Tiền điện tử, cổ phiếu, trái phiếu: Góc nhìn về một chu kỳ đòn bẩy

Chainfeeds Dẫn nhập:

Tiền điện tử, cổ phiếu và trái phiếu hỗ trợ lẫn nhau; vàng và BTC cùng nhau hỗ trợ trái phiếu Mỹ như tài sản thế chấp, stablecoin hỗ trợ tỷ lệ chấp nhận toàn cầu của đồng USD, khiến quá trình giảm đòn bẩy trở nên mang tính xã hội hóa hơn.

Nguồn bài viết:

Tác giả bài viết:

佐爷

Quan điểm:

佐爷: Công cụ tài chính có quy luật tương tự như tiến hóa sinh học: một khi bước vào thời kỳ cực thịnh, sẽ phát sinh hiện tượng cạnh tranh nội bộ phức tạp và hỗn loạn. Tokenomics kể từ khi bitcoin ra đời đã xây dựng nên hệ thống tài chính on-chain từ con số không, hiện tại vốn hóa thị trường bitcoin đạt 2 nghìn tỷ USD tuy ấn tượng nhưng vẫn không thể so sánh với quy mô gần 40 nghìn tỷ USD của trái phiếu Mỹ, do đó chỉ có thể đóng vai trò giảm nhẹ một phần. Tương tự như logic mà Ray Dalio thường xuyên nhấn mạnh về việc dùng vàng để phòng hộ đồng USD, bitcoin cũng chỉ là công cụ đệm chứ không thể thay thế hoàn toàn. Khi thị trường phát triển, thanh khoản của thị trường cổ phiếu dần trở thành trụ cột mới của hệ thống token, khả năng token hóa Pre IPO xuất hiện, cổ phiếu on-chain cũng được xem là phương tiện mới sau điện tử hóa, và chiến lược DAT (kho bạc) trở thành xu hướng chủ đạo trong nửa đầu năm 2025. Đồng thời, token hóa trái phiếu Mỹ và trái phiếu doanh nghiệp dần chuyển từ ý tưởng sang thực tiễn, dù vẫn ở giai đoạn khám phá nhưng đã bắt đầu được triển khai quy mô nhỏ. Stablecoin trong quá trình này đã có vị thế kể chuyện độc lập, các quỹ và sản phẩm nợ token hóa dần được xem là đại diện cho RWA, ETF tổng hợp thì neo vào khái niệm tiền điện tử, cổ phiếu và trái phiếu để thu hút dòng tiền. Câu chuyện thị trường có lặp lại trong lĩnh vực crypto hay không vẫn chưa thể kết luận, nhưng sự trỗi dậy của altcoin DAT và ETF staking đã đánh dấu chu kỳ tăng đòn bẩy chính thức bắt đầu. Trong cấu trúc thị trường hiện tại, IPO của các công ty crypto là đường đua cao cấp và khan hiếm nhất, chỉ có rất ít công ty có thể niêm yết trên sàn chứng khoán Mỹ, điều này đồng nghĩa với việc bán chính mình như một tài sản là vô cùng khó khăn. So với đó, việc bán lại các tài sản chất lượng cao khả thi hơn, như vị thế dẫn đầu của BlackRock trong lĩnh vực ETF BTC và ETH giao ngay, các ETF staking và ETF tổng hợp mới cũng dần trở thành điểm nóng cạnh tranh. Các công ty chiến lược DAT thể hiện ưu thế độc đáo, họ hoàn thành vòng luân chuyển giữa tiền điện tử, cổ phiếu và trái phiếu: phát hành trái phiếu dựa trên bitcoin làm tài sản thế chấp, từ đó hỗ trợ giá cổ phiếu, và tiếp tục tăng nắm giữ bitcoin, thị trường vì vậy công nhận tính an toàn và đại diện của tài sản này. Trong khi đó, các công ty kho bạc ETH như BitMine, Sharplink chỉ mới thực hiện được “liên kết tiền điện tử và cổ phiếu”, vẫn chưa thuyết phục được thị trường về khả năng phát hành nợ dựa trên chính mình, mNAV dưới 1 là minh chứng. Trong tương lai, nếu ETH được công nhận rộng rãi hơn, cạnh tranh đòn bẩy cao sẽ tạo ra người chiến thắng, nhưng phần lớn các dự án nhỏ sẽ bị loại khỏi chu kỳ tăng giảm đòn bẩy. Dù quy mô token hóa cổ phiếu chưa lớn, nhưng lại có triển vọng ứng dụng rộng nhất: hiện tại cổ phiếu được lưu trữ dưới dạng điện tử, tương lai có thể lưu thông trực tiếp on-chain, token chính là cổ phiếu, cổ phiếu chính là tài sản. Robinhood tự xây dựng ETH L2, xStocks, SuperState và các dự án khác đang thúc đẩy token hóa cổ phiếu bước vào sân khấu kép của Ethereum và Solana. Đồng thời, token hóa trái phiếu Mỹ và quỹ dần hình thành các “người chơi đơn lẻ” như Ondo, nhưng tương lai của RWA chắc chắn cần mở rộng sang nhiều lĩnh vực ngoài trái phiếu Mỹ để có động lực tăng trưởng dài hạn. Cái gọi là chu kỳ đòn bẩy, về bản chất là một vòng lặp tự thực hiện. Trong giai đoạn tăng giá, các tổ chức có xu hướng tăng đòn bẩy để mua tài sản biến động cao, còn nhà đầu tư nhỏ lẻ thì bán BTC/ETH và stablecoin để chạy theo altcoin. Nhưng khi thị trường chuyển sang gấu, các tổ chức ưu tiên bán tài sản thứ cấp để giữ tài sản thế chấp cốt lõi, còn nhà đầu tư nhỏ lẻ buộc phải bán thêm tài sản giá trị cao để duy trì đòn bẩy, cuối cùng thiệt hại tập trung vào nhà đầu tư nhỏ lẻ. Kết thúc chu kỳ thường đi kèm với sự sụp đổ hoàn toàn của đòn bẩy: nếu nhà đầu tư nhỏ lẻ không còn khả năng duy trì, chu kỳ kết thúc; nếu tổ chức gặp sự cố gây ra khủng hoảng hệ thống, nhà đầu tư nhỏ lẻ cũng là nạn nhân chính, vì tài sản giá trị cao đã bị tổ chức thu gom từ trước. Quy luật này giải thích hiện tượng bitcoin giảm thì altcoin giảm còn mạnh hơn. Nhìn sâu hơn, sự kết hợp giữa tiền điện tử, cổ phiếu và trái phiếu khiến tỷ lệ đòn bẩy và biến động đồng pha, token, cổ phiếu và nợ liên kết lẫn nhau. Giả sử tồn tại một loại stablecoin lai, một phần neo vào trái phiếu Mỹ, áp dụng chiến lược delta-neutral, thì có thể kết nối ba loại tài sản này, biến biến động thị trường thành cơ hội phòng hộ hoặc thậm chí kiếm lời. ENA/USDe đã có những đặc điểm này, nhưng chu kỳ đòn bẩy cao hơn sẽ mang lại rủi ro dữ dội hơn, cuối cùng có thể dẫn đến nhiều vụ nổ dây chuyền on-chain, lặp lại vòng lặp tổ chức rút lui, nhà đầu tư nhỏ lẻ gánh chịu. Nếu lan sang thị trường chứng khoán Mỹ, kết quả có thể giống khủng hoảng LTCM năm 1998. Do on-chain không có FED, thiếu nhà cung cấp thanh khoản cuối cùng, thị trường có thể giảm cho đến khi không thể giảm thêm. Sau quá trình thanh lọc dài hạn, chu kỳ mới sẽ bắt đầu lại từ giá trị do lao động thực sự tạo ra, stablecoin cũng sẽ gắn với BTC / vàng, dần tiến tới đường cong đòn bẩy ổn định hơn.