大摩CPO玻璃桥深度更新：GlassBridge替代焦虑、台积电 25kwpm PIC与FAU供应链再定价

太长不看

1.GlassBridge先改变远期想象。它把玻璃波导、可插拔连接和被动对准整合成统一接口方案，解决高通道数、可测试、可返修和 reflow 兼容问题；但它当前更贴近边缘耦合和线性光纤布局，短期很难直接取代台积电 COUPE、英伟达、AMD、Ayar Labs 仍在推进的 grating coupling 主路径。

2.CPO量产闸门在台积电PIC。Morgan Stanley 预计台积电 PIC 产能从当前约 500 片/月，提升到 2026 年 2季度 10kwpm、2026 年 4季度 15kwpm，并在 2028 年至少 25kwpm；如果下游组装良率从 20% 改善到 50%，实际光引擎出货才有机会从百万级走向数千万级。

3.测试效率是隐藏瓶颈。SoIC 后的 Insertion 2 测试已经从 2025 年下半年 1 天 1 片晶圆，改善到现在 6 小时 1 片（UTC+8），未来 6-12 个月目标是 3-4 小时 1 片（UTC+8）；这决定 CPO 从样品、NRE 走向 MP 时，致茂电子、旺矽、颖崴科技、鸿劲 这批设备和治具公司的订单斜率。

4.FAU供应链仍有2年窗口。大摩判断 2026 年 英伟达 Spectrum CPO switch 会是 FOCI 最主要的量产收入来源，FOCI 在 英伟达 CPO FAU 中约 40% 份额，英伟达 对 FOCI 收入贡献可能从 2026 年 18% 上升到 2028 年 80%；玻璃桥会压估值上沿，但短期更像远期风险项。

5.AllRing兑现质量更靠近先进封装。AllRing 的 CoWoS 业务仍是底盘，CPO 设备收入占比预计从 2026 年 11% 提到 2028 年 26%，且 CPO 设备毛利率可达 55-60%；这类公司赚的是封装扩产、光引擎耦合和 AOI 的确定性，不完全依赖单一光学路线。

6.投资排序进入第2阶段。第1阶段买 CPO 概念和光模块 beta，第2阶段要按量产闸门排序：先看台积电 PIC 扩产、Insertion 测试、Spectrum/Quantum/Rubin Ultra 节点，再看 FOCI、天孚通信、AllRing、旺矽、颖崴科技 等供应商是否把份额变成收入和利润。

CPO 这轮更新把光模块交易拉回量产细节：玻璃桥带来远期替代压力，2026-27 年更该盯住台积电 PIC 产能、SoIC 后测试效率、FAU/设备供应链收入兑现，以及 GlassBridge 何时从样品变成客户标准接口。

一、玻璃桥把CPO争议推到封装接口层

这份报告最有价值的地方，是把 CPO 讨论从“光模块会不会被替代”推进到“光怎么接到硅光芯片上”。过去一年，市场更熟悉 800G、1.6T、3.2T、LPO、CPO、NPO 这些系统级名词，但真正能卡住量产的经常是更细的东西：光纤阵列怎么固定，PIC 怎么测试，光引擎怎么和交换芯片、封装、板级互连对上，坏了能不能返修。

GlassBridge 的出现让这个问题变得更尖锐。传统 FAU 把光纤放进 V-Groove，再通过玻璃、硅或石英基板与 PIC 对准，优势是成熟、低损耗、可以定制，劣势是通道数和密度上去以后，装配、对准和一致性越来越难。GlassBridge 则把玻璃波导、连接器和被动对准封装成一类桥接结构，目标是提高高密度光纤接入时的可制造性和可维护性。

这不是一个简单的“新方案吃掉旧方案”。GlassBridge 更像把 CPO/NPO 的接口从一次性装配件变成系统级连接架构：可以先测试、再连接，也更容易做返修和平台化接口。但 CPO 当前最大的商业问题仍是量产爬坡，不是概念先进性。短期交易不能只看谁的路线听起来更漂亮，要看谁能进入台积电 COUPE、英伟达 Spectrum/Quantum、AMD MI500、Ayar Labs 等真实客户节点。

对投资来说，GlassBridge 的第一层影响是压缩传统 FAU 的远期估值幻想。只要市场相信 CPO 未来会走向高通道数、可维护、可重构的系统接口，FAU 供应商就不能只用“我是独家、我是稀缺”来定价。第二层影响更重要：它提醒市场 CPO 不是单点器件替代，而是一个封装、测试、光学、连接器和系统架构一起迁移的过程。谁能拿到量产插入点，谁才有利润。

二、短期主线仍在台积电COUPE和grating coupling

Morgan Stanley 对 GlassBridge 的态度其实很克制：方案很强，但离大规模量产还有距离。这个判断对交易很关键，因为如果投资者把玻璃桥当成 2026 年就会大规模替代 FAU 的变量，就会过早砍掉天孚通信、FOCI、Senko 这批 FAU 供应商的量产窗口。

当前更现实的主线是台积电 COUPE。报告判断，台积电 COUPE 以及 英伟达、AMD、Ayar Labs 等路线，未来几年更可能沿用 grating coupling，因为它更容易进入近期量产。GlassBridge 当前的位置更像 edge coupling 里的高密度桥接方案，先解决部分接口痛点，再看能否扩大到更多系统架构。

这里有一个容易被市场误读的点：GlassBridge 并不天然等于更低插损。康宁 对 O-band fiber-to-PIC coupling 的公开资料给过约 1.5 dB 插损口径，传统 FAU 组件的插入损耗在特定工艺和装配下可以低得多。最终谁更优，取决于系统总损耗、装配节拍、可返修性、良率、客户可靠性标准和整机成本，而不是单独拿一个光学参数比较。

这个框架下，CPO 交易要从“光模块是不是要被 CPO 替代”升级到“什么节点先变成订单”。第一步是 英伟达 Spectrum CPO switch 和 Broadcom Tomahawk 这类 scale-out 交换；第二步是 AMD MI500、Ayar Labs、AWS Trainium 等 scale-up 或 chiplet/OIO 节点；第三步才是更远期的 Feynman Ultra、Rubin Ultra 后续代际和更高密度连接方案。玻璃桥在第三步的想象更大，在第一步和第二步仍需要客户路线图验证。

三、台积电PIC产能决定CPO出货上限

CPO 的供给上限先看台积电 PIC 产能。报告给出的节奏很清楚：当前 PIC capacity 约 500 片/月，2026 年 2季度规划到 10kwpm，2026 年 4季度到 15kwpm，2028 年至少 25kwpm。这个数字看起来只是晶圆产能，实际上它决定了光引擎能不能从工程样品进入规模出货。

Morgan Stanley 用一个底层测算把这个逻辑拆开：单片晶圆约 648 颗 die，SoIC yield 按 50% 计算，下游组装良率如果仍只有 20%，25kwpm PIC 产能也不能直接等于 9700 万颗光引擎出货；只有 assembly yield 改善到 50%，实际 optical engine shipment 才可能接近 4860 万颗。产能和良率一起看，CPO 才有真实供给弹性。

这个测算对估值有两个含义。第一，2026 年 CPO 仍然是从 100T 交换机和小批量客户节点开始的放量，不应该用远期 2030 年的 200k 台 CPO switch 出货去给所有供应商提前满估值。第二，只要台积电 PIC 产能和下游 assembly yield 按季度兑现，供应链收入会出现阶梯式上修，尤其是 FAU、光引擎测试、AOI、dispensing、socket、handler 这些卡在量产节点上的公司。

CPO switch 出货曲线也支持这个节奏。报告预计 2026 年 CPO switch 约 23k 台，主要是 100T，英伟达 Spectrum 占大头；2027 年提升到 59k 台，2030 年约 200k 台。这个曲线不是直线增长，核心拐点取决于 Spectrum、Quantum、Tomahawk、Rubin Ultra、MI500/MI600 和云厂自研 ASIC 的系统导入。供应链公司如果只拿到 NRE 和小批量样品，很难支撑高估值；如果拿到主流平台 MP，估值模型会明显变化。

四、Insertion测试是被低估的量产闸门

很多 CPO 讨论喜欢盯光学件本身，但这份报告把测试讲得很细。CPO 的真正难点，是在封装前、封装后、光引擎成品、交换机系统不同阶段都要确认电、光和高速信号是否合格。传统光模块可以在模块级做大量测试，CPO 把光引擎贴近交换 ASIC，测试窗口前移，返修成本上升，所以晶圆级和封装级测试能力变得更值钱。

最关键的是 Insertion 2：SoIC 后的晶圆级 E/O、O/E、O/O、高速 S 参数测试。报告指出，这一环节的节拍已经从 2025 年下半年一天一片晶圆，改善到现在约 6 小时一片（UTC+8），未来 6-12 个月目标是 3-4 小时一片（UTC+8）。这个变化比单纯喊 CPO 量产更硬，因为它直接决定台积电 PIC 扩产能不能转化为可交付光引擎。

这也是为什么 CPO 交易不能只买光模块龙头。到量产阶段，供应链利润可能沿着测试难度重新分配：会做 optical engine tester 的 致茂电子、能提供 probe card 和测试接口的 FormFactor/旺矽、能做高端 socket 的 颖崴科技、能做光学对准与 handler 的 鸿劲，都会在客户验证中获得更强议价权。它们未必都有最大的收入弹性，但更贴近量产瓶颈。

如果未来 2-3 个季度只看一个 CPO 进度指标，应优先看 Insertion 2 从 6 小时一片（UTC+8）向 3-4 小时一片（UTC+8）推进的证据。它比客户 demo 更重要，也比“某某路线被验证”更能说明量产正在接近。只要这个节拍继续改善，2026 年下半年到 2027 年的 CPO 订单就会更可信。

五、供应链排序：FAU先兑现，玻璃桥压远期

在 Morgan Stanley 的亚洲 CPO 供应链名单里，台积电、日月光投控、FOCI、AllRing、旺矽、颖崴科技、鸿劲 都被放在更积极的位置，天孚通信也被视为高端 FAU 的竞争力代表。这个排序背后的逻辑很简单：2026-27 年 CPO 仍在从工程样品走向量产，真正赚钱的是进入客户 BOM、NRE、MP 和设备采购的人。

FAU 供应链仍有两年窗口。报告明确提到，FOCI 的 CPO MP revenue 会从 2026 年 7月开始，并在 2027 年放大，早期主要来自 Spectrum CPO switch。天孚通信、FOCI、Senko 是 英伟达 2026 年 scale-out CPO 里最核心的 FAU 供应商组合之一。对于 FAU 公司，GlassBridge 是估值天花板压力，不是 2026 年收入塌陷信号。

这张排序表也解释了为什么同样叫 CPO，公司的交易逻辑完全不同。天孚通信和 FOCI 更像“FAU 份额和客户导入”交易；AllRing 更像“先进封装设备和 CPO 后段设备”交易；旺矽、颖崴科技、鸿劲 更像“测试节拍和量产治具”交易；玻璃桥相关公司则更像“下一代接口标准”交易。把这些公司混成一篮子 CPO 概念，容易错判弹性和风险。

六、FOCI：2026年过渡，2027年开始看收入斜率

FOCI 的模型很典型：2026 年仍有过渡压力，2027-28 年收入斜率很陡。Morgan Stanley 把 2026 年收入和 EPS 下调，主要因为量产收入启动时间、产品组合和早期成本压力；但对 2027-28 年的长期判断没有明显下修，目标价维持 NT$708，评级维持 Overweight。

报告给的核心假设是，2026 年 Spectrum-X 主流 scale-out CPO optical engine production 约 60-100 万个，对应 CPO switch 约 20k 台。天孚通信、FOCI、Senko 是主要 FAU 供应商，其中 FOCI 约 40% 份额。英伟达 对 FOCI 收入贡献预计从 2026 年 18% 提高到 2027 年 42%、2028 年 80%。这个曲线意味着 FOCI 的投资核心不是 2026 年利润，而是 2027 年主客户放量和 2028 年客户扩散。

FOCI 的优点是客户和产品线很清晰。英伟达 scale-out 先走 Spectrum/Quantum，scale-up 未来有 OIO/Feynman Ultra，AMD MI500/MI600、Ayar Labs、AWS Trainium、迈威尔科技、联发科 都是中长期客户线索。报告还提到 FOCI 已经有 10 个以上客户原型项目，2026 年贡献 NRE，2027-28 年进入量产。这些项目目前没有完全进入模型，构成 bull case 的来源。

FOCI 的风险也很直接。第一，2026 年利润不漂亮，早期收入多、费用高、良率和产品组合还没有完全跑开。第二，英伟达 贡献从 18% 快速升到 80%，主客户集中度会显著提高。第三，GlassBridge 如果比预期更快进入主流客户，传统 FAU 的长期份额会被重新定价。第四，扩产资金和资本开支必须转化为稳定良率，否则高收入增速会被毛利率吃掉。

对 FOCI 的投资判断可以更直白：短期别用 2026 年 EPS 解释股价，应该用 2027 年收入斜率和客户验证解释估值；但也别把 2028 年 80% 英伟达 贡献当成无风险确定性。FOCI 最好的买点来自两个证据同时出现：Spectrum CPO MP 顺利启动，且非 英伟达 客户 NRE 转 MP 的时间表变清楚。