Delphi Digital發佈策略深度分析報告：Saylor的「無限持有」方式接近關鍵門檻

BlockBeats News，5月12日：加密貨幣研究機構 Delphi Digital 發布最新報告《How Far Can Saylor Stretch It》，重點分析 Strategy 目前比特幣累積模式的可持續性，並指出其籌資結構正逐步接近關鍵壓力點。

報告指出，Strategy 早期持續累積比特幣的可持續性在於 MSTR 股價持續高於公司比特幣淨資產價值（mNAV），使公司能夠透過發行新股來購買 BTC，從而實現「每股比特幣持有量增長」。

然而，目前 MSTR 基於 EV 的 mNAV 已降至約 1.24 倍，顯示通過普通股增發持續融資的空間已大幅收窄，接近盈虧平衡點。

同時，Strategy 過往高度依賴可轉換債券融資。雖然低息可轉債協助公司快速擴張，但目前尚有約 82 億美元的本金債務未償還，且將於 2027 年 9 月開始進入大規模償還周期。

報告認為，真正支撐其持續購買比特幣的是 STRC（Strategy Preferred）融資結構。STRC 針對追求收益的投資者，提供年化 11.5% 並按月支付的股息，使公司能以募集資金繼續購買 BTC，且無新增可轉債到期壓力。

但 Delphi 指出，這種模式的代價是「不斷增長的固定收益負債」。每次 STRC 融資雖然立即增加 BTC 儲備，但同時也產生日後的分紅支出義務。

報告警告，若BTC 價格持續上漲且 MSTR 溢價保持高位，此結構仍可運行。但若 BTC 長期維持區間震盪，分紅負債將持續累積，而普通股融資的效率將持續降低。

此外，Strategy 目前仍持有 22.5 億美元現金儲備，足以覆蓋 2027 年約 10 億美元的可轉債回售壓力，但 2028 年的大型債務牆仍待應對。Delphi 亦指出，STRC 目前授權融資上限為 283 億美元，一旦達到上限且無法擴充，Strategy 持續「購買比特幣」以對沖股息稀釋的能力或將明顯削弱甚至停止。