La logica di rifugio dell'oro è cambiata! Morgan Stanley: potrebbe non funzionare in caso di crollo del mercato azionario, ma può proteggere dalla crisi dei Treasury americani.

La caratteristica di bene rifugio dell’oro sta vivendo una profonda trasformazione strutturale.

Secondo la piattaforma di trading "Chasing the Wind", Morgan Stanley ha rilevato nel suo ultimo rapporto che, dal 2020, l’oro non è più in grado di proteggere efficacemente dai ribassi del mercato azionario e, durante le vendite estreme di azioni, può addirittura amplificare le perdite di portafoglio. Tuttavia, nello stesso tempo, l’oro sta mostrando un valore di buffer sempre più importante durante le forti vendite dei titoli di stato USA, affermandosi come strumento centrale per combattere il rischio fiscale e il rischio di credito sovrano.

In questo contesto di cambiamento logico, Morgan Stanley mantiene l’oro come la prima scelta tra gli asset metallici e fissa un target di prezzo a 5.000 dollari/oncia per il secondo trimestre 2027. Nonostante la Fed abbia riavviato i rialzi dei tassi dal 2023 e i rendimenti dei Treasury a 10 anni siano ai massimi dall’inizio del secolo, il prezzo dell’oro è sceso solo di circa il 10% rispetto ai massimi di agosto, restando sopra i 4.000 dollari/oncia. Morgan Stanley attribuisce questa resilienza al sostegno strutturale derivante dagli acquisti continui delle banche centrali e dai massicci flussi in entrata negli ETF.

Questa valutazione ha impatti diretti sulla composizione degli asset degli investitori: il ruolo dell’oro nei portafogli deve essere ridefinito—non è più un porto sicuro universale nei momenti di turbolenza dei mercati azionari, ma piuttosto uno strumento efficace per coprire il rischio dei titoli di stato in un contesto macroscopico di preoccupazioni sulla sostenibilità fiscale e di aspettative inflazionistiche in aumento.

Il mito del bene rifugio è crollato: la funzione di hedging dell’oro contro le azioni è ormai esaurita

L’analisi quantitativa di Morgan Stanley mostra che l’efficacia dell’oro come strumento di copertura dalle azioni presenta una netta linea temporale di demarcazione.

Prima del 2020, l’oro poteva ancora fungere da asset di copertura “sufficiente” per le azioni—durante le vendite settimanali estreme del mercato azionario manifestava una debole caratteristica difensiva ed era negativamente correlato con l’azionario USA. Ma dal 2020 questa relazione si è completamente invertita: la correlazione tra oro e azioni è diventata positiva e, durante le fasi di ribasso più estreme del mercato azionario, l’oro non solo non ha protetto, ma ha addirittura amplificato le perdite del portafoglio.

Dal punto di vista della volatilità, l’oro mostra una volatilità annualizzata simile alle azioni e in certi anni persino superiore all’S&P 500, indebolendo così il suo valore come strumento tradizionale di diversificazione. Morgan Stanley sottolinea che una delle caratteristiche principali di un buon asset diversificatore è una volatilità inferiore rispetto all’asset che si intende coprire e non basta affidarsi solo a una bassa o negativa correlazione—su questo indicatore essenziale l’oro storicamente non è all’altezza.

Al contrario, i titoli di stato USA hanno mantenuto, anche dopo il 2020, una forte funzione di copertura alle oscillazioni giornaliere delle azioni, risultando un buffer di rischio azionario più efficace.

Il vero valore dell’oro: copertura dal rischio di vendita dei Treasury USA

Sebbene la funzione di bene rifugio dell’oro verso le azioni sia notevolmente indebolita, la ricerca di Morgan Stanley rileva che durante le pesanti vendite dei Treasury l’oro continua a esercitare un effetto di buffer.

I dati evidenziano che, nelle settimane di performance peggiori per i Treasury—soprattutto nei periodi di vendite più estreme—l’oro contribuisce ad attenuare le perdite complessive del portafoglio. Questa caratteristica si è accentuata dopo la pandemia: la correlazione tra Treasury e oro è in calo costante da allora, tornando ai livelli della metà degli anni 2000, segnalando un miglioramento della diversificazione nei momenti di forte stress di mercato.

Morgan Stanley ritiene che questo rifletta un cambiamento radicale nella natura della domanda d’oro degli investitori: dall’essere uno strumento classico di trading sui tassi d’interesse, è diventato un mezzo di copertura dai rischi fiscali e di credito sovrano. Poiché le preoccupazioni per i titoli di stato crescono insieme all’aumento delle aspettative inflazionistiche e alle problematiche di sostenibilità fiscale, è probabile che sempre più investitori includano l’oro tra gli strumenti per coprire la volatilità dei bond governativi, e non solo per fronteggiare i rischi del mercato azionario.

Domanda strutturale in sostegno: banche centrali ed ETF stanno riscrivendo la logica dell’oro

L’inattesa resilienza del prezzo dell’oro in un contesto di tassi alti deriva dal forte sostegno della domanda strutturale, che ne riduce sensibilmente la dipendenza dall’ambiente dei tassi d’interesse.

Le banche centrali stanno acquistando oro in misura superiore alle attese. Nel secondo trimestre 2026, l’acquisto globale delle banche centrali ha raggiunto le 289 tonnellate, pari a una velocità annualizzata di 1.155 tonnellate, ben oltre le 860 tonnellate del 2025 e le 800 previste da Morgan Stanley. La Banca Centrale Cinese ha acquistato 103 tonnellate quest’anno, il dato maggiore dal 2023, con il 60% concentrato nel terzo trimestre; la Polonia ha incrementato di 123 tonnellate ed è probabile che sia il maggiore acquirente dell’anno. Intanto, le importazioni totali di oro della Cina hanno raggiunto le 1.300 tonnellate fino a settembre, la velocità più alta almeno dal 2017, segno che anche la domanda extra-banche centrali è vivace.

Anche i flussi verso gli ETF sono in netta controtendenza. Nel terzo trimestre, gli ETF sull’oro globali hanno registrato un afflusso netto di 31 miliardi di dollari USA, record storico per un solo trimestre, e proprio questo è accaduto nello stesso trimestre in cui la Fed ha riavviato i rialzi dei tassi. Morgan Stanley osserva che, da metà 2024, le posizioni degli ETF e il prezzo dell’oro si sono discostati: ciò riflette probabilmente una crescente domanda da parte degli investitori per l’oro come strumento di copertura contro i rischi fiscali e sovrani.

Target a 5.000 dollari

Morgan Stanley mantiene l’oro come scelta preferita tra i metalli, con target a 5.000 dollari/oncia fissato per il secondo trimestre 2027.

Il principale catalizzatore per la crescita del prezzo dell’oro è il percorso dei tassi d’interesse. Gli economisti Morgan Stanley prevedono che la Fed aumenterà i tassi solo altre due volte entro la fine del 2027, meno delle 2,7 volte attualmente prezzate dal mercato. Se le pressioni inflazionistiche si attenueranno e i rialzi effettivi saranno inferiori alle attese, il costo-opportunità di detenere oro si ridurrà, favorendo nuovi flussi verso gli ETF e il ritorno degli acquisti speculativi. Inoltre, se i rendimenti a lungo termine rimarranno elevati a causa delle preoccupazioni fiscali mentre quelli a breve scenderanno per aspettative di tassi più bassi, la curva dei rendimenti più ripida renderà l’oro ancora più attraente come asset alternativo ai titoli sovrani.

È interessante notare che, anche in caso di ulteriore rialzo dei rendimenti a lungo termine, l’oro potrebbe non risentirne negativamente. Morgan Stanley sottolinea che se il rialzo dei rendimenti è guidato da timori circa il debito sovrano e non dal surriscaldamento economico, la tradizionale correlazione negativa tra oro e tassi reali potrebbe indebolirsi—perché l’oro non presenta rischio emittente o di credito.

Inoltre, dai dati storici emerge che, dal 2006, il miglioramento del rendimento corretto per il rischio dei portafogli dovuto all’oro deriva soprattutto dalla sua forte performance assoluta—gli anni in cui l’oro ha superato le obbligazioni di oltre 8,5% sono quelli in cui ha realmente migliorato l’efficiente frontiera degli investimenti; negli anni di stagnazione dell’oro (come 2012, 2013, 2021), il suo contributo ai portafogli è stato trascurabile.

Guardando avanti, Morgan Stanley ritiene che, in uno scenario macro caratterizzato da crescenti preoccupazioni sulla sostenibilità fiscale e aspettative inflazionistiche in aumento, il “valore zavorra” dell’oro risieda sempre di più nella capacità di coprire la volatilità dei titoli sovrani piuttosto che come bene rifugio tradizionale per il mercato azionario. Per gli investitori che cercano di costruire portafogli più resilienti in un contesto di crescente correlazione tra azioni e bond e dell’indebolimento del classico modello 60/40, l’oro offre una diversa tipologia di protezione: lo stesso porto sicuro, ma per tempeste di diversa natura.