Das „Spiel mit digitalen Kennzahlen“ hinter der Billionenbewertung: Umsätze von OpenAI und Anthropic sind tatsächlich nicht direkt vergleichbar
Anthropic rechnet den "Gesamtbetrag" in den Cloud-Umsatz ein, während OpenAI nur den "Nettoumsatz" nach Gewinnbeteiligung berücksichtigt. Dieser Unterschied in der Berechnungsweise hat unmittelbar zu einem Rückgang der Technologiewerte geführt. Noch erstaunlicher ist, dass der viel gelobte „annualisierte Umsatz“ stark überhöht ist – der tatsächliche Umsatz von OpenAI wird voraussichtlich nur die Hälfte dieses Wertes betragen. Auch bei Anthropic gibt es eine fast halb so große Diskrepanz zwischen dem tatsächlichen Umsatz und den veröffentlichten Zahlen.
Wenn die wichtigsten finanziellen Kennzahlen der zwei großen Player der AI-Branche nicht eins zu eins vergleichbar sind, stehen Investoren vor einem Informationsnebel.
OpenAI erwartet, dass der annualisierte Umsatz bis Jahresende 70 Milliarden Dollar erreichen oder sogar überschreiten wird, während Anthropic im Juli bekannt gab, dass sein annualisierter Umsatz bereits 65 Milliarden Dollar erreicht hat. Laut einem Bericht von Bloomberg vom 10. Oktober sind diese beiden Zahlen allerdings keineswegs direkt vergleichbar – die beiden Unternehmen verwenden für denselben Indikator völlig unterschiedliche Berechnungsgrundlagen.
Anthropic rechnet den gesamten Umsatz, der durch Cloud-Partner wie Amazon generiert wird, als Einnahmen, während OpenAI nur den Nettoanteil aus Partnerschaften wie mit Microsoft einbezieht. Das bedeutet, dass OpenAIs Zahl auf dem Papier deutlich niedriger ausfallen kann als die von Anthropic, jedoch spiegelt dies keineswegs das tatsächliche Geschäftsausmaß wider.
Diese Unterschiede in der Berechnungsweise haben bereits spürbare Auswirkungen auf den Markt gehabt. Am Donnerstag sackten Technologiewerte unter anderem deshalb ab, weil Investoren OpenAIs Zahlen angepasst haben, um sie direkt mit Anthropic vergleichen zu können. Dadurch kamen niedrigere Schätzwerte zustande, was wiederum Bedenken bezüglich des Umsatzwachstums von OpenAI hervorrief.
Bloomberg berichtete zuvor, dass OpenAI derzeit einen annualisierten Umsatz von rund 50 Milliarden Dollar erzielt, was niedriger ist als die zuvor von einigen Medien zitierten 70 Milliarden Dollar, aber das Unternehmen geht davon aus, bis zum Jahresende nahe an diese Zahl heranzukommen. Da beide Unternehmen keine standardisierten Finanzberichte veröffentlichen, ist der annualisierte Umsatz zum entscheidenden Indikator geworden, anhand dessen der Markt beurteilt, ob der Billionen-Dollar-Run auf AI realisiert werden kann – jedoch ist dies ein Indikator mit erheblichen Schwächen.
Differenzen im Berechnungsansatz: derselbe Indikator, zwei Methoden
Der Grund dafür, dass die Umsatzwerte der beiden Unternehmen nicht direkt vergleichbar sind, liegt in fundamentalen Unterschieden bei der Erfassungsweise der Einnahmen.
Anthropic betrachtet Cloud-Plattformen wie Amazon als Vertriebskanäle für seine Produkte und zählt den durch diese Kanäle erzielten Gesamtumsatz vollständig zu seinen Einnahmen. OpenAI verwendet hingegen die Nettomethode und berücksichtigt nur die tatsächlichen Erlösanteile von Partnern wie Microsoft.
Investoren haben laut Berichten versucht, die Zahlen der beiden Unternehmen neu zu berechnen, um Vergleichbarkeit zu erreichen, kamen letztlich aber zu dem Schluss: Die derzeit verfügbaren Informationen reichen nicht aus, um eine genaue Umrechnung zu ermöglichen. Aswath Damodaran, Professor für Finanzwissenschaften an der Stern School of Business der New York University, erklärt, solange die Unternehmen in ihrem jeweiligen Ansatz konsistent sind, sei sowohl die Netto- als auch die Bruttomethode vertretbar – entscheidend sei, den Investoren größtmögliche Klarheit zu bieten.
Grenzen des ARR: eine nicht standardisierte "Wachstums-Story"
Der annualisierte Umsatz (ARR) ist ohnehin ein äußerst flexibler und leicht zu verzerrender Kennwert.
Der annualisierte Umsatz, auch als jährliche Umsatzlaufrate bekannt, wird berechnet, indem die Leistung eines kürzeren Zeitraums (wie eines Monats oder Quartals) auf das gesamte Jahr hochgerechnet oder die Vertragswerte für die nächsten 12 Monate zusammengerechnet werden. Der Bericht stellt fest, dass Unternehmen bei der Festlegung dieser Zahl einen beträchtlichen Ermessensspielraum haben und dass die Zahl schnell ungenau wird, wenn zukünftige Verkäufe nicht realisiert werden.
Damodaran vergleicht die übermäßige Fixierung auf ARR mit dem "Betrachten des Zeugnisses eines Kindergartenkindes" und betont: "Allein, dass wir uns so auf den ARR konzentrieren, ist bereits ein Fehlweg."
Wichtiger ist, dass zwischen dem annualisierten Umsatz und den tatsächlich anerkannten Umsätzen über das Jahr deutliche Unterschiede bestehen.
Berichten zufolge erwarten informierte Kreise, dass OpenAI im Jahr 2026 tatsächlich etwa 35 Milliarden Dollar Umsatz erwirtschaftet, was nur etwa die Hälfte des prognostizierten annualisierten Umsatzes zum Jahresende ausmacht. Auch Anthropic weist eine ähnliche Diskrepanz auf: Bloomberg liegen Dokumente vor, die zeigen, dass das Unternehmen für 2025 etwa 4,6 Milliarden Dollar tatsächlichen Umsatz erwartet, während der zu diesem Zeitpunkt veröffentlichte annualisierte Umsatz bereits mehr als 9 Milliarden Dollar beträgt.
Marktfolgen: Blackbox-Effekt belastet Investoren
Angesichts fehlender standardisierter Finanzinformationen sind die Umsatzwerte der beiden Unternehmen zum Barometer für die AI-Investmentstory geworden, deren Unsicherheit sich auf den breiteren Markt ausdehnt.
Mark Luschini, Chief Investment Strategist von Janney Montgomery Scott, erklärt: "Wenn ein so wichtiger Marktteilnehmer in gewisser Hinsicht eine Blackbox darstellt, wird Investieren sehr schwierig." Er unterstreicht, dass jede Unsicherheit bezüglich der Geschäftsperspektiven von OpenAI und Anthropic "eine weitere Ebene von Zweifel auf das ohnehin schwankende Fundament des Marktes legt."
Der Bericht stellt fest, dass mit dem Anstieg der Technologiewerte und dem Halten der Indizes auf historischen Höchstständen jedes Anzeichen einer Verlangsamung des Umsatzwachstums bei diesen beiden Unternehmen auf den breiteren Markt Auswirkungen haben und die Erwartungen von Unternehmen wie Chipherstellern, die vom AI-Investment-Boom profitieren, erschüttern kann.
OpenAI und Anthropic sind nicht die einzigen AI-Unternehmen, die den annualisierten Umsatz hervorheben. In der aktuellen Boomphase nutzen immer mehr erfolgreiche Start-ups diesen Kennwert, um Wachstum zu demonstrieren und ihre hohen Bewertungen auf den privaten Märkten zu rechtfertigen. Damodaran meint, dass die technische Debatte um den annualisierten Umsatz im Kern einem grundlegenderen Problem ausweicht: Wie groß muss der tatsächliche Umsatz dieser beiden Unternehmen sein, um ihre enormen Ausgaben zu decken und eine Bewertung von über einer Billion Dollar zu stützen.
Der Bericht deutet auch an, dass mit dem baldigen Börsengang von Anthropic eine Wende in dieser asymmetrischen Informationslage zu erwarten ist.
Sobald beide Unternehmen ihren Börsengang abgeschlossen haben, erhalten Investoren anhand von nach Standard-GAAP aufgestellten Finanzberichten Einblick, wodurch der Informationswert des nicht standardisierten annualisierten Umsatzes deutlich sinkt und die Einschätzung der tatsächlichen finanziellen Lage der Unternehmen auf eine solidere Basis gestellt wird.
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