Sind die Investitionsausgaben für KI auf dem Höhepunkt? Goldman Sachs: Der Wendepunkt ist nahe, KI entwickelt sich vom „Superthema“ zu einer „regulären Erzählung“

Die dreijährige Superzyklus-Erzählung rund um KI könnte sich leise einem Wechsel annähern. Drei erfahrene Goldman Sachs-Manager gehen im aktuellen Podcast davon aus, dass das Wachstumstempo der KI-Investitionsausgaben ihren Höhepunkt bald erreichen dürfte. Die Marktpreisbildung bezüglich des KI-Themas hat sich von einer einseitigen, ausschließlich positiven Perspektive hin zu einer doppelten, sowohl positiven als auch negativen Bewertung gewandelt. Gleichzeitig könnte die tatsächliche Zinserhöhung der US-Notenbank geringer ausfallen, als vom Markt derzeit erwartet.

In der am 29. Oktober aufgezeichneten Folge von „The Breaks of the Game“ diskutierten Tony Pasquariello, Leiter des globalen Hedgefund-Coverage bei Goldman Sachs, Josh Schiffrin, globaler Risikoleiter, und Dominic Wilson, Senior Advisor der Research-Abteilung, systematisch die Entwicklung der KI-Investitionsausgaben, den Weg der Federal Reserve und die makroökonomischen Risiko-Faktoren, unmittelbar nach der Berichtssaison der Super-Tech-Aktien. Dominic Wilson äußert klar: KI ist von einem „Supercharged-Thema“ zu einer „konventionelleren Erzählung“ geworden, und der Höhepunkt der Wachstumsrate ist „wahrscheinlich sehr nahe“.

Der Hintergrund dieser Einschätzung: Der S&P 500 hat sich in den letzten sechs Monaten kaum bewegt, ebenso der Nasdaq. Tony Pasquariello betont, dass die aktuelle Berichtssaison „oberflächlich ganz gut aussieht“, aber die Anhebung der Gewinnprognosen ist weit geringer als in Q1 und Q2, „ausreichend, um die Linie zu halten, aber nicht genug, um einen neuerlichen Durchbruch zu entfachen“.

Gleichzeitig stuft Josh Schiffrin die Eskalation der Lage im Nahen Osten als das aktuell größte kurzfristige Wachstumsrisiko ein und nennt „Long Positionen in globalen Front-End-Zinssätzen“ als seine Trading-Idee mit höchster Überzeugung zum Jahresende.

KI: Vom „Super-Thema“ zum „zweigleisigen Narrativ“

Wenn ein Thema vom Markt auf Basis des „optimistischsten Weges“ gepreist wird, kann selbst die kleinste Enttäuschung einen verstärkten negativen Effekt haben. Goldman Sachs sieht derzeit einen Wendepunkt in den Investitionen für KI-Infrastruktur.

Die aktuelle KI-Entwicklung ist Resultat dreier paralleler Indikatoren: Erstens, die Marktpreise spiegeln bereits sehr optimistische Erwartungen wider; zweitens, der Höhepunkt des Investitionswachstums ist nahe; drittens, das Kreditbedürfnis zur Finanzierung dieser Investitionen hinterlässt Spuren im Markt. Zusammen bewirken diese Faktoren eine Verschiebung vom „Glaube reicht“ hin zu „es muss gerechnet werden“ – bloße Hoffnung genügt nicht, es braucht verlässliche Finanzierung, Gewinne und Zinssätze, die das Wachstum tragen.

Dominic Wilson analysiert im Podcast: Seit dem „bläschenartigen Höhepunkt“ im Juni letzten Jahres im KI-Sektor ist Goldman Sachs – besonders im Bereich Infrastruktur – besorgt, dass das Pricing im gesamten KI-Bereich zu hoch ist: „Nicht, dass die Preise absurd wären, aber man benötigt eine sehr positive Entwicklung, um das aktuelle Niveau, besonders im Infrastruktur-Segment, zu rechtfertigen.“

Die Daten der aktuellen Super-Tech-Berichtssaison sind nicht mehr ausschließlich einseitig. Wilson sagt dazu: „Die Gewinnseite gleicht einer Punktwolke. Unsere Prognosen zeigen, dass der Investitionsdrang bald seinen Höhepunkt haben wird. Das Wachstum bleibt, aber das Maximum des Wachstums temponah.“

Er zählt weiter drei konkrete Schwachstellen auf, darunter Fragen zur Finanzierung und Monetarisierung: Erstens, der Bedarf an Kreditfinanzierung bei Super-Tech-Unternehmen bringt einen Kreditspread-Druck mit sich – „mal mehr, mal weniger, aber signifikant“. Zweitens, die Monetarisierungspfade der Super-Tech-Konzerne sind „weiterhin fraglich“. Drittens, die Gewinnentwicklung zeigt unterschiedliche Trends statt früherer Homogenität. Wilson spricht vom Gipfel des Wachstums, nicht von einem Rückgang des absoluten Investitionsvolumens.

Wilsons Fazit: „Wenn du diesem Szenario gegenüberstehst – der Haupttrend stagniert im Wachstum, Zinsen steigen, Kreditspreads weiten sich – fühlt es sich viel gewöhnlicher an. Es war ein Supercharged-Thema, das ungefähr drei Jahre anhielt. Jetzt ist das Risiko ausgewogener, die Geschichte alltäglicher.“

Berichtssaison: Gewinne halten, bewegen aber keinen Index

In den vergangenen sechs Monaten war der US-Aktienmarkt ein Tauziehen: Zinsen, Energie und teilweise Kredit sind Gegenwind, Unternehmensgewinne sorgen für Stabilität. Das Ergebnis: Die Indizes bleiben ohne Netto-Bewegung. Das Problem der Berichtssaison liegt nicht im schlechten Ergebnis, sondern darin, dass die Resultate gerade so ausreichen: Die Zahlen bestehen den Test, aber die Aufwärtsrevision der Prognosen reicht nicht für einen neuen Marktdurchbruch.

Das ist aktuell der Hauptgrund für die Sorge am Markt. Während der Q2-Berichtssaison haben Investoren mit starkem Gewinnwachstum gerechnet, was zu einer deutlichen Anhebung der Prognosen führte. Diesmal bleibt dieser Effekt aus. Tony sagt: „Der S&P ist praktisch wieder bei 7000... auch der Nasdaq hat in diesem halben Jahr kaum eine Richtung gefunden.“

„In dieser Berichtssaison sieht es auf den ersten Blick gut aus. Die Messlatte ist hoch... das Interessanteste: Die Gewinnprognosen wurden nicht so stark wie in Q1 und Q2 angepasst.“

Seiner Ansicht nach wird das Gewinnwachstum für das Gesamtjahr sehr beachtlich, möglicherweise fast 30% oder mehr (auf Grundlage der erwähnten Zahlen, es wird empfohlen, vor Veröffentlichung das Audio abzugleichen). Doch die diesjährigen Zahlen sind bereits weitgehend eingepreist. Tonys Zusammenfassung: „Gut genug, um die Linie zu halten, aber nicht ausreichend, um erneut einen Durchbruch zu schaffen.“

Federal Reserve: Märkte preisen zu viel, die reale Zinserhöhung könnte hier enden

Während die KI-Erzählung abkühlt, bringt Unsicherheit über den Zinspfad eine weitere wichtige Dynamik. Josh Schiffrin interpretiert die Fed-Sitzung vom Oktober tendenziell als dovish und betont, dass der Markt die Zinserhöhung überschätzt hat.

Schiffrin glaubt: Die Fed ist zuversichtlich, „geordnet vorgehen zu können“. Obwohl die Inflation weiterhin hoch bleibt, wirkt die geldpolitische Maßnahme vom September bereits. Die finanziellen Bedingungen wurden gestrafft – nicht extrem, aber spürbar. Seine Basisszenario: Im Dezember noch eine Zinserhöhung, eventuell noch eine weitere, aber „insgesamt werden die Erhöhungen wahrscheinlich geringer ausfallen als vom Markt erwartet“.

Sein O-Ton: „Derzeit sind etwa 60 bis 65 Basispunkte weitere Zinserhöhungen eingepreist. Ich glaube, im Dezember wird die Fed erhöhen, aber das könnte schon das Ende sein. Vielleicht noch eine. Mein Basisszenario, wie letzten Monat besprochen, ist eine weitere Zinserhöhung im Dezember.“

Schiffrin sagt zudem: Ab 2027, 2028 wird die Federal Reserve die Frequenz der policy statements reduzieren, von acht auf sieben Sitzungen pro Jahr, was nach seiner Einschätzung keinen großen Einfluss auf den Markt haben wird: „Manche Sitzungen liegen ohnehin dicht beieinander, und zwischen zwei Terminen passiert nicht viel. Ich denke, das wird kaum Wirkung haben.“

Dominic Wilson stimmt Schiffrin in Zinssachen voll zu. Er betont, dass die jüngsten Zinsanstiege teilweise darauf zurückzuführen sind, dass die 10-jährige Forward-OIS-Rendite bei etwa 5,20% lag – „das ist bereits sehr nah am Höchststand der politischen Zinssätze der letzten 20 Jahre; nimmt man das als Mittelpunkt für den Zeitraum in zehn Jahren, hat man schon ein hohes Risiko-Premium aufgebaut.“ Er glaubt, die KI-Erzählung schwächt sich ab und drückt durch „Wachstumsängste“ die Renditen.

Makro-Risikowand: größte Bedrohung aus dem Nahen Osten, unterschätztes Risiko: fallende Ölpreise

Beim Ranking makroökonomischer Risiken zeigen die drei Akteure eine interessante Ergänzung und Divergenz: Josh Schiffrin sieht die Eskalation im Nahen Osten als das größte kurzfristige Risiko, Dominic Wilson hingegen glaubt, dass das Risiko „nicht steigender“ Ölpreise derzeit vom Markt am meisten unterschätzt wird.

Schiffrins Logik: Bei Eskalation, steigenden Energiepreisen, ist das die größte Gefahr für Wachstum; im gegenteiligen Fall, mit Entspannung und fallendem Ölpreis, „ist das für alle Assets vorteilhaft – Aktien wie Anleihen.“

Wilson betrachtet es anders. Er sieht, dass der Markt bereits für geo-politische Risiken im Iran ein stattliches Risiko-Premium etabliert hat – dieses ist real. „Wenn wir nicht eskalieren, oder die Eskalation deutlich hinter den Markterwartungen zurückbleibt, ist das meiner Meinung nach unterschätzt.“ Sein konkretes Szenario: Nach den Midterm-Wahlen und zwei bis drei Wochen ohne deutliche Verschärfung erkennen die Märkte, dass der eingeschlagene Weg besser ist als befürchtet, da die entsprechenden Erwartungen bereits aufgebaut wurden. Selbst ohne Fortschritte reicht das Fehlen weiterer schlechter Nachrichten aus.

Zum Jahresende empfiehlt Schiffrin deutlich „Long Positionen in globalen Front-End-Zinssätzen“ – abgedeckt USA, Europa und UK, da die Zentralbanken weniger tun werden als vom Markt gepreist, und volatile Kreditmärkte einen Rückgang begünstigen.

Tony Pasquariello fasst das Gesamtbild zusammen: In den letzten sechs Monaten waren Zinsen, Energie und Kredit der makro-ökonomische Gegenwind, während die Gewinne „die Front gehalten haben“. S&P500 und Nasdaq blieben unverändert. Die Berichtssaison „oberflächlich ganz gut“, aber die Gewinnrevision weitaus weniger stark als in Q1 und Q2, „ausreichend, um die Linie zu halten, aber nicht für den nächsten Durchbruch.“ Sein Fazit: Falls Schiffrin und Wilson recht behalten, kann der Aktienmarkt zum Jahresende „eine angenehme Gleitphase“ erleben – aber möglicherweise führen „ganz andere Aktien“ den neuen Trend an.