„Spokój” stał się nową normą na rynku walutowym: sprzedawanie zmienności, realizowanie strategii carry trade, ale instytucje ostrzegają, że „bomba z opóźnionym zapłonem” może już zostać zainstalowana

Według aplikacji Strefa Finansowa, podczas branżowej konferencji TradeTech FX 2026 w Amsterdamie temat długo utrzymującej się niskiej zmienności kursów walut po raz drugi z rzędu zdominował dyskusję. Inwestorzy obecni na wydarzeniu opisali rynek, który doświadcza gwałtownych zmian w obligacjach, ropie naftowej i geopolityce, lecz mimo to nie jest w stanie wypromować trwałych wahań kursów walut.

„To, nad czym ubolewamy, to długo utrzymujący się spadek zmienności kursów walut,” powiedział Harish Neelakandan, współzarządzający ds. inwestycji w funduszu systematycznego trendu AlphaEngine Global Investment Solutions. „Takie są nasze karty. Musimy nauczyć się z tym żyć.”

Dla rynku o średniej dziennej wartości transakcji sięgającej 9,6 biliona dolarów, brak zmienności staje się corocznym wyzwaniem dla traderów — którzy liczą na duże, dynamiczne ruchy. Jednak to spokojniejsze otoczenie jest prawdopodobnie korzystne dla firm zarządzających aktywami i podmiotów korporacyjnych, które pragną zabezpieczać własne ekspozycje.

Z informacji na oficjalnej stronie organizatora wynika, że konferencja odbyła się w dniach od 15 do 17 września w hotelu Mövenpick w Amsterdamie z udziałem ponad 800 uczestników, z czego ponad 300 reprezentowało strony kupujące i korporacje.

Koordynacja banków centralnych ogranicza zmienność, szok prowadzi jedynie do impulsów

Neelakandan zwrócił uwagę, że silniejsza koordynacja między bankami centralnymi pomogła ograniczyć zmienność kursów walut, przez co geopolityczne szoki powodują jedynie krótkotrwałe impulsy w zmienności. Dopóki to otoczenie nie ulegnie fundamentalnej zmianie, traderzy prawdopodobnie będą traktować te impulsy jako okazje do ponownego grania na spadek zmienności.

„Obserwujemy transakcje ‘nic się nie dzieje’, ludzie po prostu ciągle sprzedają zmienność,” powiedział Thomas Carreau, zarządzający portfelem walutowym w CN Investment Division odpowiedzialny za fundusz emerytalny Canadian National Railway.

Carreau zaznaczył, że nawet ostatnie ruchy jena były stosunkowo powściągliwe. W ostatnich miesiącach jen pozostawał w centrum uwagi rynku: najpierw osłabiał się do najniższego poziomu od czterdziestu lat, po czym zarysowała się seria gwałtownych wzrostów dzięki wspólnej interwencji USA i Japonii. Mimo to jego poziom zmienności nadal znajduje się w ogonie historycznych wartości.

Pod koniec lipca jen przebił poziom 160, zbliżając się do wartości 1 USD za 164 jeny — najniżej od 1986 roku; 30 lipca japońskie Ministerstwo Finansów, a 31 lipca amerykański Departament Skarbu poprzez Nowojorską Fed kolejno sprzedawały dolary i kupowały jeny, 3 sierpnia japoński minister finansów Katsuyuki Katayama wraz z amerykańskim sekretarzem skarbu Scottem Besantem wspólnie potwierdzili tę interwencję — była to pierwsza od 1998 roku wspólna akcja zakupu jena przez USA i Japonię.

Dane japońskiego Ministerstwa Finansów pokazują, że od 30 lipca do 26 sierpnia rząd Japonii wykorzystał 15,4 biliona jenów (ok. 96,4 mld USD) na interwencję rynkową, ustanawiając rekord miesięcznego zakresu działań. Początkowo efekt był wyraźny — jen szybko odbił z okolic 164, by 3 sierpnia wzrosnąć do 155,20, jednak pozytywny wpływ nie przełożył się na trwały wzrost. 31 sierpnia jen ponownie spadł poniżej 160, a dopiero 8 września ponownie wzmocnił się do 152; na końcu sesji w Nowym Jorku dolar/jen wynosił 156. Prawie miliardowa interwencja ostatecznie sprowadziła kurs z powrotem do punktu wyjścia.

Ponadto rozwój elektronicznego handlu i transakcji algorytmicznych jest przez część rynku postrzegany jako czynnik tłumiący zmienność. Niektórzy ostrzegają, że brak gwałtownych zmian ogranicza zyskowność dla animatorów rynku, przez co mogą oni wycofywać się z aktywności.

„Carry trade jest królem”

Carreau dodał, że carry trade — gdzie inwestorzy pożyczają nisko oprocentowane waluty, by kupować aktywa o wyższych stopach zwrotu — nadal radzi sobie dobrze. Preferuje neutralność wobec dolara, gdyż posty na portalach społecznościowych byłego prezydenta USA Donalda Trumpa mogą wywoływać intradayowe, niewielkie wahania dolara. To strategia doskonale sprawdzająca się w środowisku niskiej zmienności.

„Carry trade jest królem,” powiedział.

Jego opinia wpisuje się w ogólny obraz rynku walutowego w tym roku. Ostatnio zmienność różnych klas aktywów była zaskakująco niska, co skłoniło inwestorów do masowego napływu do carry trade — tej najtrwalszej z forexowych strategii, która obecnie notuje najlepsze wyniki od dekad; dane pokazują, że do połowy lipca rekomendowana przez analityków Citi strategia „pożycz euro, kupuj brazylijski real, kolumbijskie peso oraz turecką lirę” przyniosła ok. 18% wzrostu w tym roku, największy od 2005 roku.

Niska zmienność przynosi zwrot carry traderom także poza euro. Na początku roku indeks zmienności JP Morgan wskazywał, że zmienność walut rynków wschodzących utrzymuje się przez prawie 200 dni poniżej poziomu walut G7 — rekord najdłuższy od 2008 roku.

Sprzedający również bezpośrednio przeliczają niską zmienność na strategie. W maju zespół strategów forex Deutsche Bank pod przewodnictwem George’a Saravelosa zalecał traderom odwrócenie uwagi od dolara i skupienie się na relatywnej wartości na crossach; analitycy Wells Fargo pod przewodnictwem Alvaro Vivanco sugerowali kupno randów południowoafrykańskich i sprzedaż meksykańskich peso; strategowie JP Morgan wskazali, że w środowisku odpornego wzrostu gospodarczego mimo rosnących kosztów energii utrzymywanie pozycji carry trade long pozostaje jedną z ich najpewniejszych strategii.

Firmy się adaptują

Niska zmienność nie jest złą wiadomością dla wszystkich. Może świadczyć o płynnym, sprawnie działającym rynku zdolnym pochłaniać szoki w niepewnym świecie. „Świat może być niepewny, ale rynek walutowy jest pewny,” powiedział Allan Guild, przewodniczący konferencji i dyrektor Hilltop Walk Consulting.

Firmy adaptują swoje strategie. Georgios Velissariou, szef zarządzania ryzykiem finansowym w dziale Treasury Hitachi Energy Group, powiedział, że niższa zmienność czyni opcje atrakcyjniejszą metodą zabezpieczenia konkretnej ekspozycji walutowej. Był jednym z prelegentów tegorocznej konferencji.

Jednocześnie dla niektórych banków otoczenie to skłania do przemyślenia części działalności. Karel Sanders, szef produktów walutowych w Rand Merchant Bank, powiedział, że zmienność dolara wobec randa jest najniższa od dwudziestu lat, co zmusza bank do ponownej analizy podejścia do działalności opcyjnej.

„Czy powinniśmy nadal być animatorami rynku na zmienność walut, czy przejść na działalność brokerską? Raczej skłaniamy się ku działalności brokerskiej,” powiedział.

Sygnalizuje to również zachowanie uczestników konferencji: traderzy szukają okazji poza tradycyjnymi walutami. Na jednym ze stoisk uczestnicy głosowali, zgadując, która para walutowa będzie najbardziej zmienna danego dnia — wygrało srebro w relacji do dolara.

Zegar tyka?

Kilka wydarzeń, które mogłyby wstrząsnąć rynkiem walutowym, nie przyniosło oczekiwanych rezultatów. 16 września Fed podniósł stopy o 25 punktów bazowych, zwiększając przedział celu federalnych funduszy do 3,75%-4,00%, po raz pierwszy od lipca 2023; tego dnia indeks dolara wzrósł o 0,70% do 100,33, euro spadło o 0,67% do 1,1464, rentowność 10-letnich obligacji USA wyniosła 5,021%, a 30-letnich — 5,361%; kontrakt Brent utrzymał się powyżej 105 USD.

Następnego dnia rentowności amerykańskich obligacji spadły, 10-letnie do 4,934%, indeks dolara zakończył sesję na poziomie 100,248, euro/dolar wynosiło 1,1475, dolar/jen 156,04. Innymi słowy, podwyżka stóp, ruchy rentowności 10-latek wokół 5%, Brent na granicy 100 USD, ciągły konflikt na Bliskim Wschodzie — ostatecznie euro/dolar przesunęło się o mniej niż 0,1% w ciągu dwóch sesji.

Pytanie brzmi: rynek nie brakuje możliwych katalizatorów wybuchu zmienności. Według publicznych danych Fed dot plot pokazuje, że 16 urzędników przewiduje kolejną podwyżkę stóp w 2026 roku. KKR spodziewa się podwyżek Fed w grudniu i ponownie w marcu przyszłego roku, po czym stopy pozostaną na tym poziomie do początku 2029; Diane Swonk, główny ekonomista KPMG USA, uznała, że „to nie koniec jedną podwyżką”, i rzeczywista skala podwyżek może przewyższyć oficjalne szacunki.

Rynek coraz bardziej budowany na niskiej zmienności może okazać się nieprzygotowany, kiedy spokojne otoczenie nagle się załamie. Niektórzy sądzą, że nie ma powodów, by przygotowywać się z wyprzedzeniem.

„Rynek jest w punkcie, gdzie nie wiadomo, co będzie katalizatorem następnej eksplozji zmienności i nikt nie ustawia się zawczasu, bo jeśli zrobi się to za wcześnie, jest się w błędzie,” powiedział Carreau.

Długotrwałą spokojność niesie ze sobą ryzyko. Harel Jacobson, zastępca zarządzającego portfelem w funduszu hedge Capstone Investment Advisors, zauważył, że niższa zmienność zmusza traderów do budowania większych pozycji dla tych samych zwrotów, a ewentualna nagła, ogromna zmiana może zwiększyć ekspozycję portfela.

„Ostatecznie w portfelu czeka tykająca bomba zegarowa,” stwierdził Jacobson. Jego fundusz rutynowo kupuje tanie narzędzia zabezpieczające przed wyjątkowo dużymi wahaniami, wskazując na ubiegłoroczną gwałtowną aprecjację dolara tajwańskiego — właśnie takich zjawisk chce fundusz pokryć. W dniach 2 i 5 maja 2025 dolar tajwański w relacji do USD wzrósł o 1,872 jednostki, czyli 6,21%, 5 maja osiągając poziom 29,59 za 1 USD, najwyższy od prawie trzech lat. Według mediów, największe firmy ubezpieczeniowe na Tajwanie mają ulokowane za granicą około 700 mld USD, z czego około 200 mld USD nie jest zabezpieczonych przed ryzykiem kursowym.