عائدات سندات الخزانة الأمريكية لا تزال مرتفعة! تكاليف الاقتراض العالية تستمر في التأثير على الاقتصاد الأمريكي، وتفاقم التباين بين موجة الاستثمار في الذكاء الاصطناعي وأداء الاقتصاد الحقيقي

أفادت منصة التمويل "智通财经APP" بأن موجة بيع سندات الخزانة الأمريكية المستمرة منذ عدة أسابيع تفرض تحديات جديدة على وول ستريت. فعلى الرغم من أن تقرير الوظائف الأمريكية لشهر سبتمبر الذي نُشر يوم الجمعة أظهر ضعفاً غير متوقع، مما دفع عوائد سندات الخزانة للانخفاض وارتداد الأسهم الأمريكية مؤقتاً، إلا أن موجة الصعود في سوق السندات لم تستمر. ومع بقاء عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات فوق 5%، بدأ المستثمرون يركزون على سؤال قد يكون أهم من تقلبات السوق على المدى القصير: كيف سيؤثر ارتفاع تكلفة الاقتراض الأمريكية لفترة طويلة على الاقتصاد والأسواق المالية؟

تشير البيانات الصادرة يوم الجمعة إلى أن عدد الوظائف غير الزراعية في الولايات المتحدة ارتفع في سبتمبر بمقدار 29 ألف وظيفة فقط، مع ارتفاع طفيف في معدل البطالة، وأدى الأداء الضعيف لسوق العمل إلى تقليل المراهنات على المزيد من رفع الفائدة من الفيدرالي. مع ذلك، عاودت عوائد سندات الخزانة الأمريكية الاستقرار، حيث بقي عائد سندات العشر سنوات في نهاية تعاملات الجمعة عند حوالي 5.27%.

في الوقت ذاته، أصبح التباين في الأداء بين مؤشرات الأسهم الأمريكية الرئيسية والاقتصاد الحقيقي أكثر وضوحاً. فعلى الرغم من استمرار ركود سوق الإسكان، وارتفاع تكلفة الاقتراض الاستهلاكي، وتعرض المقترضين ذوي التصنيف الائتماني الضعيف لضغط تمويلي أعلى، لا تزال أرباح الشركات القوية وحمى الاستثمار في الذكاء الاصطناعي (AI) تدعم المؤشرات الرئيسية لتقترب من مستوياتها التاريخية.

وأشار Brad Conger، المدير التنفيذي للاستثمار لدى Hirtle & Co.، إلى أن وضع المستهلك الأمريكي العادي والشركات يختلف اختلافاً كبيراً عن تلك المرتبطة بالذكاء الاصطناعي والإنفاق الرأسمالي.

بقاء عوائد سندات الخزانة الأمريكية فوق 5% وضغط أسعار الفائدة المرتفعة يمتد لعدة قطاعات

خلال الأسابيع الماضية، استمرت عوائد سندات الخزانة الأمريكية في الصعود، مما أثار مخاوف في السوق من تشديد إضافي في الأوضاع المالية. وبرغم أن بيانات التوظيف الضعيفة خففت مؤقتاً الضغط على حاملي السندات، لا يزال المستثمرون يواجهون واقع احتمال استمرار أسعار الفائدة المرتفعة لفترة طويلة.

ويعتقد Conger أنه لم يظهر بعد مستوى حرج واضح من شأنه أن يضع جميع الأصول تحت الضغط فجأة، لكن بعض القطاعات بدأت بالفعل تشعر بتأثير أسعار الفائدة المرتفعة. وذكر بشكل خاص مجالات الإسكان والسيارات والقروض الاستهلاكية وبطاقات الائتمان. هذه القطاعات شديدة الحساسية لتغيرات تكلفة التمويل، إذ أن ارتفاع أسعار الفائدة يؤثر مباشرة في قدرة المستهلكين على الشراء ونشاط الشركات.

ينعكس هذا الضغط أيضاً ضمن سوق الأسهم نفسها. فعلى الرغم من أن أسهم التكنولوجيا الضخمة المدعومة بالذكاء الاصطناعي لا تزال تدعم المؤشرات الرئيسية، إلا أن نطاق الصعود في السوق بدأ يضيق، حيث أظهرت قطاعات البنوك والصناعات والمرافق أداء أضعف نسبياً. وحتى نهاية الجمعة، تراجع مؤشر S&P 500 بنسبة 0.3% خلال الأسبوع، في حين ارتفع مؤشر Nasdaq 100 ذا الوزن التكنولوجي بنسبة 0.7%، مما يعكس تفاوتاً واضحاً بين القطاعات.

وبحسب Conger، فإن المخاطر الرئيسية التي يواجهها السوق راهناً لا تتعلق باختراق العائدات لمستوى معين، بل باستمرار تكلفة الاقتراض المرتفعة في تآكل الطلب والربحية في بعض القطاعات.

حمّى الإنفاق الرأسمالي في الذكاء الاصطناعي تدعم الأسهم الأمريكية، وحساسية منخفضة للفائدة لدى عمالقة التكنولوجيا

رغم أن أسعار الفائدة المرتفعة تفرض ضغوطاً على بعض أجزاء الاقتصاد، هناك مستثمرون في وول ستريت يرون أن مستويات العائدات الحالية ليست بالضرورة عائقاً أمام استمرار صعود الأسهم.

تقول Nancy Tengler من Laffer Tengler Investments، إن ارتفاع عائدات السندات قد يعكس أحياناً قوة أساسيات الاقتصاد، ولا يعني بالضرورة حدوث صدمة قوية في سوق الأسهم. وأشارت إلى أنه إذا كان بإمكان شركة ما الاقتراض بتكلفة 5% وتحقيق عائد على الاستثمار يتراوح بين 15% و20%، فإنه لا يزال من المنطقي الاستمرار في توسيع الاستثمار.

واستناداً إلى هذا الحكم، زادت Tengler في الفترة الأخيرة من حصتها في أسهم تكنولوجيا مثل Nvidia (NVDA.US)، Micron Technology (MU.US) وMeta Platforms (META.US)، كما عززت من حيازتها لشركات بنية تحتية كهربائية مثل GE Vernova (GEV.US)، Eaton (ETN.US) وQuanta Services (PWR.US).

تتميز هذه الشركات بقدرتها على الاستفادة من بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ونمو الإنفاق الرأسمالي المرتبط بذلك.

كما أشار Michael Alfaro، مؤسس Gallo Partners، إلى أنه رغم ارتفاع تكلفة الاقتراض، لا تزال وتيرة بناء مراكز البيانات في القطاع الخاص بالولايات المتحدة قوية دون بوادر تباطؤ واضحة. ويرى أن السوق يراقب احتمالات تباطؤ النمو المستقبلي في الوظائف وتخفيف ضغط أسعار الطاقة ويتوقع أن تساهم هذه التغييرات في تخفيف التضخم في النهاية. وهذا يفسر جزئياً قدرة سوق الأسهم الأمريكية على الحفاظ على متانته رغم استمرار ارتفاع تكلفة التمويل.

وما زال Alfaro يرى فرصاً في بعض الشركات المرتبطة بالذكاء الاصطناعي وصناعة الطيران. ومع ذلك، فإن استمرار توسع الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي يجعل سوق الأسهم الأمريكية يعتمد بشكل متزايد على عدد قليل من القطاعات. وإذا لم تحقق هذه الاستثمارات العوائد المتوقعة، فقد يواجه السوق ضغوط تعديل جديدة.

تدفق الأموال بسرعة إلى صناديق ETF للسندات والمستثمرون يعيدون هيكلة محافظهم

مع ارتفاع عائدات سندات الخزانة الأمريكية إلى أعلى مستوياتها منذ عدة سنوات، بدأ المستثمرون في تعديل استراتيجيات توزيع أصولهم.

ووفقاً للبيانات، في سبتمبر من هذا العام، بلغت الأموال المتدفقة إلى صناديق المؤشرات المتداولة للسندات (ETF) 42% من إجمالي التدفقات إلى جميع صناديق المؤشرات، وهو أعلى مستوى منذ أكثر من عام. ويشير هذا التغيير إلى أن جاذبية الأصول ذات الدخل الثابت تزداد مع ارتفاع عائدات السندات للمستثمرين.

في ذات الوقت، بدأت بعض المؤسسات في تخفيض معدل التقليل السابق من وزن السندات في المحافظ. فقد خفضت Carol Schleif من BMO Wealth Management مؤخراً من ضعف الوزن النسبي للسندات ذات التصنيف الاستثماري إلى النصف، لكنها لا تزال تفضل بشدة أسهم النمو عالية الجودة في أمريكا. هذا يعني أن بعض المستثمرين يعيدون زيادة تعرضهم لأصول الدخل الثابت مع استمرار الاحتفاظ بأسهم الشركات ذات الأساس القوي.

ومع ذلك، تختلف المخاطر بين أنواع السندات المختلفة. فارتفاع أسعار الفائدة يزيد من ضغوط إعادة التمويل على المقترضين ذوي التصنيف الائتماني الأضعف، بينما يحتفظ المصدرون ذوو الجودة الائتمانية العالية بقدرة أكبر على التمويل.

لذلك، يوفر ارتفاع عائدات السندات في البيئة الحالية للمستثمرين دخلاً محتملاً أعلى، لكنه يجعل من مخاطر الائتمان وطول مدة أسعار الفائدة عوامل رئيسية في استراتيجيات توزيع الأصول.

ضغط ديون الشركات على المدى القصير تحت السيطرة، لكن الاختبار الحقيقي في مدة استمرار الفائدة المرتفعة

يرى Max Gokhman من قسم حلول الاستثمار في Franklin Templeton أن ما يجب على السوق التركيز عليه ليس فقط سرعة ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية، بل أيضاً المستوى الذي ستستقر عنده هذه العوائد ومدى طول فترة بقاء أسعار الفائدة مرتفعة. وأشار إلى أن بعض المقترضين في الاقتصاد الأمريكي ما زالوا محميين بترتيبات تمويل قائمة، ما يعني أن تأثير ارتفاع الفائدة يحتاج وقتاً ليظهر كاملاً.

فعلى سبيل المثال، يحمل معظم المقترضين العقاريين الحاليين في الولايات المتحدة قروضاً عقارية بفائدة ثابتة ومتوسط معدل فائدة يبلغ حوالي 4%. وبالمقارنة، ارتفع معدل الفائدة على القروض العقارية الجديدة في أمريكا إلى 7.28%، وهو أعلى مستوى منذ نهاية 2023. ما يشير إلى أن أصحاب المنازل الحاليين لا يتحملون مؤقتاً عبء الفائدة المرتفعة، في حين يواجه المشترون الجدد أو من يحتاجون لإعادة التمويل تكاليف أعلى بكثير.

والموقف مشابه بين الشركات أيضاً. تظهر الأرقام أن 13% فقط من ديون الشركات غير المالية الأمريكية ستستحق في 2027، أي ما يعادل نحو 570 مليار دولار. ونظراً لأن معظم الديون لم تدخل بعد مرحلة إعادة التمويل، فلا حاجة لهذه الشركات للاقتراض مباشرة وفق أسعار السوق الحالية المرتفعة.

ويرى Gokhman أن تأثير ارتفاع تكلفة الاقتراض على الشركات والاقتصاد الكلي لن يكون كبيراً إلا إذا ظلت العوائد مرتفعة لفترة طويلة نسبياً. وفي استراتيجية الاستثمار، يركز على فرص توزيع مدة السندات ويأخذ الحذر تجاه السندات ذات المخاطر الائتمانية.

ومن الجدير ذكره أيضاً أنه حتى مع توقع زيادة كبيرة في تمويل قطاع الذكاء الاصطناعي مستقبلاً، فإن تأثره بأسعار الفائدة العليا قد يبقى محدوداً نسبياً. ويتوقع Gokhman أن تصدر كبريات شركات الحوسبة السحابية والشركات المعنية بالذكاء الاصطناعي سندات بقيمة تقارب 300 مليار دولار.

مع ذلك، أشار إلى أن جزءاً كبيراً من تلك الشركات يتمتع بتصنيفات ائتمانية استثمارية، وافرة رأس المال وقوة مالية جيدة. وبما أن هناك سباقاً لبناء بنية تحتية للحوسبة، قد تكون حساسية هذه الشركات لأسعار الفائدة أقل من غيرها.

وعليه، من المرجح أن يتوزع تأثير أسعار الفائدة المرتفعة بشكل واضح داخل الاقتصاد الأمريكي؛ في حين تتمكن شركات التكنولوجيا الكبرى ذات القوة المالية من مواصلة التوسع، يظل قطاع الإسكان، والائتمان الاستهلاكي، والشركات الصغيرة والمتوسطة الأكثر هشاشة تحت ضغط متصاعد.

مخاطر التباطؤ الاقتصادي واستمرار التضخم قائمة، الأسهم والسندات الأمريكية قد تواجه ضغوطاً مزدوجة

على الرغم من أن بعض المستثمرين يعتقدون أن الاقتصاد الأمريكي ما زال قادراً على تحمل مستويات الفائدة الحالية، فإن المخاطر قد تتراكم تدريجياً إذا ظلت العوائد المرتفعة قائمة لفترة أطول.

ويعتقد Gokhman أن عائد السندات 5% لا يكفي وحده لإحداث صدمة فورية للاقتصاد، لكنه سيزيد تدريجياً من عبء القطاعات التي تتعرض لضغط أصلاً. وأشار إلى أن أحدث بيانات التوظيف وثقة المستهلك باتت تعكس جانباً من هذه الضغوط.

وما يدعو للقلق أكثر من الفائدة العالية فقط هو احتمال أن يتباطأ النمو الاقتصادي دون انخفاض التضخم بشكل مماثل. في هذه الحالة، قد يجد الاحتياطي الفيدرالي صعوبة في تخفيف السياسة النقدية بسرعة، بينما تظل عوائد السندات العالية تضغط على النشاط الاقتصادي وقيم الأصول.

وذكر Gokhman بشكل خاص أن الحرب في إيران قد تتسبب في بقاء أسعار الطاقة مرتفعة لفترة، مما يزيد من خطر استمرار التضخم. وللتحوط من هذا الاحتمال، قام هو وفريقه مؤخراً بزيادة مخصصات السلع في المحفظة الاستثمارية.

ويرى أنه إذا اجتمع تباطؤ النمو مع استمرار التضخم بعناد، فقد تتعرض الأسهم وأصول الدخل الثابت للضغط في آن معاً، في سيناريو مشابه لعام 2022، بينما تظل السلع من الفئات القليلة ذات صفة الأمان.

بشكل عام، على الرغم من أن بيانات الوظائف الضعيفة يوم الجمعة خففت لبعض الوقت من موجة بيع سندات الخزانة الأمريكية، إلا أنها لم تمحُ مخاطر استمرار ارتفاع الفائدة لفترة طويلة.

وبالنسبة لوول ستريت، لم يعد السؤال الأساسي ما إذا كان عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات سيخترق حاجز 5%، بل إلى متى سيبقى عند هذا المستوى وما إذا كان الاقتصاد الحقيقي قادراً على مواصلة النمو في ظل ارتفاع تكلفة التمويل.

ومع استمرار الإنفاق الرأسمالي في الذكاء الاصطناعي في دعم أسهم التكنولوجيا الكبرى، بدأ قطاع الإسكان، والائتمان الاستهلاكي، والشركات الأضعف مادياً في التعرض لضغوط متزايدة. وإذا تباطأ نمو الاقتصاد أكثر مستقبلاً مع بقاء أسعار الطاقة مرتفعة وبالتالي عجز التضخم عن التراجع، فقد تواجه الأسهم والسندات الأمريكية بيئة استثمارية أكثر تعقيداً.