Цей етап AI-буму: поєднання особливостей "інтернет-технологічної" та "нерухомої" бульбашок, схожий на міжнародний капітальний цикл 2008 року

Двадцять років тому, Лаудон Каунті у штаті Вірджинія, околиця Вашингтона, була одним із найгарячіших центрів бульбашки нерухомості у США, і зазнала значного удару під час глобального скорочення заощаджень та дефолтів по субпримних кредитах у 2008 році. Через двадцять років цей район покритий величезними дата-центрами, а глобальний капітал, включаючи пенсійні фонди з Канади та японський SoftBank, активно будує тут AI-інфраструктуру, перетворюючи місцевість на найщільніший вузол інтернету та AI-потужностей у світі.

Станом на фінансовий рік 2026, понад 40% податкових надходжень цього округу (1,2 млрд доларів) надходить безпосередньо із дата-центрів.

Такий екстремальний рівень залежності від одного активу знову викликає у місцевих чиновників страх, подібний до передкризового періоду 2008 року — нещодавно Лаудон Каунті не лише зупинив затвердження нових дата-центрів, але й створив спеціальний “Фонд фінансової стабільності” у розмірі 120 млн доларів, а також вимагає від операторів сплачувати гарантійні внески, щоб уникнути фінансового краху у випадку розриву бульбашки потужностей.

Тривога Лаудон Каунті є відображенням глобального дисбалансу макрофінансів.

“Дата-центр Алея” Ашберн, Лаудон Каунті, відео скріншот

Міжнародний валютний фонд (IMF) прогнозує, що з 2023 до кінця 2026 року світовий кумулятивний надлишок заощаджень сягне 1,95 трлн доларів, що приблизно на третину більше за приріст у три роки до кризи 2008 року.

Активний пул для цих коштів вже повністю змістився з нерухомості до AI-індустрії.

Масова релокація закордонних заощаджень: від купівлі держоблігацій до ставок на AI акції США

Цього разу ланцюг потоків глобального капіталу кардинально змінено:

• Канал від офіційного до приватного: На початку 2000-х закордонні заощадження з Азії тощо переважно управлялись іноземними центробанками, масово вкладались у держоблігації США, об'єктивно знижуючи глобальну вартість кредитування; тепер же великі кошти сконцентровані у руках приватних фондів, які шукають високий дохід і прямо інвестують у акції США та корпоративні бонди технологічних компаній.

• Висока концентрація ризику: За аналізом Bloomberg Economic Research, станом на кінець червня 2026-го закордонні інвестори мають близько 4,9 трлн доларів у ключових AI-секторах США (приблизно відповідає річному ВВП Німеччини), а їх частка у загальному портфелі акцій США зросла з близько 10% у 2019 році майже до 20%.

Скріншот із матеріалу Bloomberg

Старший науковий співробітник Atlantic Council, Хунг Тран, коментує: “Це неначе нафтодолари Близького Сходу у 1970-х. Азіатські технологічні компанії заробляють доларовий прибуток і реінвестують його у американський ринок; технологічний долар сьогодні — нова версія нафтодолара.”

Головний економіст HSBC в Азії Фредерік Нойман зазначає: “Саме азійський капітал живить американську AI-хвилю. Це цілком базується на крихкій глобальній рівновазі попиту і капітальних потоків. Як тільки AI-інвестиції зазнають удару, США, долар і весь світовий ринок чекає болісна корекція.”

Не лише технології, а й нерухомість: структурна трансформація AI-активів

Чому AI здатен залучити настільки масштабний транскордонний капітал? У звіті CICC “Американський AI у еру 'маршмелоу'” пропонується ключова логіка: AI-індустрія США має одночасно характеристики хардкор-технологій і “майже нерухомості”.

У площині технологічного аспекту, AI значно перевищує інтернет-компанії за продуктивністю на одну людину та здатністю замінювати робочу силу.

Дані свідчать: з часу запуску ChatGPT у 2022 році кількість зайнятих у комунікаційній і комп’ютерній галузях США знизилась на 6%; у період бульбашки доткомів 1995–2000 рр. кількість працюючих у цих секторах зросла більш ніж на 60%. Якщо оцінювати щільність праці співвідношенням числа співробітників до основних активів, у Google, Microsoft, Meta цей показник знизився з 100 у 2021 році до 37 у 2025 році.

Але з точки зору балансу, AI більше нагадує гру із великими капіталовкладеннями.

Згідно даних CICC, у другому кварталі 2026 року середня частка основних активів у Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta і Oracle перевищила 40% (традиційні промислові компанії — 37%). На піку бульбашки доткомів 2000 року частка основних активів у Microsoft, Cisco тощо в середньому була лише 15%.

Економіст Columbia Business School Стейн ван Ньювербург підрахував, що до 2032 року сукупні інвестиції у AI-інфраструктуру сягнуть майже 9 трлн доларів. Відносно ВВП це перевищить залізничний бум XIX століття і стане найбільшим розширенням капітальних видатків в історії США.

Величезні інвестиції у основні активи автоматично надають AI-компаніям “заставні” характеристики, подібні до нерухомості, що відкриває нову кредитну логіку, відмінну від часів доткомів.

Бум боргу та сек’юритизації: прощання із VC, повторення фінінжінірингу часів субпримів

Характер активів визначає модель фінансування.

Згідно з аналізом CICC, у 1990-х фінансування доткомів базувалось на VC та IPO (акціонерний капітал); а сучасні AI-інвестиції завдяки накопиченню серверних ферм, земель і обладнання, швидко переходять до боргового розширення і структурних фінансів, як у бульбашці нерухомості 2000-х.

Дані показують: у другому кварталі 2026 чистий потік залучених коштів від AI-компаній становить 16,2% доходу, з них чисте боргове фінансування — аж 21,2%, а акціонерне фінансування навпаки має чистий викуп акцій.

Це проявляється у трьох фінансових стовпах:

1. Величезний випуск корпоративних облігацій: За даними Dealogic, лише за перші шість місяців 2026 п’ять AI-гігантів випустили 159 млрд доларів у світових облігаціях, тоді як у 2024 весь рік вийшло тільки 17 млрд.

2. Поза балансовий борг і приватне кредитування: За даними Bloomberg, п’ять гігантів підписали близько 3 трлн доларів необлікованих довгострокових орендних, закупівельних і гарантійних угод. Bank for International Settlements (BIS) оцінює, що прямі кредити приватних інвестфондів AI-компаніям перевищили 200 млрд доларів, це майже 8% від загального обсягу і фактично заміщає традиційне банківське кредитування.

3. Сек’юритизація потужностей (ABS): подібно до MBS, оренда потужностей трансформується у ABS-активи. Після CyrusOne, Sabey, Stack, QTS, на початку 2026 Compass Datacenters випустив 830 млн доларів дата-центр ABS, підкріплених довгостроковими контрактами із хмарними провайдерами та розповсюджених серед пенсійних і страхових фондів, що шукають фіксований дохід.

Історичні правила про розрив бульбашки: де виникає тріщина?

Вивчаючи історію, аналітики CICC вказують, що зриви дотком-бульбашки та нерухомої бульбашки співпали з появою трьох феноменів: макро- і галузева висока левереджність, погіршення фундаментальних показників, системне посилення умов фінансування.

За поточними даними, AI-компанії мають високу множину захисту від процентів (Google — близько 82 разів, Oracle — близько 7), номінальна прибутковість галузі зберігає зростання, системних умов для розриву бульбашки поки не створено.

Стратег Invesco David Chao зазначає: “Технологія реальна, застосування реальні, багато лідерів дійсно мають надприбутки. Мене турбує, що інвесторські очікування скоро стануть непомірними.”

Однак короткострокові маржинальні тріщини в капіталі вже очевидні:

• Швидке здороження облігацій: У липні 2026 Meta випустила 12 млрд доларів облігацій із номінальною ставкою 7,5%, на 0,4 п.п. вище від рівня наприкінці 2025 року; прибутковість частини високодоходних облігацій CoreWeave після вересневого підняття ставки ФРС зросла більш ніж на 0,5 п.п.; S&P нещодавно знизив рейтинг Oracle до BBB-.

• Вичерпання урядових фінансових буферів: Колишній головний економіст IMF П’єр-Олів’є Гурінша прямо заявляє: “Навіть технологічна революція — це не безлімітний чек.” Він попереджає, що у період дотком-бульбашки державний борг був лише третиною–половиною нинішнього, а зараз понад 40 трлн доларів державного боргу США і безперервне зростання прибутковості держоблігацій сильно обмежують можливості реагувати на кризу.

• Ризик виходу приватних інституцій: Економіст Джан Марія Мілесі-Ферретті підкреслює, що багато хедж-фондів використовують державний борг як заставу для левереджу у AI-іграх: “Ці фонди дуже швидко перестановлюють портфель. Сьогодні ризик — це не продаж держоблігацій іноземними центробанками, а вимушені продажі приватних інвесторів з високим орієнтуванням на доходи для компенсації збитків в інших секторах.”

Від зупинки затвердження фізичних серверних ферм у Лаудон Каунті до багаторівневих фінансів Wall Street із сек’юритизацією потужностей, ця фінансова гра, що поєднала технологічну оцінку і боргову модель нерухомості, втягує глобальний капітал у мережу об’єднаного резонансу, небачену раніше.