سهم شركات الرقائق يحقق أكبر ارتفاع أسبوعي منذ أبريل، بينما تقوم صناديق التحوط "بتقليص حيازاتها عند الارتفاع"

أسهم الرقائق تشهد انتعاشًا قويًا، إلا أن صناديق التحوط اختارت زيادة رهاناتها على البيع على المكشوف. هذا المؤشر غير المعتاد أصبح الآن نقطة التشويق الحاسمة فيما إذا كان السوق سيحافظ على ارتفاعه المستمر أم لا.

سجل مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات مكاسب أسبوعية تجاوزت 8% الأسبوع الماضي، محققًا أفضل أداء منذ أبريل، فيما ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 2.5% في الفترة ذاتها. ومع ذلك، ووفقًا لأحدث تقرير وساطة رئيسي من جولدمان ساكس، قامت صناديق التحوط ببيع الأسهم الأمريكية الصافي للأسبوع الثاني على التوالي، وكان البيع هذا الأسبوع بشكل أساسي من خلال فتح مراكز بيع جديدة، ما يختلف تمامًا عن تصفية المراكز الطويلة في الأسبوع الماضي. بعبارة أخرى، استغل المستثمرون المؤسسون أحد أقوى أسابيع انتعاش أسهم الرقائق، ليراهنوا بقوة على هبوط الأسهم الفردية.

مع عائد أسبوعي لمؤشر S&P 500 يبلغ 3.27%، لم تتعدَ عوائد صناديق الأسهم الأمريكية النشطة حوالي 1.78%، أي أقل من نصف أداء المؤشر؛ في حين وُصفت نتائج صناديق المنصات متعددة المديرين (pod shops) في أكتوبر من قبل جولدمان ساكس بأنها "الأسوأ على الإطلاق، متجاوزة مارس 2020". تشير بيانات جولدمان ساكس إلى أن نسبة المراكز الطويلة للقصيرة في قطاع تكنولوجيا المعلومات الأمريكي انخفضت إلى 1.5، وهو أدنى مستوى منذ بدء تسجيل البيانات في 2016.

على مستوى التوزيع الكلي، وحتى يوم الخميس الماضي، شهدت دفاتر الوسطاء الرئيسيين العالميين لدى جولدمان ساكس عمليات بيع صافية أخرى للأسهم (أي أقل بمقدار 0.7 انحراف معياري عن العام الماضي)، وتسارع وتيرة إزالة الرافعة المالية، حيث بلغت نسبة بيع المراكز الطويلة إلى تغطية المراكز القصيرة 2.8 إلى 1.

الاختلاف الهيكلي في السوق الأمريكي كان ملحوظًا بشكل خاص. تم شراء منتجات الماكرو (المؤشرات وصناديق ETF معًا) صافيًا للأسبوع الثالث على التوالي (+1.2 انحراف معياري)، بينما انخفضت مراكز البيع على صناديق ETF الأمريكية بنسبة 8.6%، وهي أكبر وتيرة تغطية في سبعة أشهر، وتركزت بشكل أساسي في أسهم الشركات الكبرى والائتمان وصناديق ETF التكنولوجية.

لكن الوضع كان معاكسًا على مستوى الأسهم الفردية. حيث شهدت الأسهم الأمريكية الفردية عمليات بيع صافية ضخمة (-1.7 انحراف معياري)، مع حركة هادئة نسبيًا للمراكز الطويلة، وجاءت معظم عمليات البيع هذا الأسبوع من فتح مراكز بيع جديدة للأسهم الفردية. بشكل عام، استبدلت صناديق التحوط التحوط عبر المؤشرات بمراكز بيع على الأسهم الفردية - وهو العكس تمامًا لما فعلته في أكتوبر.

على مستوى القطاعات، لا يزال قطاع تكنولوجيا المعلومات هو القطاع الأكثر بيعًا صافيًا في الأسواق العالمية والأمريكية. انخفضت نسبة المراكز الطويلة للقصيرة في تكنولوجيا المعلومات الأمريكية من ذروتها في يونيو 2026 عند 2.14 إلى 1.5 حاليًا، أي بانخفاض حوالي 30% خلال خمسة أشهر، وأصبحت مخصصات صناديق التحوط في أسهم التكنولوجيا أقل من وزنها في S&P 500 بأكثر من 20 نقطة مئوية.

أما القطاع المالي فقد أصبح هدفًا بارزًا آخر للبيع هذا الأسبوع. ووفقًا لجولدمان ساكس، بلغ صافي بيع القطاع المالي هذا الأسبوع -2.2 انحراف معياري، وبلغت نسبة البيع في كلا الاتجاهين الطويل والقصير حوالي 4 إلى 1، وهو أعلى صافي بيع بين القطاعات الأمريكية، ويقع في الشريحة 99 خلال خمس سنوات ماضية. تركّزت عمليات البيع في معالجة المدفوعات والتمويل الاستهلاكي وأسواق رأس المال (المصارف الاستثمارية وإدارة الأصول) وشركات التأمين.

من الجدير بالاهتمام أنالقطاع المالي لا يزال يحتفظ بنسبة 12.1% من صافي تعرض دفاتر الوسطاء الرئيسيين الأمريكيين في جولدمان ساكس، ويقع عند الشريحة 98 في العام الماضي. وأشار خبير القطاع المالي في جولدمان ساكس Christian DeGrasse إلى أن أسهم المالية أدت أداءً أقل من S&P بنحو 200 نقطة أساس هذا الأسبوع، دون وجود تباين واضح بين الأسهم الدفاعية والهجومية، ما يدل على أن تعديل المراكز كان الدافع الرئيسي، وشدة الضغط البيعي في التمويل الاستهلاكي كانت واضحة بشكل خاص.

كما واصل قطاع الرعاية الصحية صافي عمليات البيع للأسبوع الرابع على التوالي، وبأسرع وتيرة في سبعة أشهر، وجاء ذلك بالكامل من تصفية مراكز طويلة وتركز في أسهم التكنولوجيا الحيوية والأدوية ومقدمي الخدمات الطبية. وأشار خبير الرعاية الصحية في جولدمان ساكس Jon Chan إلى أن العملاء قلقون من تقييم شركات الأدوية الحيوية ذات القيمة السوقية الكبيرة، حيث انتشرت مقارنة بين معدلات السعر إلى الأرباح لشركة Pfizer وNVIDIA - فعندما يكون تقييم "الملاذ الآمن" أعلى من "الأصول الخطرة" نفسها، تصبح ضغوط التدوير أمراً حتمياً.

تعكس بيانات الرافعة المالية التناقضات العميقة في السوق الحالية.

ارتفعت نسبة الرافعة المالية الصافية لصناديق الأسهم الأمريكية النشطة بنسبة 2.1 نقطة مئوية إلى 45.4%،لكن هذا التحسن كان تقريبًا نتيجة ارتفاع السوق وتغطية التحوطات عبر المؤشرات، وليس بسبب تعزيز المراكز عن عمد. ولا تزال نسبة الرافعة المالية الصافية عند الشريحة الثانية من السنوات الخمس الماضية؛ ومنذ بداية الشهر، انخفض إجمالي الرافعة لصناديق الأسهم الأمريكية بنسبة 5.8 نقطة مئوية، ورافعة صافية بنسبة 1.7 نقطة مئوية.

ويتكرر نفس النمط عالميًا: إذ أن إجمالي الرافعة المالية عند الشريحة 95، بينما الصافية عند الشريحة 3. وكما وصف محلل استراتيجيات المشتقات في جولدمان ساكس Brian Garrett سابقًا: لم تتقلص أحجام الصناديق، لكنها توقفت عن الرهان باتجاه واضح.

علاوة على ذلك، تشير بيانات فريق السلال لدى جولدمان ساكس إلى أن تعرض الزخم في دفاتر الوسطاء الرئيسيين قد انخفض من ذروة 2026 إلى الشريحة 23 خلال خمس سنوات، كما تراجعت درجة ازدحام سلة مراكز مراكز البيانات إلى الشريحة الأولى خلال ستة أشهر ماضية – حيث شكل هذا العامل حوالي 60% من صافي قيمة الصندوق في الصيف، أما الآن فلا يتجاوز 10%.

مع أن بيانات الأسبوع كانت ضعيفة، إلا أن بيانات الشهر كانت أكثر لفتًا للنظر. فقد أظهر تقرير الأداء الشهري الذي جمع بيانات 488 خطاب مستثمر لصناديق التحوط من قبل جولدمان ساكس، أن متوسط خسارة الصناديق في القطاع بلغ 1.3% في أكتوبر، فيما خسرت صناديق المنصات متعددة المديرين 2.3%، ما صُنِّف كـ"أسوأ شهر مسجَّل، متجاوزًا مارس 2020".

سجلت صناديق الأسهم النشطة خسارة بلغت 3.49% في شهر واحد، وصناديق الأسهم الكمية خسرت 3.6%، وهي المرة الأولى منذ 2016 التي تخسر فيها الاستراتيجيتان معًا أكثر من 3% في نفس الشهر. وعلى مدار العام وحتى اليوم، ربحت صناديق المنصات متعددة المديرين 0.1% فقط، وصناديق الاستراتيجيات المتعددة 1.2%، واستراتيجيات الائتمان 1.7%، فيما كانت عوائد S&P 500 للفترة ذاتها 11.8% وRussell 2000 عند 14.4%.

واختتم خبير قطاع TMT في جولدمان ساكس Peter Callahan بقوله: إن انتعاش هذا الأسبوع كان في الغالب نتيجة لتصفية المراكز وتناوب داخلي في القطاعات، "وفي الوقت الحالي نشهد حالة غير مسبوقة من غياب الإجماع في السوق منذ فترة طويلة، وربما يشكل هذا نقطة انطلاق صحية نسبيًا للاستثمار في عام 2027".

منطق المتفائلين بسيط: الرافعة المالية الصافية عند أدنى مستوى في خمس سنوات، وتم التخلص من ازدحام الزخم، وتم إخراج الأيدي الضعيفة.

ووفقًا لحسابات Morgan Stanley، عندما تكون الرافعة المالية الصافية لصناديق الأسهم الأمريكية عند هذا المستوى المنخفض، فإن متوسط عائد S&P 500 خلال الثلاثة أشهر التالية يبلغ حوالي 6.3%، و20.7% في اثني عشر شهرًا، أي نحو ضعف المستوى المعتاد. وأشار فريق جولدمان ساكس للمشتقات أيضًا إلى أنه بعد واحدة من أكثر عمليات تخفيض المخاطر حدة في العقد الماضي، هناك إمكانية لحدوث ارتفاع قسري مع نهاية العام.

لكن عمليات صناديق التحوط الفعلية أعطت إجابات مختلفة. فقد أوضحت مجموعة المشتقات لدى جولدمان ساكس أن حجم تداول خيارات البيع على VIX خلال الأيام العشرة الماضية تجاوز أي فترة سابقة في عام 2026، ما يدل على أن ثقة السوق في انخفاض التقلبات أكبر من الثقة في ارتفاع السوق الفعلي.

شهد مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات ارتفاعًا يوميًا بنسبة 6.85% يوم الاثنين، ما يؤكد القدرة التفجيرية للسوق في ظل انخفاض الرافعة المالية وصعوبة تغطية مراكز البيع، ولكن، فيما إذا كان السوق سيرتفع أم سيجد مشترين هو سؤال مختلف. وبينما واجه السوق ارتدادًا أسبوعيًا بنسبة 2.5%، ونسبة مراكز طويلة/قصيرة عند أدنى مستوياتها التاريخية، وأخف المراكز خلال خمس سنوات، اختارت صناديق التحوط الاستمرار في فتح المزيد من مراكز البيع على الأسهم الفردية.