瑞銀：美企Capex意願觸底反彈，進一步加息對經濟衝擊或有限

美國企業資本支出意願正從低谷反彈，進一步升息對經濟增長的邊際拖累或因此低於歷史經驗。

瑞銀在近期報告中指出，美國企業投資已經經歷較長時間的疲弱，當前資本支出的起點明顯低於過去週期。在此背景下，即使利率持續上升，其對企業投資的新增壓力空間也可能有限。

同時，AI投資依然是美國資本支出增長的主要支柱。過去8個季度，AI相關投資同比增長26%；但更值得關注的是，剔除AI因素後，企業資本支出意願也開始回升，顯示投資企穩跡象可能正從科技行業向更廣泛的企業部門擴散。

瑞銀認為，長期低迷所累積的維護與更新需求、企業充裕的營運現金流，以及AI需求向其他產業擴散的可能性，都可能為資本支出修復提供支撐。這代表，判斷緊縮政策的影響，不能只看利率水準，還要觀察企業投資的邊際變化。

傳統投資持續疲弱，利率衝擊空間或已收窄

根據聯準會FRBUS模型的經驗法則，利率每上升100個基點，第一年大致會令經濟增長減少60個基點，兩年內累計拖累最多可達150個基點。這也是市場評估進一步緊縮影響的重要依據。

但瑞銀指出，本輪週期的不同之處在於，企業投資並非從高點進入緊縮階段。

過去8個季度，美國私人非住宅固定投資同比平均僅增長0.1%，遠低於3.2%的長期均值；住宅投資同比平均下降2.0%，也明顯低於2.2%的長期均值。除科技產業外，美國傳統投資已持續疲弱至少兩年。

因此，在投資本身已處低位的情況下，利率持續上升仍會形成約束，但進一步壓低企業支出的空間可能已經縮小。FRBUS模型所反映的利率衝擊並未失效，只是歷史時期較為健康的投資起點與當前情況存在明顯差異。

非AI資本支出意願回升，投資出現早期轉折

AI仍然是目前美國資本支出最強勁的增長來源。過去8個季度，AI相關投資同比增長26%，顯示美國企業投資並非全面收縮，而是高度集中於AI領域。

但瑞銀觀察到，非AI領域的資本支出意願也開始改善。

瑞銀匯總14項地區聯準會製造業和服務業調查中的資本支出意願指標，並取其中位數。該指標在2025年4月之後一度跌至歷史第3低百分位，到2026年8月已反彈至第36百分位。

這一水平仍然不高，但方向已經發生變化。歷史數據顯示，該指標每上升1個點，約相當於1.2個標準差，通常對應資本支出增速提高約5.5個百分點。雖然意願不等同於實際支出，但通常會領先於資本支出變化。

瑞銀同時對固定資本投資進行了AI因素剔除，總共剔除5類AI相關投資。不過，“非AI”口徑中仍可能包含部分AI支出，因此這一變化更適合被理解為非科技投資出現企穩信號，而不能視為AI影響已經被完全排除。

更新需求與充裕現金流支撐Capex修復

資本支出意願回升，一個現實原因可能是先前被延後的維護與更新需求開始釋放。非科技投資持續疲弱至少兩年後，部分企業可能已難以繼續延後設備與設施更新，因此近期Capex回升未必意味著全面擴張，也可能首先來自必要支出重新啟動。

企業現金流則提供了資金基礎。營運現金流同比增加8250億美元，增幅達25%；同時，除超大型雲服務商（hyperscalers）外，資本支出佔營運現金流的比例仍接近歷史低位。

這意味著企業並非缺乏資金，而是先前未將更多現金流轉化為投資支出。若資本支出意願持續回升，充裕的內部現金流有望降低企業對外部融資的依賴，進而減弱高利率對企業投資的直接限制。

此外，若AI基礎設施、軟體和自動化需求持續向非科技產業擴散，資本支出修復有可能進一步擴大。當前數據尚不足以證明這一趨勢已全面形成，但非AI投資意願自歷史極低水平反彈，已釋放出值得關注的早期訊號。