短端掉期点悄然上行

Morning FX

最近美联储转鹰成焦点，在另一角落，美元人民币掉期点也发生了些有趣的变化。

伴随着人民币流动性收紧，隔夜掉期点逐步上行，摆脱了年初以来偏低状态。掉期曲线向下弯曲，长端Basis回归利率平价。

图：Basis回归利率平价

这一形态变化，又一次证明了今年掉期的特征：不再是汇率情绪的影子产品，而是流动性的实时映照。

一、人民币资金收紧是主因

年初以来，人民币利率过低，一直是制约隔夜掉期点的重要因素。股债跷跷板效应消失，权益资产上涨并未带来利率走紧，FR007互换利率一度新低，交易所GC001跌破1%。背后是经济K型分化加剧（新兴产业领涨，传统信贷需求疲软）。同时人民币升破6.80关口，外汇占款增加也使基础货币投放被动上升。

图：人民币资金面收紧

六月开始，过度充裕的流动性开始收紧。随着逆回购的投放力度减少和税期到来，利率中枢开始上移。DR001从1.3%攀升至1.45%，DR007上行幅度相似。关于非税收入全额缴纳准备金的消息，也扰动了人民币资金面。此前每逢月底，美元紧缺令掉期点下杀的效应，再难重现。

图：TN逐步上行，跨月偏低状态有望反转

二、美债曲线的熊平，压缩利差空间

影响掉期点的另一因素，境内美元流动性，也开始变化。之前在提到，由于美债曲线的陡峭化，借短买长的投资需求增加。人民币收益率走低，不少银行将配置盘转向美元资产，并通过卖出掉期点融入美元。境外美元平稳情况下，境内美元反而紧张。

图：美债期限利差大幅收窄

随着美联储鹰派转向，美债曲线开始熊平，短端融资成本快速上行，利差空间被压缩，借短买长的动作减少。

三、小结

（1）美联储转鹰后，短端掉期点反而上行，带动Basis回归利率平价。

（2）除了人民币资金的季节性收紧外，美债曲线的熊平也令融入美元的动作减少，跨月掉期点有望从谷底回归。