Ist USDe wirklich sicher genug?

USDe hat den Rekord-Liquidationstag im Oktober überstanden; es bleibt sicher, es sei denn, mehrere „Schwarze-Schwan-Ereignisse“ treten gleichzeitig auf.

Autor: The Smart Ape

Übersetzung: AididiaoJP, Foresight News

Immer mehr Menschen beginnen sich zu fragen, ob USDe wirklich sicher ist, insbesondere nach dem jüngsten De-Pegging.

Das De-Pegging hat eine Menge FUD ausgelöst, was es schwierig macht, objektiv zu bleiben. Ziel dieses Artikels ist es, @ethena_labs klar und faktenbasiert zu betrachten. Mit allen Informationen kannst du dir deine eigene Meinung bilden, anstatt denen zu folgen, die möglicherweise voreingenommen oder eigennützig sind.

USDe De-Pegging

Am Abend des 10. Oktober hat USDe stark den Peg verloren. Als ich sah, dass er auf 0,65 US-Dollar fiel, geriet ich selbst in Panik.

Das De-Pegging fand jedoch nur auf @binance statt. Auf Plattformen mit besserer Liquidität wie Curve und Bybit schwankte USDe kaum und erreichte ein Tief von etwa 0,93 US-Dollar, bevor er sich schnell wieder erholte.

Warum Binance?

Weil Binance es Nutzern erlaubt, USDe als Sicherheit zu verwenden und den Wert dieser Sicherheit anhand des eigenen internen Orderbuchs (statt eines externen Orakels) bewertet.

Einige Trader nutzten diesen Fehler aus, verkauften USDe im Wert von 60 bis 90 Millionen US-Dollar und drückten den lokalen Preis auf 0,65 US-Dollar, was Zwangsliquidationen im Wert von 500 Millionen bis 1.1billions US-Dollar auslöste, da diese Vermögenswerte als Margin verwendet wurden.

Zusammengefasst lag das Problem nicht an den Fundamentaldaten von Ethena, sondern am Design von Binance. Hätte man ein orakelbasiertes Preis-Feedback verwendet, hätte sich diese Situation vermeiden lassen.

Wird USDe wie UST zusammenbrechen?

Viele vergleichen Luna oder UST mit Ethena, aber im Kern sind es zwei völlig unterschiedliche Systeme.

Erstens hatte Luna keine echten Einnahmen, Ethena jedoch schon. Es erzielt Erträge durch Liquid Staking und Perpetual Funding Fees.

Lunas UST wurde durch den eigenen Token $LUNA gedeckt, was bedeutet, dass es eigentlich keine wirkliche Deckung gab. Als LUNA zusammenbrach, kollabierte auch UST.

Ethena wird durch delta-neutrale Positionen gedeckt, nicht durch ENA oder einen anderen mit Ethena verbundenen Token.

Im Gegensatz zur festen jährlichen Rendite von 20% bei Anchor garantiert Ethena keine Rendite; sie schwankt mit dem Markt.

Schließlich war das Wachstum von Luna unbegrenzt, ohne Mechanismus zur Verlangsamung der Expansion. Das Wachstum von Ethena ist durch das gesamte offene Interest an den Börsen begrenzt. Je größer es wird, desto niedriger die Rendite, was das Gleichgewicht hält.

Ethena und Luna sind also völlig verschieden. Ethena kann wie jedes Protokoll scheitern, aber nicht aus denselben Gründen wie Luna.

Welche Risiken hat Ethena?

Jede Stablecoin birgt Risiken, selbst USDT und USDC haben ihre eigenen Schwächen. Es ist wichtig, diese Risiken zu verstehen und einzuschätzen, wie schwerwiegend sie sein könnten.

Ethena setzt auf eine delta-neutrale Strategie:

• Long-Positionen (BTC, ETH), die über Liquid Staking oder Lending-Protokolle aufgebaut werden,
• und Short-Positionen über Perpetual Contracts an zentralisierten Börsen.

Für mich ist das größte Risiko, dass, wenn große Börsen (Binance, Bybit, OKX, Bitget) zusammenbrechen oder Auszahlungen einfrieren, Ethena seinen Hedge verliert, was zu einem sofortigen De-Peg führen würde.

Es gibt auch das Risiko negativer Funding Fees. Wenn die Funding Fees über längere Zeit negativ sind, verbraucht Ethena Kapital statt Erträge zu erzielen. Historisch gesehen waren die Funding Fees über 90% der Zeit positiv, was kurze negative Phasen ausgleicht.

USDe betreibt auch Rebasings: Wenn das Protokoll Erträge erzielt, werden neue Token geprägt. Wenn sich der Markt dreht und der Wert der Sicherheiten sinkt, kann dies zu leichter Verwässerung führen. Über die Zeit kann das zu einer leichten Unterdeckung führen.

Ethena operiert zudem in einem hoch gehebelten Ökosystem. Ein großflächiges Deleveraging-Ereignis (wie die Kettenliquidationen am 10. Oktober) könnte das Hedging stören oder Zwangsliquidationen auslösen.

Schließlich sind alle Perpetual-Short-Positionen von Ethena in USDT denominiert, nicht in USDe. Wenn USDT den Peg verliert, wird auch USDe den Peg verlieren. Idealerweise sollten Perpetual Contracts in USDe denominiert sein, aber Binance dazu zu bewegen, das BTC/USDT-Paar auf BTC/USDe umzustellen, halte ich für unmöglich.

Dies sind die Haupt-Risiken, die derzeit rund um Ethena diskutiert werden.

Risikobewertung

Die obige Liste mag beängstigend klingen, aber die Wahrscheinlichkeit, dass all diese Ereignisse gleichzeitig eintreten, ist extrem gering. Es bräuchte ein langfristig negatives Funding-Umfeld, gleichzeitige Börsencrashs und vollständige Liquiditätsblockaden – statistisch sehr unwahrscheinlich.

Man kann es sich wie Würfeln vorstellen: Die Wahrscheinlichkeit, eine „1“ zu würfeln, ist eins zu sechs, aber eine „1“ und dann eine „2“ hintereinander zu würfeln, ist eins zu sechsunddreißig. So funktioniert die kombinierte Wahrscheinlichkeit hier.

Ethena wurde nach den Terra- und FTX-Ereignissen gegründet und hat daraus gelernt. Es verfügt über einen Reservefonds, Off-Chain-Custody, variable Renditen und integriert orakelbasierte Preisfindung.

Tatsächlich ist das wahrscheinlichste Ergebnis kein Zusammenbruch, sondern gelegentliche Peg-Schwankungen in Zeiten von Marktdruck – wie wir es auf Binance gesehen haben – aber ohne größere Ansteckung. Selbst bei einem schweren Ereignis würde es den gesamten Perpetual- und synthetischen Stablecoin-Markt betreffen, nicht nur USDe.

Denke daran: Ethena hat das größte Liquidationsereignis in der Krypto-Geschichte überstanden, ohne den Peg zu verlieren – ein echter Stresstest.

Die Sicherheiten sind On-Chain und transparent, im Gegensatz zu vielen Stablecoins, die von undurchsichtigen Off-Chain-Reserven oder „mysteriösen Körben“ von Altcoins gestützt werden.

Offen gesagt gibt es viele Stablecoins mit deutlich höherem Risiko als Ethena, aber aufgrund seiner Größe und Sichtbarkeit setzen wir bei Ethena höhere Standards an.

Meine persönliche Meinung

Meiner Meinung nach besteht für USDe kein erhebliches De-Pegging-Risiko – dazu müssten mehrere Katastrophen gleichzeitig eintreten. Und selbst dann würde es nicht allein abstürzen.

Derzeit gibt es Stablecoins mit viel höherem Risiko, die immer noch eine enorme Marktkapitalisierung halten.

Wenn USDe den Rekord-Liquidationstag im Oktober unbeschadet überstanden hat, spricht das für seine Widerstandsfähigkeit.

Ich halte Ethena also nicht für besonders gefährlich – zumindest nicht gefährlicher als andere Stablecoins.

Sie sind auch eines der wenigen Projekte, die im Stablecoin-Bereich Innovationen vorantreiben, und nach den bisherigen Ergebnissen funktioniert diese Innovation.

Wie immer gilt: Lege nicht alle Eier in einen Korb. Diversifiziere dein Stablecoin-Exposure, bleibe informiert und bleib entspannt.