Gwałtowne wahania akcji technologicznych, gdy gigant funduszy hedgingowych ostrzega: zatłoczony handel „dywersyfikacją” może stać się „wzmacniaczem” zmienności rynku

Według aplikacji Strefa Finansów, podczas gwałtownych wahań globalnych akcji technologicznych, popularna strategia handlowa na Wall Street, która polega na korzystaniu z dywersyfikacji pojedynczych akcji, stoi w obliczu ryzyka ponownej synchronizacji rynku. Will Bartlett, dyrektor generalny Parallax Volatility Advisers, ostrzega, że handel dyspersją akcji (Equity Dispersion Trade) stał się „tykającą bombą”.

„Handel dyspersją jest tykającą bombą z odliczającym czasem,” powiedział Will Bartlett, dyrektor generalny Parallax Volatility Advisers, podczas panelu dyskusyjnego na Bloomberg Volatility Forum w Nowym Jorku, „to naprawdę eksploduje – to tylko kwestia czasu.” Jeden z czołowych menedżerów hedge fund z Wall Street zauważa, że inwestorzy korzystający z „złotej ery” handlu dyspersją akcji powinni przygotować się na potencjalne straty, które mogą wystąpić, gdy nastąpi nagła zmiana rynku.

Tradycyjna strategia handlu dyspersją polega na zakładzie, że koszyk akcji lub taki indeks jak S&P 500 pozostanie stabilny, podczas gdy poszczególne akcje wchodzące w skład indeksu będą doświadczać większych, rozbieżnych wahań. W tym roku, w związku ze spadkiem korelacji między akcjami, strategia ta zyskała popularność wśród menedżerów portfeli firm inwestujących w różne strategie.

Gwałtowne spadki i odbicia akcji technologicznych eksponują wrażliwość popularnych strategii korzystających z dywersyfikacji do synchronicznych wahań rynku. Bartlett określa handel dyspersją jako „tykającą bombę” głównie dlatego, że ta strategia zwykle polega na kupowaniu zmienności pojedynczych akcji i sprzedawaniu zmienności indeksu, korzystając ze środowiska niskiej korelacji wynikającego z wzajemnego znoszenia się wzrostów i spadków różnych akcji; jeśli nastąpi ponowna ocena stóp przez FED, zmiana oczekiwań wobec hossy AI lub przyspieszone delewarowanie spowoduje synchroniczny spadek akcji, zmienność indeksu gwałtownie wzrośnie, a straty na shortach indeksowych mogą przewyższyć zyski z longów na pojedynczych akcjach.

Co dodatkowo istotne, tłoczenie się pozycji i podobne zasady zarządzania ryzykiem mogą przekształcić początkowe straty strategii w wzajemnie wzmacniający się presję do zamykania pozycji: część zespołów wycofa się jako pierwsza, zmieni relacje cen opcji, co uruchomi de-lewarowanie innych zespołów. Te potencjalnie negatywne mechanizmy oznaczają, że poza odbiciem indeksów i spadkiem zmienności, rynek musi sprawdzić, czy niska korelacja się utrzyma oraz czy płynność podczas masowego wyjścia będzie wystarczająca; jeśli oba te czynniki się osłabią, pierwotnie rentowny handel dyspersją może stać się nowym amplifikatorem wahań rynku.

Jak pokazano na powyższym wykresie, niska korelacja przyciąga traderów do strategii long na dyspersję.

„Wielu uczestniczących obecnie w tej strategii w ogóle nie doświadczyło jej odwrotnej strony,” powiedział Bartlett. Porównał obecne warunki rynkowe do okresu tuż przed kryzysem zadłużenia w strefie euro w 2011 roku.

„Widziałem to w 2011 roku po kryzysie finansowym. Wówczas dyspersja akcji stała się niezwykle popularna, na rynek weszli ludzie, których nazywamy 'turystami zmienności', masowo shortując korelację w różnorodny, niewłaściwy sposób, a ta strategia ostatecznie doświadczyła katastrofalnego załamania.”

Korelacja między pojedynczymi akcjami osiągnęła w połowie roku najniższy poziom, później nieco wzrosła, ale i tak pozostaje znacznie poniżej średniej. Dzięki wzajemnemu znoszeniu się zmian wycen akcji, pomogło to obniżyć zmienność na poziomie indeksu.

Hedge fund Adapt Investment Managers opublikował w tym roku analizę dotyczącą tłoku w transakcjach. Firma założyła scenariusz, w którym kilka zespołów wielostrategicznych trzyma tę samą transakcję, a jeden z mniejszych zespołów wycofuje się pierwszy, wywołując efekt domina na większe zespoły i wzmagając wstrząsy rynkowe podczas likwidacji pozycji.

„Rzeczywiście, korelacja pozostaje bardzo niska i wciąż taka jest. Ale jeśli korelacja znacząco wzrośnie, uważam, że handel dyspersją poniesie duże straty,” stwierdził Bartlett.

Szybkie spadki i wzrosty akcji technologicznych – Wall Street testuje „premię niskiej korelacji”

Obawy Barta dotyczą dwóch kwestii: trwale niska korelacja między akcjami przyciągnęła ogromny kapitał, a tłoczenie się pozycji i podobne mechanizmy stop-loss mogą podczas wzrostu korelacji zamienić straty strategii w kaskadowe zamykanie pozycji.

Ostatnie notowania pokazują szybkie przełączenie między dyspersją pojedynczych akcji a wspólnymi wstrząsami. 5 listopada indeks Nasdaq 100 zanotował spadek o 6,36%, co jest największym jednodniowym spadkiem od marca 2020 roku, wartość wszystkich składników indeksu obniżyła się o około 2,3 biliona dolarów, indeks Philadelphia Semiconductor spadł o 12,25%. 9 listopada oba indeksy odbiły odpowiednio o 3,40% i 6,85%. Rynek skupił się najpierw na presji polityki i zwrotów związanych z inwestycjami z AI, a następnie zaczął ponownie oceniać wcześniejsze pesymistyczne oczekiwania.

Powszechne odbicie nie zniwelowało dyspersji akcji: 9 listopada AMD wzrosło o około 13,3%, Broadcom o około 8,8%, natomiast Nvidia spadła o około 4,3% ze względu na wiadomości o firmowej kontroli. Tego typu rozbieżne wahania tworzą środowisko handlu dyspersją.

Następnie dane o inflacji przyniosły wspólne ryzyko – w październiku bazowy CPI wzrósł miesiąc do miesiąca o 0,3%, powyżej oczekiwań na poziomie 0,2%. Rynek zaczął uwzględniać możliwość podwyżki stóp o 50 punktów bazowych w grudniu i szybkie zakłady na trzykrotne podwyżki o 25 punktów bazowych do połowy 2027 roku. W mechanizmie transmisji, jeśli rewaloryzacja stóp awansuje, wyceny różnych spółek mogą zostać trwale obniżone, a ruchy cen zdominowane przez raporty finansowe, zamówienia i zdarzenia korporacyjne mogą zmienić się we wspólne wzrosty lub spadki.

Kupowanie zmienności akcji, sprzedawanie zmienności indeksu: jak jedna fala ryzyka przebija handel dyspersją

Typowa strategia long na dyspersję polega na kupowaniu opcji na pojedyncze akcje odzwierciedlających zmienność i jednoczesnym sprzedawaniu opcji na indeks odzwierciedlających zmienność. Jeśli pojedyncze akcje doświadczają gwałtownych, ale przeciwstawnych ruchów, indeks pozostaje względnie stabilny, a strategia czerpie zyski z różnicy między zmiennością pojedynczych akcji a indeksu.

Cboe wymienia jako typowe konstrukcje kupowanie at-the-money straddles na poszczególne akcje i sprzedawanie at-the-money straddles na indeks S&P 500. Takie zestawy zwykle mają ekspozycję short na korelację, a końcowy zysk lub strata zależy od ceny wejścia, wag obu stron i późniejszych zmian zmienności.

Ryzykiem jest to, że nawet jeśli zmienność pojedynczych akcji nie wzrośnie, wystarczy, że zaczną one poruszać się bardziej synchronicznie, by zmienność indeksu znacząco wzrosła. Gdy wstrząsy makroekonomiczne połączą różne akcje, shortowane opcje na indeks mogą szybko drożeć, a straty przekroczą rekompensatę z posiadanych opcji na pojedyncze akcje. Bartlett odnosi się do doświadczenia sprzed kryzysu długu strefy euro w 2011 r., podkreślając właśnie tę zmianę korelacji: inwestorzy długo korzystający z dyspersji mogą nie docenić tempa strat w przypadku nagłego przejścia rynku w synchroniczne ruchy.

Pozycje skupione mogą dodatkowo wzmocnić efekt. ADAPT Investment Managers zakłada, że wiele niezależnych zespołów posiada podobne transakcje; wyjście małego zespołu powoduje zmiany cen, uruchamia limity ryzyka w większych zespołach, prowadząc do sekwencyjnego wycofywania pozycji. W kontekście handlu dyspersją, likwidacja zwykle polega na odkupywaniu shortów na zmienność indeksu i sprzedawaniu longów na zmienność pojedynczych akcji; te operacje mogą dalej pogarszać wyceny podobnych zestawów, napędzając „straty — de-lewarowanie — szoki cenowe — więcej strat”. Najpierw dotyka to względnej wyceny opcji i płynności, nie przekłada się bezpośrednio na sprzedaż akcji.

Dla inwestorów giełdowych kluczowy wniosek jest taki: zróżnicowanie portfela nie chroni przed wspólnym ryzykiem stóp procentowych, finansowania i nakładów kapitałowych AI. Na dzień 10 listopada VIX spadł do 19,46 – ale mierzy przewidywaną zmienność indeksu S&P 500, nie ocenia bezpośrednio korelacji pojedynczych akcji lub tłoku transakcji. Aby ocenić, czy tego rodzaju ryzyko się zmniejszyło, należy obserwować stopień synchronicznych ruchów cen akcji, relacje cen między opcjami na indeks i opcjami na pojedyncze akcje oraz zdolność rynku do absorbowania likwidacji pozycji. Bartlett nadal ostrzega przed ryzykiem; obecne informacje nie pozwalają jednoznacznie stwierdzić, że ostatnie spadki akcji technologicznych były wywołane przez eksplozję strat w handlu dyspersją.