Bernstein: Patuloy na nagdadala ng karagdagang demand ang ASIC CPU, tinaasan ang target price ng TSMC (TSM.US) sa $600

Nalalaman ng APP ng Filipino Financial News na tatlong buwan na ang nakalipas, inuri ng Bernstein ang CPU bilang bagong growth driver ng TSMC (TSM.US), at pinataas pa nila ang nasabing paghuhusga sa kanilang pinakabagong ulat: Ang tunay na pagbabago ay hindi nakikita sa GPU o ASIC XPU, kundi sa malakihang deployment ng self-developed CPU ng Amazon at Google, kung saan ang demand ay lumampas sa inaasahan.

Ang Karagdagang Demand ay Nagmumula sa “ASIC CPU,” Hindi sa AI Accelerator

Ang mga self-developed na CPU ng Amazon at Google ay dinisenyo lamang para sa internal na paggamit at hindi ibinebenta sa labas; ang mga ito ay ASIC sa kalikasan, at tinatawag ng Bernstein na “ASIC CPU” upang itangi mula sa ASIC XPU na nakatuon para sa AI training at inference. Tumataas ang demand para sa parehong mga teknolohiya, ngunit ang hindi inaasahang pangyayari kamakailan ay pinalakas ng workloads na kinasasangkutan ng mga “agent,” partikular na ang self-developed CPU ng dalawang cloud provider.

Binibigyang-diin ng ulat ang isa pang istraktural na pagkakaiba: Sa ASIC CPU, ang self-sufficiency ng Amazon at Google ay mas mataas kaysa sa XPU, kaya’t mas maliit ang kanilang dependency sa mga ASIC design service provider. Ikalima na ng Amazon ang Graviton5 na self-developed CPU, na may 3-nanometer process, 192-core Arm Neoverse V3, at 172 bilyong transistors – mula design hanggang production ay sariling gawa at koordinasyon; Ang Google ay may dalawang henerasyon ng CPU design na karanasan (Maple at unang bersyon ng Axion), at ang pangalawang henerasyon ng Axion ay disenyo rin nila (ibinigay lamang ang manufacturing arrangement sa GUC), kung saan ang chip na ito ay nakikinabang sa agent workloads, mabilis na tataas mula katapusan ng 2026 hanggang 2027.

Mahalagang banggitin na ito ay idagdag at hindi ipapalit: Ang mga self-developed CPU na ito ay hindi nakakatanggal sa general-purpose CPU ng Intel at AMD, kundi nagbibigay ng karagdagang demand sa kanila, at sa huli ay magtatapos pa rin sa wafers ng TSMC—Graviton5 ay gumagamit ng 3nm, at ang pangalawang henerasyon Axion ay nasa N4 family.

Kita ng CPU: $24 Bilyon hanggang $50 Bilyon, Proporsyon Mula 7% Tumaas sa 16%

Inilabas ng Bernstein ang projection ng kita ng TSMC mula CPU noong 2023 na humigit-kumulang $5 bilyon, $10 bilyon sa 2024, $14 bilyon sa 2025, $24 bilyon sa 2026, $40 bilyon sa 2027, at $50 bilyon sa 2028; ang bahagi nito sa kabuuang kita ay tataas mula 7% hanggang 16%. Upang maging malinaw ang kalkulasyon, inalis sa pagtataya ang mga self-developed CPU ng Apple na ginagamit sa PC (halimbawa iPhone 16 Pro/Pro Max at MacBook Neo na parehong gamit ang A18 Pro), kaya’t may bahagyang kaibahan ito kumpara sa dating datos ng ulat.

Sa istruktura ng kliyente, ang AMD ay mananatiling pinakamalaking solong CPU customer mula 2026 hanggang 2028, dahil okupado nito ang 50% hanggang 60%; bababa naman ang share ng Intel mula mahigit 30% noong 2025 papunta sa 10% noong 2028; ang Google at Amazon ay kabilang pa rin sa “others” sa 2025, ngunit malinaw ang pagtaas ng kontribusyon nila pagkatapos nito.

Diversification ng Proseso: Itinaas ang N3 at N2, N5 at N7 Nasa Presyon

Hindi lahat ng demand ay positibo. Ang PC at low-end smartphones ay mahina kaysa sa inaasahan, partikular sa lower-end, kaya’t medyo humina ang demand para sa N5 at N7; ang N3 at N2 ay ginagamit para sa XPU, CPU, at high-end smartphone SoC, kaya mas solid ang demand dito, kaya’t tinaasan ng Bernstein ang income contribution ng dalawa.

Ang A14 ay planadong papalit sa N2, at magsisimula mag-ambag ng makabuluhang kita simula ikalawang kalahati ng 2028; ang pagitan ng N2 at A14 ay bahagyang mahaba lamang ng kaunti kaysa dalawang taon. Ang unang mga kustomer ay Apple, Qualcomm, MediaTek, at AMD; gagamitin din ng Nvidia ang A14 ngunit malamang magsisimula ito sa 2029—tugma sa hindi nila agad paglipat sa N3 tulad ng ibang XPU suppliers dati, hindi naapektuhan ang kanilang pamumuno sa AI XPU market dahil sa advantage ng CUDA at system-level integration. Sa pangkalahatan, magbibigay pa rin ang A14 ng mas mataas na kita sa parehong yugto kaysa N2 at lahat ng dating proseso.

Paggastos sa Kapital: $77 Bilyon Noong 2027, Ngunit Nanatiling Sa Pababang Trend ang Kapasidad ng Paggastos

Dahil sa itinaas na demand, itinaas din ng Bernstein ang capital expenditure projection mula $63 bilyon noong 2026, papuntang $77 bilyon sa 2027 at $83 bilyon sa 2028. Nanatiling pareho ang kanilang judgment: Magiging pahinahon ang ratio ng capital expenditure sa kita, na tugma sa huling quarterly report ng TSMC.

Bahagya ring itinaas ang kapasidad ng advanced packaging. Ang sariling CoWoS equivalent capacity ng TSMC ay mula sa humigit-kumulang 60,000 wafers/buwan noong katapusan ng 2025, tataas sa 135,000 sa 2026, 175,000 sa 2027, at 180,000 sa 2028; kasama ang conversion ng kapasidad ng OSAT tulad ng ASE at Amkor, pati na ang Intel EMIB-T, ang kabuuan ng market ay tataas mula sa 65,000 wafers/buwan sa 2025 hanggang 380,000 wafers/buwan sa 2028. Kailangang mapabuti pa ang substrate yield ng EMIB-T, pero ayon sa guidance ng MediaTek noong nakaraang linggo, gumaganda ang trend, kaya’t itinuloy ng Bernstein ang kapasidad projection nito.

Kita at Pagpapahalaga: 35% EPS Compounded Growth, Kasama ang 20x Forward P/E

Ayon sa revised model, tataas ang dollar revenue ng TSMC ng 44%, 40%, at 27% noong 2026, 2027, at 2028, papuntang $176 bilyon, $247 bilyon, at $315 bilyon; isinama ang pagkabagal ng N2 at overseas capacity, largely steady ang gross margin (66.6% para sa 2026 at 65.7% para sa 2027), sabay ang paglago ng EPS at kita, na may compounded growth rate na mga 35% mula 2026 to 2028. Matapos baguhin, ang EPS para sa 2026 ay NT$113.40 (dati NT$110.70), 2027 ay NT$157.79 (dati NT$144.85); kumpara sa market consensus, mas mataas ang EPS ng 5% sa Q4 2026, 6% sa 2027, at 10% sa 2028.

Ang target price na NT$3,828 ay base sa 20x forward P/E na pinarami sa average EPS na NT$191 mula Q4 2027 hanggang Q3 2028; ang ADR target price na $600 ay direct conversion base sa exchange rate. Para sa malapitang panahon, ang projection ng ulat para sa Q4 2026 revenue ay NT$1.699 trilyon, up ng 62.4% year-on-year, 0.5% mas mababa sa market consensus; ang EPS ay 5% mas mataas kaysa consensus – hindi lumalamang sa revenue side, ngunit mas mataas dahil sa maganda ang margin at cost assumptions.

Dapat tandaan ang valuation: Ang kasalukuyang forward P/E ng TSMC ay mga 16x, 7-year average ay 17.5x, at +1 standard deviation ay 21.1x. Ang 20x na ginamit sa target price ay mas mataas na kaysa sa history, at malapit sa upper bound ng +1 standard deviation; ibig sabihin, sa 60% potential upside, ang valuation recovery at kita growth ay parehong may kontribusyon.