Волна инвестиций в AI готовится к новому рывку? Ставки ФРС повышены, для американских облигаций "самый болезненный момент" привёл к встречной скупке

По данным приложения Zhihui Finance, на фоне недавнего скачка доходности долгосрочных гособлигаций (10 лет и более), вызванного высокими ценами на нефть, а также на фоне первого с 2023 года повышения ключевой ставки ФРС, крупнейший коммерческий банк с Уолл-стрит — подразделение по управлению активами JPMorgan вновь активно вкладывает средства в долгосрочные гособлигации США, Японии и Австралии.

Рост долгосрочной премии за риск держания (т.е. премии за срок по долгосрочным облигациям) на фоне возобновления ужесточения денежно-кредитной политики ведущими мировыми центробанками, включая ФРС, и устойчивого роста бюджетного дефицита ставит под вопрос тренд доходности 10-летних облигаций США, известных как “якорь глобального ценообразования активов” и привлекает контрциклический капитал с Уолл-стрит, что может значительно уменьшить панические настроения вокруг распродажи долгосрочных облигаций и росту доходности.

Если доходность 10-летних и более долгосрочных казначейских облигаций США “мягко достигнет пика и снизится” по сценарию 2023 года, это может косвенно стимулировать продолжение глобального бычьего рынка акций на фоне мощного роста прибыли, движимого темой AI вычислений.

Для глобального бычьего рынка вокруг AI вычислительных мощностей и приложений AI, “якорь глобального ценообразования активов”, прорвавший отметку в 5%, становится значительным встречным ветром с точки зрения оценки и инвестиционного настроения. Если такие гиганты, как JPMorgan, возглавят волну встречных покупок в самый болезненный момент облигационного рынка, что приведёт к снижению длинного конца кривой доходности, влияние этого встречного ветра на AI-буллран будет существенно ослаблено.

То есть, если встречные покупки длинных облигаций со стороны крупных инвестиционных институтов Уолл-стрит типа JPMorgan приведут к снижению доходности, а прибыльные ожидания AI-компаний останутся на траектории мощного роста, а премия за акционерный риск не вырастет существенно, это поможет смягчить процентный встречный ветер для оценки и настроений, поддержит продолжение AI-буллрана, но не означает, что этот встречный ветер исчез навсегда или что рынок обязательно резко вырастет.

Главный инвестиционный директор и глава глобального направления фиксированного дохода в управлении активами JPMorgan Боб Мишель заявил, что его основной вывод заключается не в том, что “центробанки вот-вот перейдут к мягкой политике”, а в том, что ужесточение со стороны ЕЦБ, ФРС, а затем и Банка Японии, позволит восстановить доверие к борьбе с инфляцией и на фоне этого снизить долгосрочные инфляционные ожидания, способствуя стабилизации доходности долгосрочных облигаций; дополнительно, если ситуация на Ближнем Востоке стабилизируется, доходности длинного конца, вероятно, достигнут пика и начнут снижаться.

Вмешательство в “самый болезненный момент”! JPMorgan скупает долгосрочные гособлигации США после “самого болезненного момента” на облигационном рынке

Боб Мишель из подразделения по управлению активами JPMorgan отметил, что его команда уже начала покупать долгосрочные гособлигации США, Японии и Австралии, считая текущие цены “слишком привлекательными”, и заявил, что рынок облигаций достиг “самого трудного момента”.

“Домино начало падать”, — сказал Мишель в интервью СМИ в среду по времени восточного побережья США. Он отметил, что серия шагов центробанков — начиная с повышения ставки ЕЦБ на прошлой неделе, затем ФРС, а в пятницу, возможно, и Банка Японии — эта серия повышений и восстановление доверия к борьбе с инфляцией стали ключевыми драйверами поддержки облигационного рынка. Другой важный фактор — возможная стабилизация обстановки на Ближнем Востоке на фоне приближающихся промежуточных выборов.

Главный инвестиционный директор и глава глобального направления фиксированного дохода в управлении активами JPMorgan Мишель добавил, что идеальное сочетание ужесточения денежно-кредитной политики и стабилизации геополитики на Ближнем Востоке станет сигналом достижения пика доходности.

Недавно гособлигации США подверглись мощным распродажам, и до повышения ставки ФРС в среду по местному времени доходность 10- и 30-летних облигаций поднялась на многолетние максимумы. После объявления о повышении ставки Мишель заявил, что распродажа длинного конца кривой доходности была чрезмерной.

Мишель отметил, что запущенная министром финансов США Скоттом Бессентом в прошлом месяце программа обратного выкупа долгосрочных гособлигаций — это значительная стабилизирующая сила; он также добавил, что у Бессента “есть достаточно ресурсов, чтобы действовать дальше, если потребуется”.

Он также предостерёг: быстрый рост доходности 10-летних и более длинных американских облигаций “подчёркивает текущее ощущение рынка, что ФРС теряет контроль” и отметил, что текущее повышение ставок должно помочь денежно-кредитным властям ФРС “вновь показать, что ситуация под их контролем”.

Ценовой шторм на нефть приводит к скачкам доходности, встречные покупки под 5% доходности облигаций США: новый старт AI-буллрана?

Постоянные перебои в транспортировке энергии с Ближнего Востока и усугубляющаяся ситуация с экспортом стали важным драйвером переоценки долгосрочных облигаций в мире: после захвата порта Мока и острова Перим вооружённые формирования хуситов получили дальнейший контроль над группой Большой и Малый Ханиш, усилив угрозу судоходству через Баб-эль-Мандебский пролив и Красное море; Саудовская Аравия продолжает наносить авиаудары по Йемену, а восточный нефтепровод, который был задействован в обход Ормузского пролива, также подвергся атакам и приостановлен.

По состоянию на 15 сентября через Ормузский пролив проходило всего 4 судна, приостановка загрузки нефти в порту Янбу дополнительно сократила экспортные возможности Саудовской Аравии. Однако сообщение о наращивании поставок через Оман частично снизило опасения по поводу предложения: 16 сентября фьючерсы на нефть Brent и WTI снизились на 2,7% и 3,2% соответственно и закрылись на $105,83 и $102,43 за баррель. Энергетический шок сохраняется, но для снижения инфляционного трека важны фактическое восстановление поставок и перевозок, а не только интенсивность сообщений о конфликтах.

16 сентября ФРС повысила целевой диапазон ключевой ставки федеральных фондов на 25 базисных пунктов — до 3,75%—4,00%, осуществив первое с 2023 года повышение ставки. За день до этого доходность 10-летних облигаций США во время торгов достигла 5,041%, что стало максимумом с 2007 года; доходность японских 10-летних гособлигаций также достигла 3,04% — 30-летнего максимума, а 30-летние облигации Японии ещё 1 сентября торговались близко к рекордному закрытию в 4,18%. Центробанки вновь ужесточили политику, а премия за риск по долгосрочным бумагам выросла, это испытание для “якоря глобального ценообразования активов”, что также привлекло встречные инвестиции; на этом фоне Боб Мишель из JPMorgan Asset Management уже начал покупки длинных облигаций США, Японии и Австралии.

С точки зрения номинальной стартовой доходности новых средств, привлекательность долгосрочных облигаций США с доходностью около 5% действительно выросла, но “фиксация денежного потока” и “выигрыш от снижения доходности” — это две разные логики.

Для инвесторов, держащих одну обычную облигацию с фиксированной ставкой до погашения, при условии выплаты основной суммы и процентов по договору, купон и номинал к погашению фиксированы: например, купив по номиналу облигацию с купонной ставкой 5%, инвестор ежегодно получает 5% от начального капитала, и рост рыночной доходности в периоде не уменьшает этот купон; но рыночная доходность 5% к погашению не означает, что все доступные для покупки облигации имеют купон 5%.

Для активных управляющих привлекательность состоит ещё и в потенциальной капитальной прибыли при снижении доходности. Согласно приближенному расчёту с использованием модифицированной дюрации, если дюрация портфеля составляет 8 лет, снижение доходности на 50 базисных пунктов приведёт к росту цены примерно на 4%; при обратном росте доходности на 50 б.п. цена упадёт примерно на 4%, не считая купона, выпуклости и других изменений. Высокая стартовая доходность предоставляет лучшие возможности по доходу, но не устраняет колебания стоимости, инфляционные риски потери покупательной способности и т.д.; согласно мнению некоторых стратегов, сейчас долгосрочные облигации действительно выглядят привлекательными, но нельзя с уверенностью сказать, что доходность 10-летних и более длинных бумаг уже достигла пика.

Долгосрочная номинальная доходность может быть приближённо понята как среднее значение ожидаемых будущих краткосрочных ставок плюс сроковая премия (Term Premium); когда ужесточение политики центробанков укрепляет доверие к тому, что инфляция будет взята под контроль, даже если текущие краткосрочные ставки растут, требования рынка к будущим ставкам и компенсация за риск инвестиций сокращаются — это и есть механизм, на котором основана встречная стратегия Мишеля. Базовый механизм “повышение ставки может быть благом для длинных облигаций” заключается в пересмотре будущей траектории ставок и премии за срок, а не в том, что ставка автоматически подавляет долгосрочную доходность. Программа обратного выкупа Бессента может поддержать рынок, улучшая ликвидность старых выпусков, но выкуп Минфином — это не то же самое, что количественное смягчение со стороны центробанка, и он не может в одиночку убрать давление на фискальное финансирование; эффект на чистое предложение дюрации также зависит от новых программ размещения долга.

Для глобального бычьего рынка акций, вдохновлённого волной AI-инвестиций с 2023 года, действует классическая “цепь праздничного AI-буллрана”: “ценность длинных облигаций проявляется — давление по доходности ослабевает — прибыль по индексам, движимая темой вычислений AI, резко расширяется, открывая новые горизонты для переоценки”.

Исходя из механизмов ценообразования, если снижение долгосрочных ставок обусловлено в первую очередь восстановлением энергоснабжения, смягчением инфляционного риска и премии за срок, при этом кредитные спреды стабильны, а ожидания по прибыли не ухудшаются, это помогает снять давление на ставку дисконтирования капитализации прибыли компаний и их стоимость заёмного финансирования; наоборот, если рост длинных облигаций в первую очередь свидетельствует о рецессионных ожиданиях, акции могут одновременно страдать и от пересмотра денежных потоков вниз, и от премии за риск — и тогда они могут вовсе не расти. Высокая доходность привлекает встречные покупки длинных облигаций. Если эти покупки будут подкреплены смягчением инфляционного риска, это может создать условия для продолжения AI-супербуллрана. Стабилизация длинных облигаций — потенциальный катализатор, а реализация прибыли и дисциплина оценки решают, как долго продлится ралли.

В выпущенном на прошлой неделе исследовании Goldman Sachs представлен бычий сценарий для долгосрочного ралли на рынке акций США с момента взлёта ChatGPT в 2022 году, выстроенный по логике “прибыль — всему голова”: прибыль на акцию S&P 500, как ожидается, достигнет $340 в 2026 году, что сулит рост на 24% по сравнению с высокой базой; в 2027 году она может достичь $385 (+13% г/г).

В то же время форвардный P/E снизился с 22x в начале года до 19x, что указывает на то, что процентный встречный ветер уже нашёл отражение в мультипликаторах оценки. Исторические данные показывают, что через три месяца после начала каждого из семи повышательных циклов S&P 500 в среднем снижался на 2%, но через 12 месяцев рос в среднем на 9%. Эти данные не доказывают, что каждый цикл повышения ставки ФРС обязательно приведёт к завершению буллрана на рынке акций, но и полностью одним этим базировать выводы о будущем нельзя; Goldman оценил, что действительно важно — это сможет ли тенденция по прибыли компенсировать дальнейшее сжатие мультипликаторов.

В цепочке инфраструктуры AI-вычислительных центров сильный спрос на вычислительные ресурсы от AI-агентов уже быстро распространяется на многие сегменты: от GPU/ASIC, HBM, серверной DRAM, корпоративных SSD и скоростной оптики внутри ЦОД до процессоров для ЦОД и энергетических цепочек. При этом цепочка добавленной стоимости AI-вычислений уже поддерживается реальной прибылью: доходы NVIDIA от дата-центров во втором квартале 2027 финансового года достигли $89 млрд (+117% г/г); скорректированная разводнённая прибыль на акцию составила $2,22 (+120% г/г), что говорит о том, что рост уже не только в капзатратах, но и в реальном заработке. Мощный спрос на AI-вычисления также чётко проявляется в рекордном экспорте полупроводников Южной Кореи и долгосрочных контрактах: по данным таможни Южной Кореи, с 1 по 10 сентября экспорт чипов составил $16,5 млрд (+270% г/г), за август — $46,65 млрд (+209% г/г).

Другой гигант Уолл-стрит, Jefferies, недавно заявил, что на фоне бума AI-инвестиций и поступающей лучше ожиданий прибыли AI-компаний, индекс S&P 500 к концу 2026 года, как ожидается, взлетит до 8000 пунктов и в 2027 году может превысить 9000 пунктов. Логика Jefferies проста и убедительна: в цикле, где рост прибыли, связанный с AI, опережает среднеисторический более чем в два раза, идти против тренда по прибыли — опасно. Базовый прогноз Jefferies: S&P 500 на уровне 8000 в 2026 году основан на прибыли на акцию (EPS) в $373 (+35% г/г, существенно выше консенсуса рынка — 29%) и мультипликаторе P/E 21,5х.