ゴールドマン・サックス：米連邦準備制度理事会の利上げペースの鈍化が金の上昇速度を抑えるが、長期的な強気構造は変わらない

米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げを発表し、さらにGoldman Sachsのエコノミストが10月にも再度利上げを予想しているものの、Goldman Sachsグローバルコモディティリサーチチームはgoldの2027年末5400ドルという目標価格を堅持しています。

Chase Wind Trading Deskの報道によると、Goldman Sachsは9月18日発表の貴金属レポートで市場に明確なシグナルを送っています：引き締め政策はgoldの短期的な上昇ペースを鈍化させるだけで、その長期強気トレンドを終わらせることはありません。短期的な利上げ圧力はすでに市場に大部分織り込まれており、goldには依然として上昇余地があります。

レポートによると、現在、世界の中央銀行による構造的なgold購入ラッシュとG10諸国の財政持続可能性への不安から生じるコールオプション需要が、gold価格の非常に堅固な下値を形成しています。

Goldman Sachsは、今年末にはgoldのフェアバリューが4650ドル/オンスに達すると予測（現在のスポット価格約4350ドルを大きく上回る）しています。さらに、投資家はオプション市場のトレーダーによるヘッジ行動による機械的な急騰（ショートスクイーズ）リスク、および米国中間選挙前後の投機的な激しい変動に高い警戒を払う必要があります。

利上げの影響は限定的：足元の上昇ペース鈍化、終端目標は不変

Goldman Sachsはレポートの中で、FRBが3年ぶりに利上げを実施し、同社エコノミストが10月にも追加利上げを予想しているにもかかわらず、goldの2027年末5400ドル/オンスの最終目標価格は変更しないと明言しています。

Goldman Sachsの判断ロジックは、金融政策の引き締めはgoldの直近の上昇ペースを緩やかにするものであり、終端価格の下方修正にはつながらないというものです。Goldman Sachsのエコノミストは、FRBが2027年9月から2028年3月の間に3度の利下げを実施し、終端金利予想を3.25%-3.5%で維持すると見ています。

このため、Goldman Sachsは2026年末時点のgoldフェアバリュー予想を従来の4900ドル/オンスから4650ドル/オンスに下方修正しましたが、それでも現時点のスポット価格約4350ドル/オンスを大きく上回ります。レポートでは、想定された金融政策引き締めはETF需要によって大部分織り込まれているとも指摘しており、これは金利上昇がgold価格への限界的圧力効果を弱めつつあることを示しています。

中央銀行のgold購入：gold強気相場の最も重要な構造的ドライバー

Goldman Sachsのレポートでは、中央銀行による継続したgold購入こそがgold強気論理の主要な構造的要因であり、2027年末までの約23%の上昇予想のほとんどを牽引すると分析しています。

Goldman Sachsの中央銀行gold購入リアルタイムトラッキングモデル（Nowcast）によれば、中央銀行の現在のgold購入ペースは月間約91トン（季節調整済み3カ月平均）であり、2022年以前の月間平均17トンを5倍以上上回っています。

この加速傾向を受けて、Goldman Sachsは中央銀行需要想定を引き上げました：

• これまでの予想：2026年は月間50トン、2027年は月間40トン
• 最新予想：2026-2027年平均月間60トン

Goldman Sachsは、2022年のロシア中央銀行資産凍結事件による世界的な中央銀行の準備金分散需要は循環的ではなく構造的な変化であり、最近多くの中央銀行との対話でもgoldへの根強い需要が確認されていると考えています。

コールオプション需要の強靭さ、gold価格をさらなる下支え

レポートは特にgoldコールオプション市場の動向に着目しています。現在のgoldコールオプション建玉は歴史平均の約3倍となっており、FRBの利上げおよびややタカ派的な会見後も、この水準は異例の強靭さを示しています。

Goldman Sachsはこの現象を、G10諸国の財政持続可能性への懸念がgoldをマクロ政策のヘッジ手段とする需要を持続的に支えていると解釈しています。

Goldman Sachsの5400ドル目標価格は現在のコールオプション建玉水準をほぼ据え置く前提（GLDのネットコールオプション未決済約230万枚）であり、さらにポジションが増大した場合の価格上昇効果はベースケースに織り込んでいません。

Goldman Sachsの試算では、現在の約230万枚の建玉において、追加の確実な需要が100トン増加するたびにgold価格は約6.8%上昇するのに対し、通常建玉時は約2%――これはマーケットメイカーのヘッジ行動がgold価格の上昇を機械的に増幅する可能性があることを意味し、gold価格がGoldmanのベース予想を大幅に上回る可能性を示します。

テールリスク警告：極端なタカ派路線と選挙前の「待機室」効果

Goldman Sachsはレポートで、価格調整を引き起こす可能性のある2つのシナリオを明示しています：

1. 下方リスク（極端タカ派シナリオ）：FRBが年末までに予想以上の追加利上げを3回実施し、さらに高いターミナル金利を示唆した場合、先進国中央銀行の独立性への懸念が後退し、マクロヘッジ需要の一部がポジション解消に動く可能性があります。

これに加え、金利感応型ETF保有者のネット売りが重なれば、gold価格は短期的に約4070ドル/オンスまで下落する可能性があります。しかし、中央銀行による継続的な買い支えにより価格の下値は切り上げられ、2026年末には約4200ドル/オンスまで徐々に回復すると見込まれます。

2. イベント性変動（米国中間選挙の「待機室」効果）：投機的資金は、結果が不確実な重要イベントの前にgoldをヘッジ資産＝「待機室」として活用しがちです。

Goldman Sachsは、米国中間選挙前には投機的なポジション構築でgold価格が一時的に約5%上昇する可能性がある（ネットマネージドファンド建玉が現在比約250トン増、2014年以降で上位10%の685トン達するケース）。ただし、選挙結果が判明し資金が再配置された場合、gold価格は急激な売りを招く可能性があるとし、この現象は2016年英国EU離脱（Brexit）、2024年米大統領選でも実際に再現されています。