Apollo предупреждает: кредитная логика гиперскейлеров облачных технологий основана на «ставке» с денежным потоком в 2 триллиона долларов

Согласно данным приложения Zhihui Finance, главный экономист Apollo Global Management Торстен Слок недавно опубликовал отчет с предупреждением о кредитных перспективах гипермасштабных облачных провайдеров. Он отметил, что кредитная история пяти технологических гигантов — Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft и Oracle — основана на широко принятом прогнозе рынка: их совокупный операционный денежный поток вырастет с примерно 600 миллиардов долларов до 2 триллионов долларов, увеличившись почти в три раза. Тем не менее, вопрос о том, сбудется ли этот прогноз, становится ключевой проблемой, нависающей над глобальным рынком кредитов.

Группа компаний гипермасштабных облачных сервисов — Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft и Oracle — в условиях отрицательного свободного денежного потока поддержала беспрецедентный цикл капитальных вложений преимущественно за счет привлечения долга. Рынок одобрил такой уровень заимствований, ожидая, что связанные с AI доходы в конечном итоге приведут к значительному восстановлению денежного потока.

В прошлом технологические гиганты за счет высокой выручки от программного обеспечения, рекламы и облачных услуг создавали образ компаний с сильным денежным потоком, низким уровнем долга и высокой рентабельностью, что позволяло им долгосрочно пользоваться крайне низкой стоимостью финансирования. Однако конкуренция в области AI-инфраструктуры полностью изменила этот ландшафт. Дата-центры, высокопроизводительные GPU-чипы, электросети и сетевые мощности — все это означает огромные капитальные затраты, длительные периоды возврата инвестиций и высокий темп амортизации.

Темпы роста капитальных затрат значительно опережают рост операционного денежного потока. По прогнозам рынка, суммарные капитальные вложения Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta и Oracle в 2026 году составят 769,2 миллиарда долларов, что почти вдвое превышает показатель 2025 года, а в 2027 году этот показатель может еще вырасти — до примерно 1 триллиона долларов.

Данные финансовой отчетности подтверждают это давление: во втором квартале 2026 года денежный поток, сформированный Alphabet от операционной деятельности, составил около 39,1 миллиарда долларов, тогда как капитальные затраты достигли примерно 44,9 миллиарда долларов. Свободный денежный поток снизился до примерно минус 5,9 миллиарда долларов — это первый случай с момента выхода Alphabet на биржу, когда квартальный свободный денежный поток оказался отрицательным.

По мнению Слока, если ожидаемого восстановления не произойдет, последствия затронут не только балансы отдельных технологических компаний. Интерес инвесторов к более широким AI-сделкам может угаснуть, кредитные спрэды долга гипермасштабных компаний расширятся, а сами организации могут быть вынуждены сократить инвестиционные планы. Поскольку такие расходы уже являются значительным фактором роста экономики США, их сокращение в конечном итоге отразится на ВВП.

В отчете это предположение обозначено как единственная точка консенсуса, подпитывающая данную кредитную историю. Документ не прогнозирует, что оно провалится, но четко описывает нисходящий сценарий: ослабление денежной конверсии ударит сначала по оценкам и стоимости финансирования, затем затронет инвестиции и в результате передастся реальной экономике.

В модели рейтингов S&P Global также предусматривается переломный момент в 2028 году — ускорение роста доходов и замедление капитальных вложений, — но вопрос о том, оправдается ли это предположение, зависит от того, сможет ли коммерциализация AI опередить темпы роста капитальных затрат.

Для кредитных инвесторов это означает следующее: облигации гипермасштабных компаний — это не столько классическая история с инвестиционным рейтингом, сколько сфокусированная ставка на сроки и масштаб монетизации AI.