Hartnett z Bank of America, który precyzyjnie przewidział spadki: "Sygnał sprzedaży" już się skończył, inwestorzy "powrócą do akcji technologicznych w połowie listopada", kluczowe są "ceny chipów"

Strateg Michael Hartnett z Bank of America Securities wcześniej precyzyjnie przewidział gwałtowny spadek akcji technologicznych; jego wskaźnik "sygnału sprzedaży" został obecnie zakończony. Wyraźnie jednak zaznacza, że zakończenie sygnału nie oznacza sygnału kupna – czy inwestorzy powrócą do akcji technologicznych w połowie listopada, zależy od kluczowej zmiennej: przebiegu cen półprzewodników.

Hartnett wskazał w najnowszym wydaniu raportu Flow Show, że wskaźnik Bull & Bear Indicator Bank of America gwałtownie spadł z 8,1 do 7,4, przekraczając próg 8,0, oficjalnie kończąc sygnał sprzedaży wywołany 26 maja. Taktycznie jednak utrzymuje nadal "defensywne" stanowisko i wyszczególnia dwa warunki powrotu do aktywów ryzykownych: podwyżka stóp przez Fed 28 października w celu przywrócenia wiarygodności oraz złagodzenie obaw związanych z finansowaniem AI – oba te warunki dotąd nie zostały spełnione.

Oczekiwania rynku dotyczące podwyżki stóp przez Fed w październiku gwałtownie spadły z ponad 50% do 14%. Rynek kredytów AI właśnie przeżył najgorszy tydzień w tym roku: obligacje CoreWeave znalazły się w strefie zagrożenia, ich spread CDS na 5 lat sygnalizuje prawdopodobieństwo niewypłacalności na poziomie ok. 63%. Indeks Nasdaq 100 spadł przez tydzień prawie o 6%, co stanowi najgorszy wynik od "Dnia wyzwolenia". Hartnett ostrzega, że jeśli ceny półprzewodników zaczną spadać, będzie to sygnałem dalszego zaostrzenia kredytów na AI, a wzrost nakładów inwestycyjnych osiągnie szczyt; wówczas do 2027 roku zwroty z rynku będą napędzane przez dochody, a nie przez wzrost kapitału.

Wskaźnik Bull & Bear Bank of America spadł w tym tygodniu o 0,7 punktu do poziomu 7,4; czynniki powodujące ten spadek to: pogorszenie szerokości globalnych indeksów akcji, fundusze hedgingowe posiadające pozycje short na ropie i kontraktach futures na S&P 500, zmniejszenie pozycji long na futures na złoto oraz słabnący napływ środków do obligacji wysokodochodowych i długów rynków wschodzących. Jedynym czynnikiem zwiększającym wskaźnik wytrzymującym przeciwny trend był nieprzerwany napływ środków do akcji technologicznych.

Hartnett jednocześnie zauważa, że "stary" wskaźnik Bull & Bear spadł z 5,6 do 5,1, poniżej ostatniego szczytu 8,0 z 1 września. Oba wskaźniki przekazują zgodne przesłanie: ekstremalnie optymistyczne nastroje letnie skończyły się.

Chłodzenie nastrojów nie oznacza jednak faktycznego wycofywania kapitału. Zasada szerokości Bank of America pokazuje, że netto 52% indeksów globalnych akcji znajduje się w stanie "wyprzedania" (poniżej 50-dniowej i 200-dniowej średniej), co jest najwyższym poziomem od kwietnia 2025 roku. Aby uruchomić sygnał kupna przeciwny, poziom wyprzedania musi osiągnąć netto 88%. Hartnett uważa, że chyba że amerykański, tajwański i brazylijski rynek akcji – obecnie wciąż "przekupione" – spadną o kolejne 6%-10%, próg ten jest w krótkim terminie nieosiągalny.

Choć nastroje się wychładzają, ryzyko na poziomie alokacji kapitału pozostaje bardzo skoncentrowane. Najnowsze tygodniowe dane EPFR (do środy tego tygodnia) pokazują, że fundusze akcyjne miały netto napływ 64,4 miliardy dolarów, obligacje 11,8 miliarda dolarów, a z gotówki odpłynęło 53,1 miliarda dolarów – wyprzedaż akcji technologicznych nie znalazła wyraźnego odzwierciedlenia w danych przepływów.

Prywatni klienci Bank of America posiadają obecnie rekordowo wysoki udział akcji w portfelach – 66,4%, a udział gotówki spadł do historycznego minimum 9,3%. W całym roku, roczny zannualizowany napływ do globalnych funduszy akcji sięga 1,3 biliona dolarów, z czego fundusze technologiczne osiągają 196 miliardów dolarów, co jest ponad 2,5 razy wyższe niż poprzedni rekord. Październikowe badanie managerów funduszy w Bank of America wskazuje, że stopień nadwagi w akcjach technologicznych jest najwyższy od sierpnia 2020 roku.

Rynek koreański pokazuje najbardziej wyraźną rozbieżność między pozycjonowaniem a cenami: KOSPI spadł o 30% od szczytu z czerwca, ale po osiągnięciu szczytu w sierpniu, z każdego napływu 100 dolarów tylko 7 zostało wycofane. Hartnett podkreśla, że główną siłą wyprzedaży w tym tygodniu byli inwestorzy zagraniczni, a okno wykupów akcji zaraz zostanie zamknięte – prawdziwe wycofywanie kapitału może się dopiero zacząć.

Hartnett obecnie utrzymuje defensywne stanowisko, opierając się na trzech kluczowych argumentach: Po pierwsze, realna rentowność amerykańskich obligacji 10-letnich zbliża się do 3%; historycznie ten poziom był blisko takich wydarzeń ryzyka jak pęknięcie bańki internetowej, globalny kryzys finansowy czy kryzys SVB.

Po drugie, ETF-y private equity (PSP) i ETF-y spółek rozwoju biznesu (BIZD) powróciły do poziomów z pierwszej połowy 2026 r. Po trzecie, CDS na 5 lat dla Oracle odnotował niemal pionowy wzrost, podczas gdy spread obligacji technologicznych inwestycyjnych pozostał prawie niezmienny – sygnalizując, że najbardziej zadłużeni pożyczkobiorcy ponoszą największą presję.

Według analizy stratega stóp procentowych z Goldman Sachs, Davida Curtina, problem kosztów finansowania infrastruktury AI jest obecnie największym czynnikiem presji na rynku – dla pożyczkobiorców poniżej inwestycyjnej jakości, pełny koszt finansowania na poziomie 6%–8% "szybko gryzie w otoczeniu wysokich stóp".

Dane Goldman Sachs pokazują, że spread obligacji CoreWeave z terminem zapadalności w 2031 roku chwilowo przekroczył 1100 punktów bazowych względem obligacji skarbowych USA.

Hartnett cytuje konsensus rynkowy, który wskazuje, że przewidywane nakłady kapitałowe największych dostawców chmury osiągną 807 miliardów dolarów w 2026 roku, wzrosną do 1,16 biliona dolarów w 2027 roku, a wolne przepływy pieniężne mają być w tym roku ujemne na poziomie 63 miliardów dolarów, a w przyszłym roku jeszcze większe – minus 163 miliardy dolarów. Dane Goldman Sachs pokazują również, że indeks cen producentów półprzewodników – po niemal 30 latach spadków – ostatnio gwałtownie wzrósł.

Hartnett prezentuje kluczową prognozę: kierunek cen półprzewodników będzie dyktował sytuację makroekonomiczną i rynkową aż do 2027 roku.

Jeśli ceny chipów będą nadal rosnąć, oznacza to dalszy wyścig zbrojeń AI między USA a Chinami; oczekiwania wsparcia rządu USA dla cen obligacji i akcji pozostaną w mocy, a inwestorzy powrócą do akcji technologicznych w połowie listopada, odwracając pozycje "short technology, long bonds" na wejściu w 2027 rok.

Wręcz przeciwnie, jeśli ceny półprzewodników spadną, będzie to oznaczało dalsze zaostrzenie kredytów AI, wzrost nakładów kapitałowych osiągnie szczyt, a podstawowa logika wspierająca obecny boom nominalnego PKB zacznie się rozpadać – nominalny PKB USA wzrósł od dołka covidowego o 63% do 33 bilionów dolarów, a wzrost cen chipów był ważnym motorem. Wtedy obligacje mogą wypadną lepiej, a każdy aktyw wyceniany na bazie narracji inwestycji kapitałowych w AI spotka się z wyraźną presją. W 2027 roku motorem zwrotów z aktywów będzie wytwarzanie dochodu, a nie wzrost kapitału.

Jeśli chodzi o konkretne działania, Hartnett wybiera zwiększenie ekspozycji na aktywa korzystające ze "szczytu rentowności", w tym małe spółki, REIT-y i sektor konsumpcji cyklicznej – jak pokazuje październikowa ankieta Bank of America, najniżej przeważany przez inwestorów od lipca 2008 roku. Jednoznacznie deklaruje: tymczasowo nie zwiększa pozycji w akcjach technologicznych.

W ramach długoterminowej alokacji aktywów, Hartnett utrzymuje nadwagę złota, surowców i rynków wschodzących, jednocześnie sygnalizuje stopniową redukcję długich pozycji na obligacjach oraz zaniżonej ekspozycji na Chiny – jest to wyraźna zmiana w jego stanowisku.

Hartnett wskazuje również poprzez "sygnały cenowe", że w indeksie S&P 500, 355 składników są ponad 10% poniżej 52-tygodniowych szczytów, 188 poniżej 20%, a 93 poniżej 30%. Pod powierzchnią spokojnego indeksu, uszkodzenia na poziomie poszczególnych akcji są już znaczące – dla inwestorów cierpliwie szukających okazji może to tworzyć określoną przestrzeń dla wartości.