Goldman Sachs попереджає: незалежно від того, чи Федеральна Резервна Система підвищить ставки у грудні, ринок може бути не готовий

Доходність облігацій США швидко знизилася з високих рівнів, дві сили, які раніше разом підштовхували ставки вгору — бум інвестицій в AI та енергетичний ціновий шок — зараз розходяться. Goldman Sachs попереджає, оцінка ринком політики Федеральної резервної системи США стає більш невизначеною, і як підвищення ставок у грудні, так і його відсутність можуть призвести до нової переоцінки ризиків.

У четвер дохідність 10-річних облігацій США за день знизилася на 17 базисних пунктів, що є найбільшим добовим падінням з березня 2023 року, та знову опустилася нижче 5%. За словами стратега відділу фіксованого доходу, валют і сировинних товарів Goldman Sachs Cosimo Codacci-Pisanelli у останньому звіті, фактором зниження дохідності стали саме ті AI-угоди, що колись штовхали ставки вгору.

У результаті розпродажів AI-акцій капітал знову спрямовується в довгострокові облігації США, коефіцієнт кореляції між акціями й облігаціями розвернувся. Облігації знову стали інструментом хеджування ризиків для інвесторів у акції. Але це не означає, що ризик зростання ставок повністю зник: тиск на пропозицію облігацій США через AI-інвестиції й боргове фінансування зберігається, а ціни на енергоносії і динаміка інфляції ще більше ускладнюють наступні кроки Федеральної резервної системи США.

Goldman Sachs все ще розглядає підвищення ставок у грудні як базовий сценарій, але вважає, що ринку важко знову повністю включити у ціни підвищення на 25 базисних пунктів. Водночас взаємодія між перспективами зростання AI, енергетичними шоками та попитом/пропозицією облігацій змінюється — ринок має як остерігатися погіршення очікувань зростання, так і не ігнорувати ризики жорсткості через стійко високу інфляцію.

AI-угоди розвернулись, облігації США знову отримали попит як захисний актив

Codacci-Pisanelli пояснює останнє зниження дохідності облігацій США трьома факторами: високі ставки почали чинити тиск на AI-активи; ризик значного уповільнення росту AI зріс; кореляція акцій і облігацій змінилась і довгострокові облігації знову працюють як хедж від ризиків на фондовому ринку.

Ці зміни контрастують із ситуацією на початку місяця, коли інфляційні дані по США несподівано зросли і акції та облігації падали одночасно. Стратег Nomura Charlie McElligott раніше також зазначав, що зі зміною оцінок перспектив зростання, зумовлених AI, облігації знову почали працювати як захист для інвестиційних портфелів.

Тим часом кредитний спред по AI-активам розширився до максимуму за рік, а ризики фінансування все більше привертають увагу. Раніше в Goldman Sachs попереджали, що кредитний ринок може залишатися спокійним, поки не почнеться нова хвиля боргового фінансування, спричинена AI-інвестиціями. Тепер корекція AI-акцій і зростання кредитного спреду ставлять під сумнів модель росту, що базується на постійному фінансуванні і розширенні капітальних витрат.

Однак, Goldman Sachs попереджає, що короткострокові зміни потоків капіталу не здатні змінити структурний дисбаланс попиту й пропозиції на ринку облігацій США. Очікується, що капітальні витрати на AI у 2027 році сягнуть близько 1,6 трильйона доларів, а частка боргового фінансування продовжить зростати. Якщо перспективи AI-інвестицій суттєво не погіршаться, попит на фінансування й далі може трансформуватися у тиск на ринок облігацій. Відтік капіталу з AI-акцій може тимчасово підтримати облігації, але для стійкого попиту необхідне більш широке падіння ринку акцій чи подальше погіршення економічних очікувань.

Підвищення ставок у грудні — базовий сценарій Goldman Sachs, але ринкове ціноутворення йому не сприяє

Перед засіданням Федеральної резервної системи США у жовтні, попри підвищені дані по інфляції, ринок істотно знизив очікування підвищення ставки цього місяця. Стратег Goldman Sachs Codacci-Pisanelli відзначає, що інфляція дала підстави для підвищення ставки, але голова ФРС Павел раніше відмовився давати чіткі вказівки щодо подальших рішень, а ринок дедалі більше схиляється до того, що підвищення відкладуть до грудня.

Goldman Sachs і надалі розглядає підвищення вартості грошей у грудні базовим сценарієм, але вважає, що ринку буде важко повністю закласти у ціни підвищення на 25 базисних пунктів. З посиленням волатильності на ринку акцій інвесторам необхідно збалансувати можливий вплив підвищення ставки на ризикові активи та ризик погіршення економічних і фінансових умов.

Станом на 23 жовтня, за даними Goldman Sachs, ринок оцінює ймовірність підвищення ставки у грудні приблизно у 90%, а кількість підвищень до вересня 2027 року — у 2,7 рази. Хоча значна частина підвищень вже врахована у цінах, майбутній шлях політики залишається дуже невизначеним. В Goldman Sachs вважають, що спрогнозувати дії Федеральної резервної системи США все ще вкрай складно.

Це також означає, що зниження дохідності облігацій США не означає досягнення піку ставок. Якщо уповільнення AI-інвестицій погіршить економічні очікування, облігації США можуть і далі отримувати попит як захисний актив; але якщо енергетичні ціни залишатимуться високими, а інфляція не знижуватиметься, ключова ставка та пропозиція облігацій все ще можуть штовхати дохідність вгору.