米国債の反発が力強さを欠く中、スタグフレーションの影とレバレッジの洪水が二重の打撃

⑴ 米国債の今回の3日間の反発は入札後に停滞し、長期金利は約3ベーシスポイント上昇したが、短期から5年債まではほぼ変動がなく、イールドカーブはベアスティープ化の特徴を示しています。⑵ 最近のやや弱いインフレデータは、コアPCEの前年比が現在の約3.4%を持続的に下回ることを促せません。短期的に穏やかな低下があっても、基底インフレは依然として米連邦準備制度理事会（FRB）の2026年目標や2%の長期アンカー水準を大きく上回っています。さらにイランの紛争がコストや消費面から追加の値上げ圧力をもたらし、債券の連続反発には非常に高いハードルがあります。⑶ 市場は穏やかなデータに基づきFRBの利上げ停止や利下げへの期待を続ける可能性がありますが、それによる長期金利の低下は長続きしません。米国債はますます重い財政と供給圧力に直面しており、国債の規模はまもなく40兆ドルに達し、利払い支出は国防予算を上回り、直近の30年債入札では2001年以来最高の長期資金調達コストが確定されました。⑷ 短期中心の発行戦略への転換は、ローリング再資金調達の頻度を高め、しつこいインフレが戻らない中、投資家は持続的な供給を受け入れるためにより豊富な期間プレミアムを要求することは必然です。⑸ 市場構造には脆弱性が隠れており、ヘッジファンドの米国債の総エクスポージャーは昨年9月に約4兆ドルに達し、そのうちロング約2.4兆ドル、ショート約1.6兆ドルです。多くはリポ取引やベーシス・スワップスプレッド・アービトラージなどのレバレッジ戦略を組み込んでおり、通常は流動性を支えるが、資金調達コストの急上昇や証拠金の引き上げ、相関関係の急変が発生すると、ボラティリティは急速に拡大します。2020年3月と2025年4月は、レバレッジ清算が売却を無秩序なデレバレッジへと変える様子を証明しています。⑹ 海外圧力も同時に高まっており、日本国債の利回りは高止まりし、円は再びドルに対して160近くまで弱含み、日銀の政策維持や引き締めのプレッシャーを高めています。さらに円安が進めば日本国債の利回りは上昇し、為替ヘッジ後の米国債の相対的な魅力が低下し、米国長期国債に追加的な重しとなります。⑺ コアインフレの粘着性、巨額供給、高レバレッジ保有、日本債利回り上昇を総合して、戦略的にはタクティカルニュートラルを維持。10年債利回りが4.55%-4.75%区間の下限に近づいた時に高値売却を狙い、利回りは区間上限に回帰しやすく、持続的な下抜けは見込みません。金曜日は小売売上高、商業在庫、ミシガン消費者信頼感、FRB関係者の発言に注目し、短期的な市場感情や政策手がかりを捉えます。