), que reducen su exposición a acciones de forma sistemática cuando sube la volatilidad del mercado—también de modo mecánico, pero suelen ejecutar el ajuste con uno o dos días de rezago.

El jueves, ambas fuerzas se combinaron con dimensiones descomunales.

El equipo de derivados de Morgan Stanley calculó al mediodía del 5 de noviembre que, si los precios se mantenían al nivel de la 1 p.m., los ETF apalancados estarían obligados a vender alrededor de 52.000 millones de dólares antes del cierre. Solo el sector semiconductores absorbería 21.000 millones, y Nasdaq 100 otros 15.000 millones.

El cálculo de McElligott de Nomura es algo menor, pero igual de impactante: cerca de 47.000 millones en ETF apalancados, la segunda mayor operación de rebalanceo diaria en su base de datos, solo superada por los 51.300 millones del 5 de junio de este año. Agregó que esta presión de venta fue “particularmente dolorosa”, ya que el 86% de los activos estaban en tecnología e IA.

Sumando unos 61.000 millones en ventas de fondos de control de volatilidad y una presión adicional de unos 7.000 millones por cada 1% de caída por el gamma negativo de los dealers, la oferta mecánica total superó tranquilamente los 100.000 millones de dólares.

La clave de estos números: son anticipables, se pueden calcular de antemano.

Tras el cálculo de los 52.000 millones de Morgan Stanley al mediodía, según McElligott, “en Wall Street, ningún dato puede mantenerse en secreto más de 45 minutos”—ese número rápidamente se volvió de dominio público en toda la calle.

La jugada de los “smart money”: vender antes, esperar el piso y recomprar

¿Cómo reaccionaron los traders ante esta presión mecánica de venta?

Según McElligott, los operadores activos suelen tratar de “anticiparse” frente a este flujo mecánico.

La lógica es sencilla: si habrá una gran ola de ventas pasivas antes del cierre, yo vendo ahora y compro de nuevo cuando se termine esa venta, a un precio más bajo.

Y la estrategia venía funcionando. McElligott señaló que en varias jornadas recientes de alta volatilidad diaria, el mercado marcaba el mínimo entre las 2 y 3 de la tarde NY (hora del Este); luego, los que se anticipaban y los hedge funds revertían posiciones, realizaban ganancias y cerraban cortos, impulsando un rebote antes del cierre, cerrando por encima del mínimo anticipado por la presión mecánica de venta.

El jueves pasado, McElligott ya había advertido: “vuelve a pasar”. Entonces, los ETF apalancados enfrentaban ventas de 35.000 millones y el mercado siguió la clásica estructura de “mínimo entre las 2-3 pm y rebote al cierre”.

Lo mismo ocurrió cuando colapsó el mercado coreano en junio de este año, y en la suspensión de aranceles de abril, el fenómeno operó en sentido inverso: McElligott estimó la mayor operación de rebalanceo de compra antes del cierre de la historia, +34.300 millones, y los traders compraron por anticipado, provocando una fuerte alza.

Entonces el jueves, cuando el dato de los 52.000 millones de Morgan Stanley recorrió la city al mediodía, cada trader que supo ese número pensó lo mismo: vendo ahora, espero el mínimo entre las 2 y 3 de la tarde, y recompro.

La trampa de la reflexividad: la caballería es la que está vendiendo

Entonces, McElligott escribió en su informe la advertencia escalofriante: “¿Y si ese ‘mínimo entre 2-3 pm seguido de rebote’ nunca llega?”

Obviamente, el temor ahora es: estos números son tan grandes que, ‘si’ no vemos el clásico rebote de ‘mínimo antes del cierre’ (uno o dos puntos porcentuales por encima del piso), si el mercado no se recupera en la ventana estándar de TWAP de 2-3 pm y en cambio marca nuevos mínimos... y después del "bluff" de que habría rebote en la última hora, el mercado cierra en el mínimo.

Ese es el núcleo de la paradoja reflexiva.

Cuando todos conocen el mismo guion y actúan igual, el guion deja de funcionar.

La venta mecánica por 100.000 millones que debería materializarse al cierre queda diluida durante todo el día por los traders anticipados—quienes, al intentar adelantarse, terminan como los agentes de la caída.

A la vez, las ventas de los fondos de control de volatilidad tienen un rezago de uno a dos días—la caída del jueves hará que estos fondos vendan el viernes. Según McElligott, solo la presión de venta atribuible al movimiento de las 3 de la tarde ronda los 61.000 millones, y si la baja se amplía al 10%, subiría a 70.000 millones.

Lo más letal: cuando todos los anticipados ya vendieron esperando “ese piso”—¿quién va a comprar?

McElligott describió la escena con un meme: todos sentados esperando el rebote—pero no hay suficientes sillas.

ZeroHedge lo sintetizó:

“A veces la caballería llega a las 3 de la tarde. A veces, la caballería son los que venden.”

El jueves, la caballería no llegó. El mercado cerró en el mínimo del día: Nasdaq 100 -6,4%, S&P 500 -4,4%.

Escenario de estampida: la mejor operación del año barrida en 48 horas

Antes de que la reflexividad explote, había otro barril de pólvora esperado en el mercado.

McElligott llamó a la “mejor operación del año” en Wall Street la estrategia “mancuerna semiconductores-energía”—long semis (beneficio por demanda de IA) y long energía (prima riesgo geopolítica + cobertura de inflación). Hasta hace unas semanas, acumulaba 66% de ganancia y un Sharpe de 3,3.

En las últimas 48 horas, ambos pilares colapsaron:

• Energía: esta semana cayó 10,2%

• Semiconductores: esta semana cayó 13,1%

El ratio Sharpe semanal fue de -17,2 y -10,1 respectivamente.

• El colapso del lado energía viene del repricing del riesgo Irán—McElligott advirtió que la Casa Blanca dio señales de más flexibilidad con Irán, la prima de guerra se evaporó y el Brent tuvo su peor semana desde la pandemia.
• El colapso del lado semiconductores vino del miedo a una mayor regulación a los centros de datos, después del triunfo demócrata en el Congreso.

Con ambos lados colapsando, los fondos que mantenían la mancuernita no sólo perdieron, sino que tuvieron que liquidar posiciones. El instinto de “salvar la rentabilidad anual y sobrevivir al siguiente año”, según McElligott, fue fulminado.

Walleye Capital anunció que devolverá fondos a clientes y despidió al jefe de acciones, calificando al mes como el peor desde la pandemia. John Flood de Goldman Sachs describió a los institucionales long “nuevamente bloqueados”, quienes ayer habían comprado posiciones gigantes en cloud computing, ahora rápidamente liquidadas, “y todavía no se ve un comprador dispuesto a entrar”.

En ETFs, el volumen récord confirma el pánico: SPY negoció un 160% más que su promedio de 20 días, QQQ un 100% más, y el ETF de semiconductores SMH un 150% más.

Según Jai Malhi de Vanda Research, la venta de inversores minoristas el jueves “podría ser la mayor liquidación minorista desde finales de julio pasado”.

Los bonos atrapados en short squeeze; otra pata sangra

Otra pata, ignorada, también se quebró al mismo tiempo.

Los fondos de tendencia CTA habían acumulado grandes posiciones cortas en bonos este año; es parte de la jugada “short bonos/long inflación” y complemento “no explícito” de la mancuernita.

El colapso accionario disparó demanda de refugio en bonos, los precios de Treasuries saltaron y los cortos tuvieron que cubrir posiciones. Cálculos de McElligott muestran que los CTA enfrentan una “gran squeeze”: si los Treasuries suben otro 2%, forzarían compras globales por cerca de 225.000 millones, incluidos 48.500 millones en Treasuries 2 años de EE.UU., 69.500 millones en bonos 2 años europeos y 23.900 millones en bonos 10 años japoneses.

Esto implica que el propio short squeeze de bonos está impulsando la suba en renta fija, comprimiendo aún más las posiciones long en equity—nuevo giro de la reflexividad.

El desplome no terminó: ventas rezagadas del viernes

El cierre del jueves no significa el fin de la presión mecánica de ventas.

Los fondos de control de volatilidad ejecutan con rezago. McElligott dice que la caída de ayer hará que estos fondos sigan vendiendo el viernes—“la baja de hoy se carga a la fila de órdenes”.

La estimación de UBS es más directa: su modelo muestra que, si el S&P 500 baja un 2%, la venta de fondos sistemáticos alcanzaría los 95.000 a 105.000 millones.

Los mercados asiáticos ya están respondiendo.

En la apertura del viernes, el KOSPI coreano se desplomó un 8,8%, perforando los 5.000 puntos y activando circuit breakers—nivel que el presidente Lee Jae-myung había calificado de hito de la recuperación, ahora rápidamente quebrado. El Nikkei 225 cayó casi un 5,8%, perforó los 60.000 puntos, retrocediendo más de un 20% desde el máximo de junio: situación de bear market técnico.

En la preapertura asiática, los futuros de acciones de EE.UU. rebotaron ligeramente, Nasdaq llegó a verde, mostrando que algunos inversores pescaron en río revuelto. Pero UBS advierte: la presión vendedora sistemática aún no afloja.

El viernes, otro factor clave: el reporte de empleo no agrícola de EE.UU. de octubre. El consenso estima 59.000 nuevos empleos y una tasa de paro en 4,2%. El resultado de esos datos definirá si el mercado logra o no un respiro en medio de la tormenta.