分析-日本债券“飞刀”阻碍资金回流潮

Ankur Banerjee/Kevin Buckland/Saqib Iqbal Ahmed

路透新加坡9月25日 - 日本资金回流的浪潮已经开始 (link)，但规模更大的海外资产回流正因以下不确定性而受阻：日本国债收益率将在何处见顶，以及日本央行 (link) 还需要将利率上调多少。

日本央行 (link) 目前采取的措施——包括上周加息、承诺应对通胀以及据称在外汇市场进行利率监控 (link) ——可能已足以抵御(link) 新一轮针对日圆(link) 的投机性押注(link)。

然而，在债券收益率持续攀升且政策制定者对利率还需上调多少几乎未提供任何线索的情况下，主要投资者仍不愿大举投资国内债券。上周会议上出现的两张鸽派反对票，以及本周债券市场的进一步抛售，都加剧了这种不确定性。

这种谨慎态度正在放缓资本回流，导致全球最大的海外资本池之一目前仍主要停留在海外，从而限制了日圆持续走强的空间，这可能对全球市场产生深远影响。

“快钱套利交易已经平仓；慢钱套利交易尚未开始，”德意志银行驻东京的固定收益策略师大森（Shoki Omori）表示。

“剩下的主要是结构性资金：日本养老金……以及持有未对冲海外资产的家庭。”这对日圆而言意味着，持续贬值的时代可能已经结束，但持久的升值趋势尚未开始。

日圆已回吐了9月初大部分的急剧涨幅，周五兑美元汇率徘徊在159左右，距离157这一水平并不远——该水平是路透本月早些时候对分析师进行的调查得出的六个月预测中位数。

受此影响，日圆今年以来的跌幅仅约1%，尽管在经历多年下跌后，其汇率7月曾触及近四十年低点，一度逼近1美元兑164日圆。

数据显示，随着汇价回落，做空者已纷纷撤离，日圆投机头寸在9月前两周内从深度净空转为97亿美元的净多头——这是自2025年7月以来的最高水平。

分析师表示，日圆面临的另一项挑战是，主要央行几乎都已开始加息以应对中东战争带来的通胀压力，这表明与日本的利差短期内不太可能收窄。

“没人愿意接飞刀”

促使更多日本资金留在国内的债券逻辑很简单：基准10年期日本国债收益率 JP10YTN=JBTC 在不到两年的时间里飙升了两个百分点，达到30年来的最高水平——超过3%，这削弱了海外债券的吸引力。

德意志银行的大森表示，对于日本投资者而言，对冲后的美国国债收益率低于日本国内债券。

根据巴克莱对日本证券交易商协会数据的分析，上月投资者买入了4.8万亿日圆的主权债券，创下三个月来最大净买入额，其中银行和保险公司均位列买方之列。

汇丰银行估计，日本的银行今年已出售约700亿美元的外币债券，而去年则买入350亿美元，这种退潮趋势从欧洲到澳大利亚的各个市场均有体现。

然而，持有438.6万亿日圆（2.78万亿美元）资产的人寿保险公司行动缓慢，从日本生命保险协会公布的整体投资组合数据中，尚无法明确其资产配置调整的具体规模。

“就日本资金回流而言，目前仍处于初期阶段，”道富环球投资管理公司（State Street Global Advisors）外汇组高级投资组合经理亚伦·赫德（Aaron Hurd）表示。

“我认为资金回流的势头可能会在2027年开始加速，”他说，“对投资者而言，关键是要确认日本债券收益率已见顶。没有人愿意去接‘落下的刀’。”

这种判断可能会迅速改变。日本财务大臣已鼓励规模达1.8万亿美元的政府养老金投资基金（GPIF）增加对本土市场的配置，分析师表示，该基金的转向可能会促使其他投资者效仿。

先锋投资（Pioneer Investments）市场策略总监帕雷什·乌帕迪亚亚（Paresh Upadhyaya）表示：“如果GPIF正式宣布这一消息，或者我们看到确凿的数据表明日本国债的国内配置比例确实有所上升……这将迫使其他国内投资者也调整其国内资产配置，如果他们尚未采取行动的话。”

不过，随着美国国债收益率 上升以及市场预期美联储将进一步收紧货币政策，日本央行可能难以跟上步伐，也难以推动日圆持续走强。

“在局势稳定之前，现在可能不是日本央行再次采取鹰派举措，或是外汇市场平仓美元/日圆头寸的好时机，”野村证券首席宏观策略师松泽（Naka Matsuzawa）表示。

“我们需要的是那些长期投资者，他们开始看到日本央行（利率）正常化政策的结束，并开始将资金汇回——我认为这可能会导致日圆升至150以上。但现在还不是时候。”

(1美元 = 157.8700日圆)

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