Почему тезис Берри о Dot Com 2.0 не выдерживает критики в 2026 году

Как Майкл Бьюрри стал известен?

Майкл Бьюрри наиболее известен как прототип персонажа Кристиана Бэйла в голливудском блокбастере «Игра на понижение». Бьюрри прославился тем, что заработал около 100 миллионов долларов личной прибыли и 700 миллионов долларов для своих инвесторов в хедж-фонде Scion Capital, правильно спрогнозировав ипотечный кризис субстандартных кредитов и обвал фондового рынка в 2008 году.

Последние результаты Майкла Бьюрри нестабильны

В заслугу Бьюрри можно поставить то, что большинство инвесторов никогда не заработают 100 миллионов долларов, не говоря уже о 10 миллионах. Тем не менее, его результаты после крупной ставки на кредитные дефолтные свопы в 2008 году были слабыми. За последние несколько лет, на фоне роста американских фондовых рынков, легенда хедж-фондов неоднократно делал преждевременные, неверные и негативные медвежьи прогнозы. Фактически, в конце прошлого года Бьюрри закрыл свой хедж-фонд, сославшись на то, что его взгляды не совпадают с рынком.

Бьюрри считает, что искусственный интеллект — это "взрыв доткомов 2.0"

Последний смелый прогноз Майкла Бьюрри — что акции искусственного интеллекта сейчас переживают похожий на 1999 год ажиотаж, а итог бума ИИ будет похож на крах доткомов. Ниже приведены три важных момента из медвежьей теории Бьюрри:

1.      Амортизация и обвинения в мошенничестве: Один из основных аргументов Бьюрри в том, что крупные технологические компании, такие как Meta Platforms (META) и Microsoft (MSFT), манипулируют своей бухгалтерией и используют чрезмерно длинные сроки амортизации для искусственного завышения прибыли. Например, Alphabet (GOOGL) списывает амортизацию серверов за период «от четырех до шести лет».

Почему Бьюрри ошибается: Хотя срок службы GPU короче, чем у традиционных серверов, большая часть ИИ-инфраструктуры служит 15–20 лет, что компенсирует ускоренную амортизацию оборудования. При этом устаревшие GPU не теряют всей своей стоимости с появлением новых чипов. Модели GPU старых поколений можно использовать для инференса (запуска моделей для пользователей, а не для их обучения).

2.      Недостаток ROI и нагрузка на денежный поток из-за сверхинвестиций: Бьюрри предупреждает инвесторов, что беспрецедентные капитальные затраты приведут к нагрузке на денежный поток.

Почему Бьюрри ошибается: Гипермасштабируемые компании не только не сталкиваются с уменьшением денежного потока, но и фиксируют его рост благодаря ИИ. Например, операционный денежный поток Alphabet (GOOGL) (TTM) вырос менее чем со 100 миллиардов до 164 миллиардов долларов в 2026 году.

Источник изображения: Zacks Investment Research

Кроме того, маржинальность технологических компаний значительно растет. На самом деле, компании, масштабирующие ИИ, сообщают о доходности более 3 долларов на каждый вложенный доллар. Более того, агентный ИИ (ИИ, автономно выполняющий задачи, похожие на человеческие), самая горячая волна ИИ-бума, по сообщениям, помогает компаниям экономить 25% и более на издержках.

3.      Акции ИИ-компаний, таких как NVIDIA, переоценены: Бьюрри сравнил NVIDIA (NVDA), лидера ИИ, с Cisco (CSCO), любимцем интернет-эры, который достиг пика в 2000 году и не восстанавливался более двух десятилетий, ссылаясь на оценку.

Почему Бьюрри ошибается: Сравнивать оценку CSCO в 2000 году с текущей оценкой NVDA — абсурдно. Когда CSCO достиг пика в марте 2000 года, коэффициент цена/прибыль превышал 200. В то время как у NVDA текущий P/E составляет разумные 47.

Источник изображения: Zacks Investment Research

Арендные ставки на H100 взлетают

GPU NVIDIA H100 — это мощный процессор для дата-центров, используемый для ускорения ИИ и обучения больших языковых моделей (LLM). С середины декабря арендные ставки на H100 выросли примерно на 17%, что свидетельствует о продолжающемся дефиците GPU и высоком спросе.

Источник изображения: ZeroHedge

Рост арендных ставок, вероятно, обусловлен увеличением использования агентного ИИ и благоприятен для акций инфраструктурных компаний, таких как Nebius Group (NBIS), CoreWeave (CRWV), и IREN (IREN). При этом высокий спрос на GPU также позитивно скажется на компаниях, таких как Bloom Energy (BE), чьи технологии используются для решения главной проблемы гипермасштабируемых компаний — энергетического узкого места.

NVIDIA и Bloom фиксируют всплеск покупки опционов call

На фоне ожидания отчетности NVIDIA (о которой я писал здесь), состоятельные трейдеры опционов делали смелые ставки на Bloom Energy и NVIDIA. В понедельник покупатель купил 400 контрактов call с максимальным страйком на Bloom, поставив на кон миллион долларов (это была одна из многих крупных бычьих опционных ставок в акции за день). Кроме того, поздно вечером в понедельник, крупный "кит" опционов сделал ошеломляющую ставку примерно в 9 миллионов долларов на мартовские call по $205.

В понедельник акции BE пошли против слабости Nasdaq и выросли на 8%. Акции пытаются выйти из идеального недельного бычьего флага.

Источник изображения: TradingView

Вывод

Хотя наследие Майкла Бьюрри как контринтуитивного гения прочно вошло в историю, его нынешний медвежий нарратив по ИИ сталкивается с массой аргументированных возражений. От взлета цен на аренду H100 до огромного роста эффективности от агентного ИИ — сектор ИИ по-прежнему выглядит бычьим.