AI-długowe szaleństwo: jak rozerwało „niewidzialny kontrakt” między gigantami superkomputerów a inwestorami

　　Kluczowe punkty

• Amazon, Meta oraz Alphabet (spółka-matka Google) w swoich ostatnich raportach finansowych podniosły prognozy dotyczące nakładów kapitałowych na AI.
• Coraz więcej gigantów superkomputerowych finansuje rozbudowę mocy obliczeniowej poprzez zadłużenie, a nie przepływy pieniężne, przenosząc ryzyko na posiadaczy obligacji.
• Inwestorzy obawiają się, że taka spekulacyjna ekspansja niesie za sobą podwójne ryzyko: przestarzałości technologicznej oraz nadpodaży na rynku obligacji.

　　Globalni giganci technologii superkomputerowych znacznie zwiększają wydatki kapitałowe na AI i coraz bardziej polegają na finansowaniu z rynku kredytowego.

　　Jednak inwestorzy twierdzą, że ta zmiana podważa pozycję tych dużych firm technologicznych jako rzekomych „twierdz bilansowych” i zrywa z ich „niewidzialnym kontraktem” — dotychczas spekulacyjne wydatki na AI były w dużej mierze oddzielone od rynku długu.

　　Po tym, jak Amazon, Meta i Alphabet (spółka-matka Google) znacznie podniosły swoje roczne plany wydatków kapitałowych w sezonie publikacji wyników, dane UBS pokazują:

　　Do 2026 roku łączne wydatki kapitałowe światowych gigantów AI mogą przekroczyć 770 miliardów dolarów, czyli około 23% więcej niż wcześniej oczekiwano.

　　Strategowie kredytowi UBS wskazali w raporcie z 18 lutego, że ten wzrost oznacza, iż kwota pożyczek superkomputerowych gigantów wzrośnie o 40-50 miliardów dolarów, co spowoduje, że tegoroczna emisja obligacji na rynku publicznym osiągnie 230-240 miliardów dolarów.

　　Al Kattmoll, dyrektor ds. inwestycji w instrumenty o stałym dochodzie w Mirabaud Asset Management, stwierdził, że zwrócenie się w stronę rynku obligacji radykalnie zmienia relacje między gigantami superkomputerowymi a inwestorami.

　　„Przez lata słyszeliśmy, że te wydatki na AI będą finansowane przez własne przepływy pieniężne — to ryzyko kapitałowe, spekulacyjne, z punktu widzenia kredytowego nie ma się czym martwić.”

　　Powiedział Kattmoll w wywiadzie dla CNBC.

　　„Teraz ten niewidzialny kontrakt wydaje się zmieniać: mogliśmy dalej pożyczać tym firmom, ale wydatki kapitałowe na AI nadal powinny pochodzić z kapitału własnego lub gotówki…

　　Obecnie przeniesienie wydatków kapitałowych na rynek długu rodzi problem jakości kredytowej.”

　　„Punkt krytyczny” nadszedł

　　We wrześniu ubiegłego roku Oracle jednorazowo pozyskał z rynku obligacji około 18 miliardów dolarów, co stało się jednym z największych przypadków emisji obligacji w historii. Inne firmy szybko poszły w ich ślady: Alphabet (spółka-matka Google) niedawno wyemitował obligacje o wartości około 20 miliardów dolarów, w tym rzadko spotykaną stuletnią obligację w funtach brytyjskich.

　　To sprawiło, że zadłużenie w branży znalazło się pod ostrzejszą obserwacją.

　　„Wszyscy dotychczas traktowali te firmy technologiczne z ratingiem AA lub A jako ekwiwalent gotówki. A tu nagle na bilansach pojawia się tyle długu, zmiana jest dramatyczna.”

　　Kattmoll mówi: „Ten zwrot nastąpił zaledwie trzy, cztery miesiące temu — wszyscy dostosowują się do nowej perspektywy.”

　　Inwestorzy już widzą nadchodzące problemy. BlackRock wskazuje, że duże firmy technologiczne wykorzystują obecny „boom” na rynku kredytowym, aby wypełnić lukę między obecnymi inwestycjami a przyszłymi przychodami.

　　„Problem polega na tym, że wzrost zadłużenia przedsiębiorstw dodatkowo zwiększy presję podażową na rynku obligacji, który już boryka się z trudnościami w absorpcji ogromnych deficytów publicznych.” — napisał BlackRock w cotygodniowym komentarzu rynkowym.

　　Największy na świecie zarządca aktywów wskazuje, że budowniczowie AI głównie korzystają z amerykańskiego rynku obligacji o ratingu inwestycyjnym, „dlatego preferujemy obligacje o wysokiej rentowności oraz obligacje europejskie”.

　　BlackRock dodaje: „Uwaga rynku już się przesunęła: teraz rynek pyta, jak popularyzacja AI rzeczywiście przełoży się na przychody i zyski. Ten proces selekcji jest złotym okresem dla aktywnego inwestowania.”

　　W ciągu ostatnich sześciu miesięcy, wraz ze spadkiem ceny akcji Oracle, kredytowe swapy ryzyka niewypłacalności (CDS) na ich obligacje (ochrona na wypadek niewypłacalności pożyczkobiorcy) wykazywały duże wahania.

　　Kattmoll jednocześnie zauważa, że planowane przez Alphabet nakłady kapitałowe na przyszły rok sięgają 50% jego przychodów, co określił jako „bezprecedensowe”.

　　„Dla przeciętnej firmy coś takiego nigdy nie miałoby miejsca. Ewidentnie osiągamy punkt krytyczny naturalnego cyklu.”

　　„Ukryte ryzyko”

　　Inwestorzy obawiają się nadmiernej ekspansji AI napędzanej długiem, szczególnie dlatego, że kluczowe dla rozbudowy duże centra danych mogą stać się przestarzałe w wyniku szybkiej ewolucji technologicznej (bardziej wydajne chipy, niższe zapotrzebowanie na moc obliczeniową).

　　Kattmoll uważa, że ma to daleko idące konsekwencje dla posiadaczy obligacji.

　　„Jeśli za trzy lata te chipy Nvidia zostaną prześcignięte przez konkurenta z Chin, a mój okres kredytowania to 5 lub 8 lat, to po trzech latach moje centrum danych będzie już przestarzałe — co się wtedy stanie?”

　　„Czy w systemie narasta ukryte ryzyko? Na przykład poprzez podmioty specjalnego przeznaczenia, więcej leasingu aktywów, więcej operacji poza bilansem?

　　Ukryte ryzyka narastają i nie wiemy, czy i kiedy się ujawnią.” — powiedział Laitaha w środę w programie CNBC „Europejski Przegląd Gospodarczy”.

　　„Ale jest jasne, że gdy inwestorzy zaczynają dyskontować przyszłe zwroty z rynku akcji, muszą pozostać czujni wobec tych zagrożeń.”

Redaktor odpowiedzialny: Guo Mingyu