Nowa Agencja Informacyjna Rezerwy Federalnej: Waller sugeruje, że "wysokie stopy procentowe tłumią gorączkę AI", a ścieżka podwyżek stóp staje przed dylematem dwukierunkowym

Po najświeższej decyzji Rezerwy Federalnej o pozostawieniu stóp bez zmian oraz deklaracji Walscha podczas konferencji prasowej, że nie będzie przewidywał decyzji na grudzień, uznany jako „nowy komunikator Fed” dziennikarz Wall Street Journal Nick Timiraos w najnowszym artykule skoncentrował się na kluczowych sygnałach wysłanych przez Walscha podczas ostatniej konferencji prasowej. Tematem głównym jest pytanie, które budzi szczególną wrażliwość rynków: czy wysokie stopy procentowe faktycznie mogą powstrzymać aktualną falę inwestycji w AI?

Timiraos w artykule z 29 października podkreśla, że od dawna na rynku panowało przekonanie, że sektor AI jest zbyt potężny finansowo, by był wrażliwy na zmiany stóp procentowych. Walsh bezpośrednio przełamał to założenie, wskazując, iż wzrost kosztów kredytowania realnie wpływa na tempo ekspansji w branży technologicznej.

W artykule czytamy, że Walsh podczas konferencji przedstawił dwa przeciwstawne wnioski – z jednej strony twierdził, że wysokie stopy procentowe stopniowo przenikają do inwestycyjnej gorączki wokół AI, z drugiej podkreślił, że wzrost gospodarczy rozszerza się także poza obszar AI. Pozornie sprzeczne tezy tworzą razem najtrudniejszy obecnie do rozwiązania „dylemat dwukierunkowy” amerykańskiej polityki monetarnej.

Walsh podważa „teorię odporności AI”: stopy procentowe dotrą wszędzie

W artykule zauważono, że od lat funkcjonuje na rynku pogląd, zgodnie z którym boom na AI jest zbyt wielki i dysponuje zbyt dużą nadwyżką gotówki, by w ogóle przejmować się poziomem stóp procentowych. Ta narracja podczas ostatnich konferencji Fed niemal stała się „konsensusem”. Jednak tym razem Walsh otwarcie ją zakwestionował.

Timiraos cytuje słowa Walscha z konferencji prasowej:

„Istnieje pogląd, który funkcjonuje od dłuższego czasu, być może nawet w tym pokoju, powtarzający się na ostatnich konferencjach prasowych – zacieśnianie polityki monetarnej ‘w ogóle nie wpłynie na AI, bo oczekiwana przez inwestorów stopa zwrotu nie znajduje się na tej samej płaszczyźnie co stopy procentowe’. Jestem wobec tej opinii sceptyczny. Stopy procentowe docierają wszędzie, wpływają wprost lub pośrednio na niemal wszystko.”

Walsh dodatkowo zaznaczył, że od ostatniej podwyżki stóp widać już dowody na to, że inwestorzy stali się bardziej wybredni w wyborze przedmiotów inwestycyjnych – część najbardziej ryzykownych firm zauważyła zdecydowany wzrost kosztu zadłużenia. Oznacza to, że mechanizm transmisji stóp istnieje, choć jego efekt w branży AI może ujawniać się z opóźnieniem.

„Efekt szczelinowy” transmisji stóp: stopniowe uderzenie od peryferii do centrum

Zatem w jaki sposób wysokie stopy procentowe wpływają na szał inwestycyjny w AI? Tu kluczowy jest jeden mechanizm.

Timiraos cytuje głównego ekonomistę USA w Barclays, Marc Giannoni, który w rozmowie wyjaśnia jasno: „Pogląd, że wszystko związane z AI jest niewrażliwe na stopy procentowe, wydaje mi się bardzo radykalny”. Dodaje, że choć giganty technologiczne być może nie potrzebują się zadłużać, aby utrzymać wydatki, to jednak operatorzy centrów danych i firmy wspomagające je wokół nich, „dla nich koszt zadłużenia jest ważnym czynnikiem”.

Timiraos porównuje to do drzewa – pień (technologiczni giganci) może być chwilowo odporny na burzę, za to gałęzie i korzenie (firmy towarzyszące, podmioty finansujące się długiem) już odczuwają presję. Były doradca Fed, dziś główny ekonomista BNY Investments Vincent Reinhart diagnozuje to następująco:

„Jest taki punkt graniczny, po którego przekroczeniu wszystko się załamuje. Wtedy Fed może się przekonać, że spadek wydatków przekroczy jego prognozy.”

To właśnie ten „stopniowy szok” stanowi według Walscha podstawę do podważania „teorii odporności AI”.

Druga strona ekspansji: czy silny wzrost automatycznie windowuje inflację?

W artykule podkreślono, że drugi wniosek Walscha idzie w przeciwnym kierunku. Zaznaczył, że przypisywanie siły gospodarki tylko fali technologicznej AI jest „wygodne, ale niedokładne”. Jego słowa: „Mówić, że siła gospodarki wynika w całości z obecnej fali nowych technologii, to bardzo wygodna interpretacja. W rzeczywistości inwestycje komercyjne nie tylko są silne, lecz także się rozpowszechniają.”

Jednocześnie Walsh dodał, że nie sądzi, by silny wzrost gospodarczy automatycznie prowadził do wzrostu inflacji, ani że oznacza to konieczność dalszych podwyżek stóp. To zaskoczyło rynek – ekspansja się rozszerza, a jednak nie ma pewności co do podwyżek? Reinhart interpretuje to następująco: „W gruncie rzeczy mówi: ‘musimy zrobić więcej, ale niekoniecznie dużo więcej.’”

Timiraos zauważa, że to właśnie ta niejednoznaczność jest najtrudniejsza do przetrawienia przez rynek. Gdy prezes banku centralnego wysyła równocześnie sygnału „trzeba zrobić więcej” oraz „nie trzeba robić bardzo dużo”, oczekiwania rynkowe rozchodzą się – a to samo w sobie powoduje wahania.

Konsternacja Wall Street: wypowiedzi Walscha „ani jasne, ani przekonujące”

Wystąpienie Walscha wyraźnie wpłynęło na niepokój na rynku obligacji. Timiraos zauważa, że podczas jego przemówienia inwestorzy zaczęli ograniczać zakłady na podwyżki stóp w przyszłym roku, a rentowności długoterminowych obligacji amerykańskich lekko wzrosły – co jest sygnałem rosnących obaw inflacyjnych.

Wielu strategów z Wall Street krytycznie oceniło wystąpienie Walscha. Stratedzy TD Securities stwierdzili, że Walsh „nie wyjaśnił jasno, dlaczego komitet skłania się, by z podwyżką poczekać do grudnia”. Mark Cabana, szef strategii stóp procentowych w Bank of America, określił odpowiedzi Walscha jako „ani jasne, ani przekonujące”. Cabana uważa, że Walsh próbuje uzasadnić wstrzymanie się od podwyżki poprzez odniesienie do niedawnych wahań w aktywach ryzykownych i lekki spadek oczekiwań inflacyjnych, ale te „nie były aż tak istotne”.

Takie rynkowe wątpliwości ukazują głębszy problem: gdy inflacja od dwóch lat nie wykazuje postępu, czy komunikacja Fed jest wystarczająco jasna? Inwestorzy obligacyjni szukają jednoznacznych znaków zaangażowania Fed w sprowadzenie inflacji z powrotem do celu 2%, tymczasem wypowiedzi Walscha po prostu nie dostarczyły im pełnej jasności.

„Fed potrzebuje dwóch stóp procentowych”: strukturalny problem narzędzi politycznych

Timiraos zauważa, że w tle tej debaty kryje się znacznie poważniejszy dylemat polityczny. Główny ekonomista USA w UBS, Jonathan Pingle, jednym zdaniem oddaje istotę problemu:

„To niemal tak, jakby Fed potrzebował dwóch stóp procentowych – jednej dla gorączki AI i napędzanego przez nią efektu bogactwa na giełdzie, drugiej dla całej reszty gospodarki.”

To bardzo obrazowa przenośnia. Jeśli boom AI jest odporny na stopy procentowe, to dalsze podwyżki uderzą w mieszkalnictwo, nieruchomości komercyjne, małe firmy oraz konsumentów o niższych i średnich dochodach – te segmenty i tak nie są źródłem obecnej inflacji. To jak użyć młota do wbicia gwoździa i najpierw uszkodzić ścianę.

Były ekonomista Fed z Yale School of Management William English tłumaczy z innej perspektywy, dlaczego firmy AI nie są wrażliwe na stopy: „Chcesz być jednym ze zwycięzców, a to oznacza, że musisz być pierwszy.” W logice „zwycięzca bierze wszystko”, lęk przed pozostaniem w tyle osłabia wrażliwość na koszt kapitału, przez co skuteczność klasycznej polityki monetarnej wyraźnie spada.

Dalsza ścieżka: odporność inflacji i niepewność co do końca podwyżek

Patrząc w przyszłość, Timiraos przytacza w artykule prognozy wielu ekonomistów co do ścieżki Fed, które w większości są ostrożne.

Reinhart uważa, że ryzyko przechyla się w stronę konieczności zrobienia przez Fed więcej niż obecnie oczekiwano. Jego argument: ceny energii i surowców wydają się stabilizować na wyższym poziomie, co zmusi inne ceny do podążenia w górę. „Mogą odkryć, że inflacja jest bardziej odporna niż sądzili i w 2027 roku stracą cierpliwość, zmuszając się do dalszego zacieśniania polityki.” To oznacza, że nawet jeśli tempo podwyżek stóp spadnie, historia polityki zacieśniającej wcale nie musi się kończyć.

Z całej logicznej konstrukcji wynika, że podwójna diagnoza Walscha tworzy pełen obraz klasycznego „dylematu”:

Jeśli AI jest wrażliwe na stopy, skuteczność podwyżek rośnie, szkody uboczne maleją – ale zwiększa się ryzyko spadku gospodarczego. Jeśli AI na stopy nie reaguje, Fed musi chłodzić koniunkturę kosztem jeszcze bardziej wrażliwych dziedzin gospodarki – ceną są wyższe koszty polityczne. W obu przypadkach pole manewru Fed jest węższe, niż z pozoru się wydaje.

Podsumowując, najważniejsze w tekście Timiraosa jest ujawnienie często ignorowanej szczeliny w obecnej dyskusji politycznej Fed – narracja o „odporności AI” na stopy procentowe zaczyna być otwarcie kwestionowana wewnątrz samej Rezerwy Federalnej.

Dwa sprzeczne sygnały, które Walsh wysłał w trakcie tej samej konferencji prasowej, pokazują prawdziwy dylemat Fed – z jednej strony obawa, że gorączka AI jest odporna na wysokie stopy i inflacja nie zostanie opanowana, a z drugiej ryzyko, że w pewnym momencie wysokie stopy wywołają nagłe załamanie i ponadprzeciętne szkody gospodarcze. Obie te perspektywy prowadzą do odmiennych decyzji politycznych.

Jak pokazuje Timiraos, nie istnieje tu jedno proste równanie rozwiązujące problem. Wrażliwość boomu AI na stopy procentowe nie została jak dotąd jasno określona, lecz to właśnie od tej odpowiedzi w dużej mierze zależeć będzie punkt docelowy ścieżki podwyżek Fed.

Dla rynku nieprecyzyjne sygnały Walscha mogą być same w sobie komunikatem: również Fed wciąż nie ma stuprocentowej jasności. W tej sytuacji zarówno rynek obligacji, jak i akcje technologiczne muszą być gotowe na zwiększoną zmienność.