大摩给SpaceX(SPCX.US)贴了个新标签：AI动荡里的“安全垫”，目标价看至300美元

智通财经APP获悉，自上周五以来，一场围绕前沿AI模型开发是否应当“主动减速”的争论，迅速从技术圈蔓延至资本市场。Anthropic首席执行官达里奥·阿莫代伊(Dario Amodei)于9月12日发布三步计划，呼吁“为前沿AI的发展设定节奏”，OpenAI的萨姆·奥尔特曼(Sam Altman)随后表态将采纳Amodei提出的“具有员工级别访问权限的独立评估者”方案，就连向来以激进著称的埃隆·马斯克(Elon Musk)也罕见地加入了这一阵营。消息发酵后的首个交易日，全球科技股一度重挫。

然而，在一片AI概念股的恐慌性抛售中，摩根士丹利分析师Adam Jonas却向客户传递了一个颇为另类的判断：SpaceX(SPCX.US)或许恰恰是这轮动荡中防御属性相对更强的AI标的。在9月15日发布的研报中，Jonas重申了对SpaceX的“增持”评级和300美元目标价，并给出了以下理由。

多元化的底色：不只是“AI概念股”

Jonas在报告开篇做了一个颇为坦诚的声明。他写道：“你不能既要又要。”言下之意是，SpaceX的绝大部分资本开支和远期盈利增长确实由企业AI业务驱动，任何AI交易的实质性放缓对这只股票都是逆风。但问题的另一面在于，SpaceX的收入结构并非纯粹押注于AI算力叙事。

根据公司8月4日发布的2026年第二季度财报，星链全球订阅用户数已达1200万，较去年同期的600万翻了一倍，单季度净增170万。企业及政府客户的持续扩张使星链成为SpaceX目前最大的收入来源。Jonas认为，这一现金牛业务的增长驱动力来自卫星通信本身的市场渗透，而非行业性的AI资本开支周期。

与此同时，SpaceX的星舰项目也在按自己的节奏推进。据美国联邦航空管理局的最新通告，星舰第14次试飞已调整至最早9月22日，从得克萨斯州Starbase发射。这次任务将首次尝试入轨并部署真正的星链卫星。更值得关注的是第15次飞行——如果第14次任务顺利完成，SpaceX计划在不到30天内进行下一次发射，并在第15次任务中尝试用发射塔的“筷子”机械臂同时捕获超重型助推器和星舰飞船，这将是完全可重复使用系统的关键验证步骤。

Jonas认为，星舰发射节奏属于典型的工程驱动型里程碑，与AI模型的训练进度或监管博弈几乎无关。

远期期权：轨道AI与机器人协同

如果说星链和星舰构成了SpaceX的“非AI基本面”，那么太空算力项目则是Jonas眼中的长期期权。2026年初，SpaceX向FCC申请了发射多达100万颗数据中心卫星的许可。7月，公司正式对外披露了名为“Starmind”的轨道数据中心项目，首颗AI卫星AI1具备约150千瓦的峰值算力，配备70米太阳能帆板展开翼展和液体散热器冷却系统。SpaceX还与英伟达(NVDA.US)合作，为轨道环境定制了基于Vera Rubin NVL72架构的太空优化版AI计算系统，首批发射目标定在2027年第四季度。

Jonas坦承，这一愿景的规模化落地大概率要在2030年之后，本质上是“一个相当长期限的期权”。但他同时提示，市场当前对SpaceX与特斯拉(TSLA.US)在机器人和本土芯片制造领域的协同合作几乎没有给予任何估值。

根据公开信息，两家公司正在联合推进“Terafab”半导体制造项目，旨在将逻辑芯片、存储、封装和测试整合在同一设施内，为特斯拉的Optimus人形机器人和Cybercab提供芯片，同时也为SpaceX正在开发的太空数据中心供应组件。特斯拉已入股SpaceX，双方还签署了涵盖Terafab和“数字Optimus”等联合项目的协议。马斯克本人将这种关系描述为“共同依赖”，并警告称“如果没有Terafab，特斯拉扩大Optimus产能的能力将受到限制”。

财务灵活性：现金充裕、借多少花多少

在资产负债表层面，Jonas特别强调了SpaceX管理层的资本配置主动权。截至第二季度末，公司持有约1000亿美元总现金和约60亿美元净现金。

Jonas预计公司未来将通过债务市场大举融资，将债务/EBITDA比率推至1.5至2倍，但关键在于节奏和规模均可由管理层灵活掌控——“它只花它能借到的钱，而且只在商业计划奏效的前提下才花”。SpaceX在IPO后已获得三大国际评级机构的投资级信用评级，并已发行200亿美元短期无担保票据用于偿还明年到期的过桥贷款。这种融资能力在AI减速情景下构成了一层额外的缓冲。

估值：市场几乎没给AI业务定价

从估值角度看，Jonas测算SpaceX约2万亿美元市值中，约四分之三由太空和通信业务贡献。剔除AI业务对应的股价约125美元——即太空业务对应每股约8美元，卫星通信业务每股118美元——而以当前股价来看，AI业务(企业AI加上X与Grok)仅获得约10%的隐含估值，即每股约17美元(基于其183美元的AI业务估值)。Jonas在7月就曾提出“SpaceX在100美元意味着AI价值归零”的论断。

他进一步做了一个敏感性测算：每增加1GW的铭牌算力(按每瓦50美元、70%增量利润率、10倍EBITDA资本化)，可增加约27美元的每股价值，相当于当前股价的15%至20%。摩根士丹利对2027财年的AI算力预测为4.9GW，而公司自身的目标是“接近10GW”。

“马斯克因素”

Jonas的第五条理由回到了马斯克本人。他在报告中写道，在过去二十年对这位CEO管理风格的观察中，“他不是那种会浪费一场好危机的人”。特斯拉在2018至2019年“产能地狱”期间和2020至2021年新冠疫情期间的表现，被Jonas视为公司在高压环境下实现运营和股价双重突破的历史证据。