نائب رئيس البنك المركزي الأوروبي يطلق "إنذار الفقاعة": تقييمات أصول الذكاء الاصطناعي "مرتفعة جداً"، والأسواق المالية معرضة للتصحيح بسهولة

أفاد تطبيق زايتون فاينانس أن نائب رئيس البنك المركزي الأوروبي، بوريس فوجيتش، حذر من أن الارتفاع الحاد في تقييمات السوق، المدفوع بشكل رئيسي بحمى الذكاء الاصطناعي، يجعل أسواق الأسهم أكثر عرضة لمخاطر التصحيح.

وقال المسؤول الكرواتي في بودكاست البنك المركزي الأوروبي "Euro Matters" الذي نُشر يوم الثلاثاء: "مثل هذه نسب السعر إلى الأرباح أو الأرباح الآجلة، حتى وإن لم تكن غير مسبوقة، فلم تُشاهد منذ وقت طويل". وأضاف: "قد يتبين في النهاية أن هذه التقييمات مبررة، لكن قد لا يكون كذلك".

وحذر قائلاً: "حجم الانكشاف كبير ويواصل الارتفاع"، مضيفًا: "يجب أن نكون حذرين للغاية ونراقب الوضع عن كثب، لأنه في ظل هذا الحجم الضخم من الانكشاف وتدفق الاستثمارات، فإن ذلك بالتأكيد سيشكل خطراً على إعادة تسعير سوق الأسهم".

الجوقة الموحدة لرؤساء البنوك المركزية

تصريحات فوجيتش عززت التوافق المتزايد بين رؤساء البنوك المركزية والهيئات التنظيمية والمستثمرين بأن تقييمات شركات الذكاء الاصطناعي الكبرى قد تكون مبالغًا فيها، وأن أي هبوط مفاجئ في قيمتها قد يؤدي إلى تصحيح أوسع في الأسواق العالمية. قبل يوم واحد فقط، صرحت رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاغارد بأن تقييمات أصول قطاع الذكاء الاصطناعي "مرتفعة للغاية"، وأن حدوث تصحيح "محتمل للغاية"، ولكن لا أحد يعرف متى سيحدث.

وهذا ليس موقفًا فرديًا داخل البنك المركزي الأوروبي. ووفقًا للتقارير، أصدر خمسة خبراء اقتصاديين بالبنك المركزي الأوروبي (مالين أندرسون، يوهانس بريكنفيلدر، ستيفانو كورادين، كالين نيكولوف وماريا أنطونيتا فيولا) تحليلًا في 17 أغسطس بأنه "من الممكن حدوث تصحيح في تقييمات سوق الأسهم الحالية"، ولمنطقة اليورو، "سيكون ذلك مسألة استقرار مالي، وليس فقط مشكلة خاصة" — أي أن الصدمة لن يتحملها مستثمرو أسهم التكنولوجيا فقط.

توقيت التحذيرات جدير بالملاحظة

صدرت هذه التصريحات في وقت تواجه فيه شركات تطوير الذكاء الاصطناعي مثل Anthropic PBC و OpenAI خلافًا مع إدارة الرئيس الأمريكي دونالد ترامب، بسبب دعوتهما القطاع بأكمله إلى إبطاء وتيرة تطوير الذكاء الاصطناعي. وقد تسببت هذه الدعوة بالفعل في عمليات بيع لأسهم التكنولوجيا، وأثارت الشكوك حول ما إذا كان اندفاع بناء مراكز البيانات العالمية سيستمر.

في الواقع، أغلقت أسواق الأسهم الأمريكية الليلة الماضية بانخفاض جماعي في المؤشرات الثلاثة الرئيسية. لكن المنطقة الأكثر تضررًا كانت قطاع أشباه الموصلات — حيث هوى مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بنسبة 5.86% في يوم واحد، ليسجل أكبر انخفاض يومي منذ الأول من يوليو.

وفي الليلة نفسها، اخترق عائد السندات الحكومية الأمريكية لأجل 10 سنوات مستوى 5% خلال التداولات، وذلك لأول مرة منذ أكتوبر 2023. وعلاوة على ذلك، بعد الذعر المؤقت بشأن الرسوم الجمركية في عام 2025، قفز دين الهامش في سوق الأسهم الأمريكية بنسبة 77% في غضون 14 شهرًا، متجاوزًا 1.5 تريليون دولار، ويواجه الآن "مستوى تقييم تاريخي، وارتفاع معدلات خالية من المخاطر، وتباطؤ الذكاء الاصطناعي" كثلاثة صدمات متتالية.

إلى أي مدى تجاوزت التقييمات حدودها؟

ما يدعم تقدير فوجيتش بأن الوضع "نادر لسنوات"، هو مجموعة من بيانات التقييم التي تستحق أن تدون في التاريخ. وفقاً لمنصة NextFin المعلوماتية، ظل مؤشر شيلر المعدل حسب الدورات لمؤشر S&P 500 فوق 40 منذ مايو 2026 — والمرة الوحيدة في التاريخ التي استمر فيها عند هذا المستوى لعدة أشهر كانت قبل ذروة فقاعة الإنترنت في مارس 2000، والقيمة الحالية قريبة من 40 وأعلى، تقترب من الرقم القياسي 44.2، أي 2.3 ضعف المتوسط الطويل الأجل البالغ 17.

سخونة التقييمات لا تقتصر على نسبة السعر إلى الأرباح فقط. فقد ارتفع "مؤشر بافيت" لنسبة القيمة السوقية الإجمالية للأسهم الأمريكية إلى الناتج المحلي الإجمالي إلى أكثر من 237%، وهو أعلى بكثير من الحد التحذيري "اللعب بالنار" 200% الذي وضعه بافيت نفسه. ومنذ بدء السوق الصاعدة الحالية في أكتوبر 2022، ارتفع S&P 500 بنسبة 127%، وداو جونز بنسبة 95%، وناسداك بنسبة 161%، وكان الدافع الرئيسي للصعود هو الإنفاق على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

كما أن الزخم الصعودي يظهر تركّزًا غير معتاد: حيث تشكل "السبع الكبار" (آبل، مايكروسوفت، إنفيديا، جوجل، أمازون، Meta، تسلا) أكثر من 35% من القيمة السوقية لمؤشر S&P 500؛ وتستأثر المراكز العشرة الأولى من حيث القيمة السوقية بنحو 38%، في حين أن حصتها من الأرباح تبلغ 31% فقط (وفقًا لتجميع NextFin حتى أوائل عام 2026). هذا التركيز يعني أن تعثر عدد قليل من الأسهم سيُصبح حدثاً على مستوى السوق بأكمله، وليس مجرد تناوب يمكن التحكم به بين القطاعات.

بالنسبة لأوروبا، فإن الانكشاف هو أمر واقعي. فوفقًا لتحليل فريق خبراء الاقتصاد في البنك المركزي الأوروبي، تمتلك الأسر في منطقة اليورو حوالي 440 مليار يورو من أسهم الشركات السبع الكبرى في سوق الأسهم الأمريكية، ويوازي حجم انكشاف صناديق التقاعد وشركات التأمين هذا المستوى — وجزء مهم من هذا الانكشاف تم بسبب أدوات المؤشرات السلبية مما خلق مراكز تركيز "غير طوعية".

ما المختلف هذه المرة: هامش الأمان أرق

مقارنة بانهيار فقاعة الإنترنت لعام 2000، ربما لا يكمن الاختلاف الأهم في صميم الفقاعة نفسها، بل في "سلاح التثبيت" المتاح. ففي عام 2000 كان لدى الاحتياطي الفيدرالي مجال واسع لخفض الفائدة، وكانت الحكومة قادرة على التدخل لدعم السوق. لكن التحليل يشير إلى أن الهامش السياسي اليوم أقل بكثير — الفوائد بالفعل منخفضة، والدين العام مرتفع للغاية. وإذا تزامن التصحيح مع عدم الاستقرار في السوق بشكل عام، سيكون من الصعب على صانعي السياسات تهدئة الوضع بسهولة — وهذا هو المنطق الأساسي لرفع البنك المركزي الأوروبي لهذا الأمر إلى "مشكلة استقرار مالي".

كما أشار فوجيتش في البودكاست إلى وجود مخاطر جيوسياسية وسياسات مالية تشكلان خطرين محتملين على النظام المالي، موضحًا أن الأولى "يمكن أن تغير الأسعار وتوجهات السوق بسرعة"، أما بخصوص الثانية، فبعض البلدان لديها "أوضاع مالية غير مستدامة على المدى البعيد".

وقال: "تعلمنا من التجارب السابقة أن ما هو غير مستدام لا يمكن أن يستمر"، موضحًا أن معالجة هذه القضايا ينبغي أن تكون عاجلة وليس آجلة. "وهذا أيضًا جانب يجب أن نراقبه عن كثب، لأن هذه الأسواق معرضة أيضًا لإعادة تسعير، ويمكن أن تتم بوتيرة سريعة نسبيًا".

المخاطر الجيوسياسية ليست وهمية: فقد تجاوز خام برنت يوم الاثنين 107 دولارات للبرميل، والصراعات في الشرق الأوسط باتت تضيف ضغطًا ثانيًا لإعادة تسعير التقييمات مع تأثيرها على التضخم وسوق السندات. أما على صعيد أسعار الفائدة، فتُظهر أداة FedWatch لـ CME أن السوق تراهن بنسبة تقارب 90% على رفع الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر؛ وقد حذر تحليل Macro Risk Advisors من أن رفع الفائدة المحتمل هذا الأسبوع قد يتسبب بتصحيح في مؤشر S&P 500 بنحو 10%.

حذر البنوك المركزية: التحذير لا يساوي التشاؤم المطلق

الجدير بالذكر أن البنك المركزي الأوروبي، أثناء إطلاق التحذير، أظهر قدرا من الحذر والتروي. ووفقاً للتقارير، أوضح التحليل الصادر عنه أنه لا يتوقع انهياراً، وأن توقيت التصحيح "لا يمكن معرفته مسبقًا" وإنما يُؤكد فقط بعد وقوعه؛ بل — وهذه النقطة مهمة للمستثمرين المتعجلين في البيع — "هذا لا يعني أن الأسعار الحالية هي السقف الأعلى". فلو كان للذكاء الاصطناعي بالفعل قدرة تحوّلية، حتى بعد تصحيح واحد، قد تظل التقييمات أعلى بكثير في المستقبل.

بمعنى آخر، يحاول البنك المركزي الأوروبي الفصل بين مسألتي "نجاح الذكاء الاصطناعي" و"أمان أسعار الأسهم الحالية"، وهي المسألتان اللتان تم ربطهما بصورة خاطئة خلال موجة الصعود الحالية الطويلة والضيقة. فمستوى نضج تقنيات الذكاء الاصطناعي أمر، والسعر الذي يدفعه المستثمرون مقابله أمر آخر — وما يقلق فوجيتش وزملاءه فعلاً، هو الأمر الثاني.