Deutsche Bank: после одновременного повышения ставок тремя крупными центральными банками рынок может снова недооценить конечный уровень ставок

ФРС, Европейский центральный банк и Банк Японии за последние две недели последовательно повысили ставки, и глобальная денежно-кредитная политика вступила в фазу одновременного ужесточения. Макростратег Deutsche Bank Генри Аллен в понедельник предупредил, что несмотря на то, что рынок уже заложил дальнейшее повышение ставок, ценообразование на конечный уровень ставок в текущем цикле ужесточения, возможно, всё ещё занижено.

По мнению Deutsche Bank, ключевой риск, с которым сейчас сталкивается рынок, заключается в том, что инфляционное давление может оказаться более устойчивым, чем ожидается, а финансовые условия не ухудшаются синхронно с ужесточением политики. В такой ситуации центробанки должны дольше удерживать ставки на более высоком уровне, чтобы добиться ожидаемого эффекта ужесточения.

Цены на энергоносители являются важной основой для такого суждения. Несмотря на то, что в последние дни цена на нефть снижалась четыре торговые сессии подряд, Brent остаётся около 96 долларов за баррель, а общий рост цен на сырьевые товары пока не полностью отражён в инфляционных данных и рыночных опросах. Deutsche Bank отмечает, что влияние энергетического шока не ограничивается лишь ценами на нефть; если давление на рост цен дальше распространится на базовую инфляцию и ожидания по заработным платам, темпы снижения инфляции могут оказаться ниже текущих рыночных прогнозов.

В то же время, динамика на рынках активов указывает на то, что финансовые условия остаются относительно мягкими. S&P 500 находится около исторических максимумов, кредитные спрэды остаются узкими, а условия корпоративного финансирования явно не ужесточились вслед за ростом ставок. Deutsche Bank считает, что это может ослабить сдерживающий эффект повышения ставок на спрос, что создаёт для центробанков дополнительное давление на дальнейшее ужесточение политики.

Исторический опыт: рынок часто недооценивает финальную ставку

Аллен особенно подчёркивает, что рынок недооценивает масштаб ужесточения не впервые. Deutsche Bank ссылается на опыт 2022 года: тогда инвесторы изначально ожидали, что ФРС повысит ставку примерно на 200 базисных пунктов за первый год, но в итоге реальное повышение превысило 400 базисных пунктов. Иными словами, на ранних этапах цикла ужесточения рынок часто не способен учесть все последующие изменения политики.

Этот опыт особенно важен в нынешних условиях. В отличие от 2022 года, когда ужесточение политики последовало уже после роста инфляции выше 8%, сейчас основные центральные банки реагируют на ценовое давление гораздо быстрее. По мнению Аллена, после прошедшего инфляционного шока центробанки скорее склонны предотвращать новый всплеск инфляции, поэтому их реакция на риски может быть ещё более упреждающей.

Однако более высокие ставки не обязательно означают, что экономика или фондовый рынок неминуемо ослабнут. Аллен отмечает, что в 1999 году, несмотря на повышение ставки ФРС и рост доходности облигаций, индекс S&P 500 за год прибавил почти 20%. Таким образом, Deutsche Bank считает, что главное — не сам факт повышения ставки, а то, оставляет ли рынок достаточно пространства для дальнейшего повышения ставок.

Если цены на нефть останутся высокими, вторичный инфляционный эффект постепенно проявится, а мягкие финансовые условия продолжат нивелировать эффект от ужесточения политики, тогда рынку, возможно, придётся скорректировать свои прежние ставки на понижение ставок. В этот момент доходность облигаций, доллар и оценка рисковых активов могут столкнуться с новым ценовым давлением.