Lonjakan yen Jepang memicu kekhawatiran unwinding arbitrase, Morgan Stanley menenangkan: Ketahanan masih ada, tidak perlu panik!

Aplikasi Zhihui Caijing melaporkan, pada hari Selasa, dolar AS terhadap yen Jepang sempat jatuh di bawah level 153 dalam sesi perdagangan, menyentuh titik terendah tujuh bulan di 152,89. Sejak mendekati level 164 pada awal bulan lalu—yang merupakan level terendah dalam 40 tahun—yen telah mengalami apresiasi sekitar 7%. Pasar memperkirakan peluang Bank Sentral Jepang menaikkan suku bunga pada bulan September telah melonjak hingga 98%, ditambah dengan aksi stop-loss besar-besaran yang dipicu setelah level kunci 155 ditembus, yang memperbesar penguatan yen. Namun, penguatan yen secara tajam sedang menimbulkan efek domino di pasar keuangan global. Investor khawatir bahwa transaksi carry trade bernilai triliunan dolar yang meminjam yen murah untuk investasi pada aset pasar negara berkembang berimbal hasil tinggi berisiko mengalami pembubaran besar-besaran, memicu penjualan aset pasar negara berkembang. Tim strategi Morgan Stanley dalam laporan yang dirilis 8 September secara tegas menyatakan: penguatan yen saja belum cukup untuk menggoyahkan carry trade di pasar negara berkembang.

Pandangan Inti Morgan Stanley: Volatilitas adalah "saklar" sebenarnya, ada tiga pilar utama dari carry trade

Tim yang dipimpin oleh James Lord, Kepala Global FX dan Strategi Pasar Negara Berkembang Morgan Stanley, menyatakan dalam laporan mereka bahwa kecuali ada faktor pemicu lebih lanjut yang meningkatkan volatilitas pasar secara keseluruhan, kemungkinan carry trade di pasar negara berkembang dirugikan hanya karena penguatan yen tidak terlalu tinggi.

Para strategi Morgan Stanley menekankan bahwa, dibandingkan dengan pergerakan yen sendiri, prospek pertumbuhan ekonomi global, tren pasar saham global, dan fundamental masing-masing negara berkembang adalah variabel kunci yang memengaruhi performa carry trade di pasar negara berkembang. Mereka masih mempertahankan pandangan positif terhadap ketiga faktor tersebut, percaya bahwa "fundamental negara-negara yang kuat, imbal hasil carry trade yang relatif tinggi, dan momentum pertumbuhan ekonomi global yang solid terus membuat investor mau bertahan di pasar negara berkembang."

Kinerja pasar saham tetap menjadi jangkar utama. Para strategi secara eksplisit menuliskan, "Pertumbuhan ekonomi global, performa pasar saham global, dan tren bottom-up di negara-negara emerging market utama lebih penting bagi kinerja carry trade di negara berkembang dibandingkan pergerakan yen itu sendiri. Untuk ini, kami tetap optimistis."

Latar Belakang Penguatan Yen: Ekspektasi Kenaikan Suku Bunga Menguat dan Kekhawatiran Intervensi

Pendorong utama lonjakan yen kali ini adalah ekspektasi pasar yang meningkat tajam terhadap potensi kenaikan suku bunga lebih lanjut oleh Bank Sentral Jepang. Pasar swap suku bunga telah sepenuhnya memperkirakan kenaikan suku bunga 25 basis poin pada September, dan Nomura Securities bahkan memprediksi kemungkinan adanya tiga kali kenaikan berturut-turut. Imbal hasil obligasi negara Jepang bertenor 10 tahun telah menembus 3%, tertinggi dalam hampir 30 tahun, memperkuat keyakinan pasar terhadap normalisasi kebijakan Bank Sentral Jepang.

Pada saat yang sama, sikap Menteri Keuangan Amerika Serikat, Besenth yang secara terbuka mendukung penguatan yen, juga memberikan daya dorong tambahan bagi yen. Pada Agustus, Jepang dan AS melakukan intervensi terkoordinasi terbesar dalam 15 tahun, dan pernyataan Besenth membuat pasar sangat waspada terhadap kemungkinan intervensi lebih lanjut.

Bukti Ketahanan Carry Trade

Pandangan Morgan Stanley tidaklah tanpa dasar—sudah ada data aktual yang mendukung opini mereka.

Perbedaan kinerja mata uang adalah sinyal kunci. Sejak 29 Juli, real Brasil terhadap yen telah melemah 5,1%, peso Kolombia terhadap yen melemah 3,4%. Namun, dalam periode yang sama, kedua mata uang tersebut terhadap dolar AS justru menguat masing-masing 0,7% dan 2,4%. Perbandingan ini menunjukkan dengan jelas, bahwa lemahnya mata uang emerging market terhadap yen lebih mencerminkan apresiasi yen itu sendiri, bukan karena ada penjualan besar-besaran aset negara berkembang.

Keunggulan selisih suku bunga tetap kokoh. Para strategi Morgan Stanley menunjukkan, tingkat suku bunga acuan AS tetap di 3,50%-3,75%, sedangkan Jepang hanya sekitar 1%, sehingga keuntungan carry trade dengan meminjam yen untuk membeli aset berimbal hasil tinggi masih tetap ada.

Selain itu, sumber pendanaan carry trade kini tidak lagi terfokus pada yen. Investor telah memperluas rentang mata uang pendanaan dari yen ke euro dan franc Swiss, sehingga pergerakan yen sebagai mata uang tunggal kini berdampak lebih kecil terhadap carry trade secara keseluruhan dibandingkan sebelumnya.

Risiko Masih Ada: Belum Bisa "Tidur Nyenyak"

Meski Morgan Stanley optimis terhadap ketahanan carry trade di pasar negara berkembang, risiko belum sepenuhnya hilang.

Contoh sejarah patut diwaspadai. Pada Agustus 2024, lonjakan yen yang cepat pernah memicu carry trade dilikuidasi secara besar-besaran, indeks TOPIX anjlok 12% dalam sehari, dan indeks S&P 500 jatuh 3%. Jika yen terus menguat tajam, tekanan bisa menyebar dengan kecepatan yang sama tingginya.

Bidang transaksi padat seperti semikonduktor AI adalah “mata rantai lemah” potensial. Selama periode jual paksa, dana biasanya akan menjual terlebih dahulu aset dengan likuiditas tertinggi dan keuntungan terbanyak—termasuk saham chip AI seperti Nvidia, Broadcom, Micron serta saham software dengan valuasi tinggi seperti Palantir dan Snowflake.

Tim strategi Morgan Stanley merangkum bahwa selama keuntungan selisih suku bunga dan selera risiko tidak berubah, penguatan yen sendirian belum tentu menyebabkan pergeseran arus dana yang ekstrem. Mereka terus merekomendasikan untuk "membeli pasar negara berkembang ketika melemah", dan menekankan bahwa “fundamental bottom-up, hasil yang menarik, serta pertumbuhan global yang kokoh membantu investor tetap berminat pada kelas aset ini”.

Perlu dicatat, bahwa penilaian optimis Morgan Stanley ini masih ada prasyarat. Lonjakan yen baru-baru ini telah menyebabkan beberapa makro hedge fund dan CTA (Commodity Trading Advisor) terpaksa melakukan deleveraging. Jika penguatan yen berlanjut dan semakin meningkatkan volatilitas pasar global, risiko pelikuidasi carry trade bisa kembali muncul.

Para strategi Morgan Stanley menyimpulkan: “Kami terus menyarankan untuk membeli pasar negara berkembang saat harga turun, fundamental bottom-up yang kuat, hasil yang menarik dan pertumbuhan global yang tahan banting membantu investor tetap berminat pada kelas aset ini.”