Liczba nowych miejsc pracy we wrześniu ma spaść do 90 tysięcy: prawdziwy „punkt zapalny” dzisiejszego raportu NFP może tkwić w tym, czy dane za sierpień zostaną znacząco zrewidowane w dół

Amerykański raport o zatrudnieniu poza rolnictwem za wrzesień zostanie opublikowany w piątek (2 października) i będzie ostatnimi danymi dotyczącymi zatrudnienia przed posiedzeniem Fed 28 października. Jednak wycena jego wpływu przez rynek osiągnęła ostatnio najniższy poziom — historyczne doświadczenie pokazuje, że kiedy rynek najmniej zwraca uwagę, dane mogą najbardziej poruszyć rynek.

Mediana prognoz z Wall Street wynosi 90 tys. nowych miejsc pracy, co oznacza znaczący spadek w porównaniu z sierpniem (162 tys.). Rynek bardzo uważnie obserwuje, czy dane za sierpień będą znacznie zrewidowane w dół, ponieważ nietypowe korekty sezonowe wcześniej wyraźnie zawyżyły ogólny wynik zatrudnienia, co powoduje, że dane za wrzesień stoją w obliczu znacznej niepewności efektu bazy.

Jednocześnie oczekiwania polityki Fed uległy gwałtownej zmianie w ostatnim tygodniu: na początku tygodnia rynek wyceniał szansę na podwyżkę stóp w październiku na około 70%, ale po wypowiedziach prezesa Fed z Nowego Jorku Williamsa "nie spieszymy się z podwyżką" oraz po umiarkowanym odczycie bazowego PCE za sierpień, do końca czwartkowej sesji szansa na podwyżkę w październiku spadła do około 25%. Goldman Sachs przesunął oczekiwanie kolejnej podwyżki stóp na grudzień.

Korekta sezonowa jest największym źródłem niepewności dla tego raportu. Barclays wyliczył, że jeśli użyć tegorocznych czynników sezonowych do ponownej korekty danych sierpniowych, imponujący wzrost o 162 tys. zostałby zamieniony na spadek o 74 tys., co sugeruje znaczące przeszacowanie danych za sierpień. W tym kontekście rewizja sierpniowych danych bezpośrednio zdecyduje o interpretacji wrześniowego wyniku.

Dla rynku, prawdziwe ryzyko może nie dotyczyć krótkiego końca stopy procentowej, lecz długich obligacji. Dane Goldman Sachs pokazują, że fundusze trendów CTA trzymają obecnie około 390 mld USD globalnych pozycji krótkich na obligacje, a krótkie pozycje na amerykańskie obligacje 10-letnie są na rekordowym poziomie 99%, na 30-letnie sięgnęły już 100%. Jeśli dane o zatrudnieniu poza rolnictwem będą słabe lub stopa bezrobocia wzrośnie do 4,2%, masowe zamykanie krótkich pozycji przez systemowe fundusze może wywołać gwałtowne wahania na rynku obligacji.

Oczekiwane liczby: konsensus niski, znaczące rozbieżności

Prognozy 80 instytucji z Wall Street mieszczą się w przedziale od +50 tys. według Barclays do +130 tys. według Nomury, niemal wszystkie poniżej sierpniowego wyniku, większość poniżej konsensusu.

Główne prognozowane dane to:

Zatrudnienie poza rolnictwem: +90 tys. (poprzednio +162 tys.); średnia z 3 miesięcy: 71 tys., 6 miesięcy: 107 tys., 12 miesięcy: 50 tys.

Zatrudnienie w sektorze prywatnym: +81 tys. (poprzednio +127 tys.)

Stopa bezrobocia: 4,1% (poprzednio 4,14%, nie zaokrąglane)

Wskaźnik aktywności zawodowej: 61,6% (bez zmian w stosunku do poprzedniej wartości)

Średnia płaca godzinowa: miesiąc do miesiąca +0,3%, rok do roku +3,2% (poprzednio +3,1%)

Średni czas pracy: 34,3 godziny (poprzednio 34,4 godziny)

Goldman Sachs prognozuje 80 tys. nowych miejsc pracy, nieco poniżej konsensusu, ale wyżej niż 3-miesięczna średnia, jednocześnie obniżając prognozę stopy bezrobocia do 4,0% ze względu na spadającą liczbę wniosków o zasiłek. Goldman Sachs zakłada również wzrost średniej płacy godzinowej tylko o +0,2% miesiąc do miesiąca, powołując się na "niekorzystny efekt kalendarza".

Nomura przewiduje najwyższy wzrost na Wall Street, +130 tys., argumentując, że sierpień historycznie bywa miesiącem, który najczęściej uznaje się za zaniżony przy pierwszej publikacji i potem korygowany w górę.

Stopa bezrobocia i wynagrodzenia: szczegóły decydują o reakcji rynku

Zakres prognoz stopy bezrobocia to 4,0%-4,2%. Źródłem rozbieżności jest sierpniowy wynik 4,14% (niezaokrąglony).

• Goldman Sachs i Nomura oczekują 4,0%, na podstawie spadającej liczby wniosków o zasiłek;

• Wolfe Research prognozuje 4,17%, po zaokrągleniu 4,2%;

• Bank of America spodziewa się 4,1%, ale ostrzega, że po wzroście zatrudnienia gospodarstw domowych w sierpniu o 569 tys. może nastąpić korekta w dół, która może podnieść stopę bezrobocia do 4,2%; dodaje też, że "nawet 4,2% jest zgodne ze zdrowymi fundamentami rynku pracy";

• Deutsche Bank ostrzega, że nawet niewielki wzrost wskaźnika aktywności zawodowej może podnieść stopę bezrobocia po zaokrągleniu do 4,2%.

W kwestii wynagrodzeń, Goldman Sachs i Nomura spodziewają się wzrostu miesiąc do miesiąca o +0,2%, Deutsche Bank oczekuje wyższego od konsensusu wzrostu +0,4%. Szerszy wskaźnik śledzący płace Goldman Sachs wskazuje na wzrost rok do roku o +3,5%, a w trzecim kwartale tempo roczne wynosi +3,1%. Wolfe Research podkreśla, że tempo wzrostu płac jest "poniżej preferowanego przez Fed poziomu 3,5%-4,0%" i określa to jako "nieoczekiwanie umiarkowane".

Korekta sezonowa: sierpień "nadmiernie napompowany", wrzesień niesie ryzyko dwukierunkowe

Czynniki sezonowe są kluczowym wyzwaniem interpretacyjnym tego raportu.

Wolfe Research zwraca uwagę, że w typowym sierpniu korekta sezonowa obniżała liczbę miejsc pracy po sezonowej korekcie o ponad 100 tys. Jednak w tym roku czynniki sezonowe wręcz podniosły wynik — co zdarzyło się po raz pierwszy od 2021 roku.

Ekonomistka Bank of America Shruti Mishra dała najklarowniejsze wyjaśnienie:

Faktyczny przyrost miejsc pracy bez korekty sezonowej na sierpień był niższy niż rok wcześniej, ale tegoroczna korekta była "bliska zeru", podczas gdy w sierpniu 2025 wynosiła -178 tys., powodując, że niemal cały wzrost zatrudnienia bez korekty sezonowej został dodany po korekcie.

Bank of America przypisuje tę anomalię różnicom w okresach badania — sierpień 2026 był okresem czterotygodniowym, a sierpień 2024 i 2025 pięciotygodniowym.

Wnioski Barclays tworzą jasny łańcuch logiczny:

Jeśli dane za sierpień będą zrewidowane w dół → dane za wrzesień mogą być niespodziewanie mocne; jeśli sierpniowe dane nie będą zrewidowane → wrześniowe dane mogą być słabe.

Bank of America radzi inwestorom „nie dać się zwieść liczbie głównej z nagłówka”, podtrzymuje szacunkowy wzrost zatrudnienia na zdrowym poziomie „ponad 100 tys.”

Dodatkowo, Bank of America zwraca uwagę na potencjalne ryzyko spadku: Około 200 tys. posiadaczy TPS z Haiti straciło 27 lipca pozwolenie na pracę, głównie w gastronomii, medycynie, transporcie i handlu. Bank of America zakłada powolny spadek tego wpływu, ale przyznaje, że „wrześniowe dane mogą być zaskakująco słabe”.

Wskaźniki wysokiej częstotliwości rynku pracy: ogólny obraz pozytywny, wyjątek stanowi zaufanie konsumentów

Wiele wskaźników wysokiej częstotliwości wskazuje na utrzymującą się odporność rynku pracy:

Wstępne wnioski o zasiłek: tygodniowy poziom referencyjny wynosi 198 tys., poniżej sierpniowej wartości 207 tys.; liczba osób stale pobierających zasiłki spadła do 1,719 mln, najniżej od marca 2023, wspierając prognozę bezrobocia 4,0%

ADP: zatrudnienie w sektorze prywatnym +90 tys. (prognoza 70 tys., poprzednio 36 tys.), pierwszy od maja wzrost, napędzany przez edukację/medycynę i rekreację/hotelarstwie

Revelio: wrzesień +56,9 tys., wyżej niż skorygowany sierpień +40,6 tys., liderami administracja publiczna, medycyna i budownictwo

Challenger Zwolnienia: wrzesień ogłoszono 43 tys. zwolnień, najmniej od 2022 roku, ale plany rekrutacyjne na najniższym poziomie od 2011 roku

PMI: szybki PMI S&P Global pokazuje najszybszy wzrost zatrudnienia od czerwca 2022; wskaźnik zatrudnienia ISM w przemyśle wzrósł do 52,7

Jedyny sygnał odwrotny pochodzi z badania zaufania konsumentów. W badaniu Conference Board różnica "łatwo znaleźć pracę" i "trudno znaleźć pracę" zmniejszyła się do tylko +1,7, a sześciomiesięczny oczekiwany netto poziom zatrudnienia spadł do -14,4, sugerując, że konsumenci czują osłabienie rynku pracy.

Polityka Fed: ścieżka od „pominięcia” do „podwyżki”

Po pierwszej podwyżce stóp od trzech lat, medianowy wykres punktowy Fed pokazuje jeszcze jedną podwyżkę do 2026 roku. Rynek wyceniał ją pierwotnie na październik, ale potem szybko się wycofał.

Obecnie konsensus rynkowy przeszedł do „przepuszczenia października i podwyżki w grudniu”. Ekonomiści Goldman Sachs uważają, że ze względu na spodziewany spadek bazowego PCE do końca roku do 3,0% (poniżej prognozy Fed 3,4%), „FOMC może uznać, że nie potrzeba dalszych podwyżek”.

Barclays również spodziewa się zawieszenia w październiku, podwyżki w grudniu. Deutsche Bank zakłada po jednej podwyżce w grudniu i marcu przyszłego roku.

Bank of America cytuje ostatnią wypowiedź Wasza o odporności rynku pracy i uważa, że ten raport z rynku pracy “mało prawdopodobne, by zmienił zasady gry dla wyceny podwyżki stóp w październiku, rynek będzie patrzeć bardziej na dane CPI”.

Krótkie pozycje na obligacjach są największym potencjalnym punktem zapalnym

Wycena opcji na rynku już znacznie zmalała. Według zespołu instrumentów pochodnych Goldman Sachs, implikowana zmienność opcji straddle na S&P 500 spadła z 1,18% w poniedziałek do około 67-70 bp w czwartek, poniżej średniej z ostatnich 8 dni wynoszącej 72 bp. Straddle na Nasdaq 100 wynosi około 95 bp.

Na rynku walutowym implikowana zmienność USD/JPY wynosi około 42 bp, EUR/USD około 38 bp, oba na górnych krańcach rocznej zmienności — forex to jedyny rynek nadal płacący za niespodzianki.

Goldman Sachs Rich Privorotsky zwraca uwagę, że prawdziwa presja dotyczy długiego końca:

“Stopy procentowe: długi koniec nie ma kupujących. Dane PCE są łagodne, ale praktycznie nie zmieniły długiej trajektorii… Prawdziwy problem to to, że długi koniec tego nie obchodzi.”

To czyni ryzyko pozycji główną zmienną wartą uwagi. Goldman Sachs Brian Garrett wskazuje, że model CTA tej firmy pokazuje systemowe fundusze z około 390 mld USD globalnych krótkich pozycji na obligacje, a krótkie pozycje na amerykańskie obligacje 10-letnie są na rekordowym poziomie 99%, na 30-letnie sięgnęły już 100%.

1. Jeśli dane będą "w sam raz" (nowe miejsca pracy 40-100 tys., stopa bezrobocia 4,0%-4,1%), zarówno akcje, jak i obligacje mogą łagodnie wzrosnąć;

2. Jeśli dane będą "zbyt mocne" (nowe miejsca pracy powyżej 120 tys. i stopa bezrobocia 4,0%), oczekiwania na podwyżkę stóp w październiku szybko powrócą;

3. Jeśli dane będą "zbyt słabe" (poniżej 20 tys. nowych miejsc pracy lub stopa bezrobocia powyżej 4,2%), nie tylko oczekiwania na podwyżkę zostaną wymazane, ale nastąpi masowe zamykanie krótkich pozycji CTA na obligacjach.

W kwestii akcji, Nelson Armbrust z Goldman Sachs podkreśla, że S&P 500 jest tylko około 2% poniżej historycznego szczytu; "każde złagodzenie stóp stanie się katalizatorem wzrostów". Andrew Tyler z JPMorgan ostrzega o lustrzanym ryzyku: ADP jest mocny, nonfarm może zaskoczyć w górę, wtedy rynek wróci do logiki "dobre wiadomości to złe wiadomości".

Warto podkreślić, że przegląd danych za sierpień może mieć większy wpływ na rynek niż sam wrześniowy nagłówek. Jeśli dane za sierpień zostaną poważnie zrewidowane w dół, potwierdzi to, że korekty sezonowe zniekształciły realny trend zatrudnienia, zmieniając ocenę całego cyklu zatrudnienia przez rynek.

Rynek skupia się na tym, czy dane za sierpień zostaną znacząco zrewidowane w dół, ponieważ nietypowe korekty sezonowe wcześniej zawyżyły ogólne wyniki zatrudnienia, przez co wrześniowe dane są obarczone dużą niepewnością efektu bazy.