Aún hay margen para imaginar un súper mercado alcista de AI, pero Wall Street discretamente ha preparado "dos tipos de seguros": uno para protegerse de la erosión de las ganancias por caídas lentas, y otro para defenderse del impacto de caídas bruscas.

A pesar de que el mercado ya descuenta casi al 90% una subida de tasas en la próxima reunión de política monetaria FOMC de la Reserva Federal estadounidense (la reunión de septiembre que se celebrará esta semana), el índice S&P 500 y el Nasdaq Composite cerraron el pasado viernes con una notable resiliencia, con ganancias del 0.86% y 0.96% respectivamente, impulsadas en buena parte por la caída del precio del petróleo ante la relajación de las tensiones geopolíticas en Oriente Medio.

El viernes 11 de septiembre, el IPC general de agosto en EE. UU. aumentó un 0.4% intermensual y el IPC subyacente un 0.3% intermensual, ambos acelerándose en comparación con julio, pero la tasa anual general se mantuvo sin cambios en 3.4% y la subyacente descendió a 2.4%. Por lo tanto, el diagnóstico más preciso es un repunte momentáneo en la presión de precios, en lugar de un deterioro generalizado en todos los indicadores de inflación.

Según el APP financiero de zhìtōng, algunos analistas veteranos de Wall Street consideran que la resiliencia del mercado de acciones, en un entorno de aumento de rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo, repunte de expectativas inflacionarias y tensiones geopolíticas, no es incompatible con la demanda de cobertura de riesgos: algunos traders e inversores quieren preservar las ganancias de la subida de acciones, aunque discrepan en cómo se materializarán los riesgos, ya sea a través de una "lenta compresión de múltiplos" o de una "liquidación acelerada y apalancada". El primer grupo promueve coberturas condicionales contra correcciones graduales; el segundo, la compra de opciones call sobre VIX y herramientas con potencial convexidad, reflejando diferentes enfoques de gestión de riesgos y no una apuesta unánime a que el mercado alcista ha terminado en EE. UU. o a nivel global.

El mercado alcista impulsado por la IA enfrenta la prueba de las ganancias: los fondos globales compran seguros ante dos tipos de caídas

Tras la publicación de un dato de IPC ligeramente superior al esperado, Goldman Sachs cambió su previsión de que la Reserva Federal mantendría las tasas en septiembre y ahora apuesta a una subida de 25 puntos básicos esta semana, mostrando una postura más cautelosa sobre el camino a seguir tras septiembre. Sin embargo, en un informe publicado el pasado fin de semana, Goldman Sachs presentó una lógica optimista de “las ganancias lo superan todo” que hace prever que el mercado alcista iniciado tras el furor de ChatGPT en 2022 continuará: estima que el S&P 500 alcanzará un beneficio por acción de 340 dólares en 2026, lo que supondría un aumento interanual del 24% sobre una base ya elevada, y hasta los 385 dólares en 2027 (+13% anual).

Al mismo tiempo, el ratio P/E a futuro ha caído de 22x a 19x en lo que va de año, indicando que el viento en contra de las tasas de interés ya se refleja en las valoraciones. Su muestra histórica muestra que, tras siete ciclos de subidas, el S&P 500 cae de media un 2% a los tres meses, pero sube un 9% de media al año. Estos datos aún no avalan que “la subida de tasas pone fin inevitablemente al mercado alcista”, pero tampoco demuestran que las rentabilidades futuras replicarán el pasado; Goldman Sachs enfatiza que la clave está en si la tendencia de materialización de beneficios compensa una posible caída adicional en valoraciones.

En el actual mercado alcista de acciones, una única subida de tasas por parte de la Fed no es motivo de preocupación. Al menos históricamente, la verdadera amenaza para los alcistas es un ciclo completo de endurecimiento y no solo una acción aislada.

El gráfico que sigue, elaborado por distintas instituciones, expone detalladamente las 12 ocasiones desde 1945 en que el S&P 500 entró en un mercado bajista con caídas iguales o superiores al 20%, además de otras 4 ocasiones con correcciones de entre el 18% y el 20%, cercanas al mercado bajista. Seis de estos mercados bajistas ocurrieron tras ciclos de subidas de tasas seguidos de recesión; tres tras subidas sin recesión; uno coincidió con la recesión causada por la pandemia de COVID-19; y solo dos ocurrieron sin subidas de tasas ni recesión. Para este análisis, el ciclo de tasas se define como, al menos, dos subidas y un total igual o superior a 100 pb.

Los analistas de Goldman Sachs coinciden en que la IA ofrece una fuente de crecimiento de ganancias robusto y sostenible; la lógica alcista de “la IA lo domina todo” sigue en pie: “el tema IA está superando a todos los factores negativos, incluyendo inflación, crisis geopolíticas y alza de rendimientos de bonos del Tesoro”.

Desde una perspectiva práctica de aplicaciones de IA e ingeniería de centros de datos, los futuros workflows inteligentes de IA, si asumen más tareas de largo plazo, múltiples razonamientos y uso casi infinito de herramientas de alto desempeño, seguirán ampliando exponencialmente la demanda de recursos de infraestructura: computación, DRAM/HBM, almacenamiento NAND, CPU de servidores, conectividad de red de alta velocidad, interconexión óptica de centros de datos, etc. Desde la óptica de inversión, estas cargas de trabajo deben traducirse en pedidos pagados, entregas reales, utilización de equipos a escala de centro de datos y flujos de caja.

El viernes pasado, las acciones de Dell y HPE subieron en torno al 12% en el mercado estadounidense, reflejando que el mercado aún apuesta por oportunidades de crecimiento de capacidad respaldadas por resultados empresariales. Pero Goldman también advierte que las inversiones de capital se traducen en depreciación, costes de financiación, electricidad y mantenimiento, y la relación entre crecimiento del cómputo y retorno al accionista aún debe validarse en términos de márgenes y retorno sobre capital invertido.

Goldman agrega que las causas y la velocidad del alza de tasas son más importantes que el nivel puntual de éstas: si el alza refleja principalmente mejoras en crecimiento o productividad, las ganancias empresariales pueden ofrecer un colchón; si se debe a shocks de oferta energética, primas de riesgo inflacionaria o tensiones fiscales, puede simultáneamente elevar la tasa de descuento y comprimir beneficios y consumo. Su juicio sobre la deuda corporativa a tipo fijo sugiere que el traspaso del coste es lento, pero no elimina la presión de financiación de nuevos proyectos de IA y futuras refinanciaciones. La cadena global de IA puede compartir demanda, pero sus diferencias estructurales, de energía y concentración de clientes provocarán divergencias.

El mercado de opciones de EE.UU. alerta: incluso si las perspectivas de beneficios a largo plazo no cambian, las posiciones se pueden ver afectadas por dos posibles caminos de caída. Un VIX cerca de 15.5 no significa automáticamente que la protección sea barata: si la volatilidad realizada es menor, la prima pagada sigue siendo cara; las puts de corto plazo pueden perder valor temporal si la corrección es leve o lenta. Las opciones binarias dobles que apuestan a “baja del índice y del VIX” requieren que se cumplan ambas condiciones y no sustituyen al seguro contra “crash”.

En las últimas semanas se han comprado más de 275,000 contratos al por mayor de opciones call sobre VIX de octubre y noviembre: esto refleja el interés de una porción de profesionales de Wall Street por protegerse ante impactos súbitos. En el actual súper mercado alcista accionario apoyado en IA, la visión más fundamentada es: la tendencia de ganancias excepcionales de la IA puede seguir sosteniendo la subida, pero los inversores institucionales de Wall Street están valorando de forma diferenciada riesgos de compresión de múltiplos frente a shocks de liquidez; la duración del bull depende del cumplimiento del crecimiento, no de la ignorancia del riesgo.

¿Cobertura contra colapsos o caídas graduales? Los traders divergentes en Wall Street ante la subida bursátil

Con tasas y precios del petróleo al alza deteniendo el momentum bursátil, los inversores orientados a cobertura discrepan: ¿protegerse del crash rápido o de una caída lenta?

Recientemente, varios factores han golpeado a los hedgers bursátiles. Desde fines de mayo, el S&P 500 se ha mantenido en rangos, y este año, en varias etapas, la volatilidad ha sido mayor durante subidas que en las caídas—fenómeno conocido como “subida de precios, subida de volatilidad”.

Una menor volatilidad—especialmente en caídas—reduce el apetito por comprar puts de corto plazo como protección, ya que si la caída no es suficiente las primas de opciones se degradan con el tiempo. Así, aunque algunos sí compran calls sobre VIX o puts sobre el S&P como seguro, otros optan por estructuras más creativas para posicionarse ante bajadas.

Antoine Porcheret, jefe de productos estructurados para instituciones de Citi en el Reino Unido, Europa, Oriente Medio y África, comentó: “A medida que se revierte el patrón de ‘subida de precios, subida de volatilidad’, vemos operaciones que apuestan por ‘bajada de precios, bajada de volatilidad’—como las dobles binarias que apuestan a caídas en el S&P y el VIX—aprovechando escenarios de lenta corrección.”

Como muestra el gráfico anterior, la prima por riesgo de opciones sobre el S&P 500—VIX risk premium—se ubica cerca del máximo del rango desde 2022.

En los últimos años, la “caída lenta” ha sido una idea y operación popular: especialistas ven en ventas suaves, más que “crash” abruptos, un escenario a cubrir y explotar especulativamente.

Las operaciones binarias dobles que apuestan por una bajada bursátil acompañada de una disminución en la volatilidad, reflejan la falta de sorpresas y shocks en torno a IA y riesgos geopolíticos, lo que resta fuerza a la posición larga en volatilidad. Incluso con el VIX cerca de 15.5, por debajo del promedio de los últimos cuatro años, está en la parte alta relativa al rango de volatilidad realizada.

Informes como el de empleo no agrícola en EE.UU., que solían causar gran volatilidad, hoy pasan sin mayor impacto si no traen sorpresas notables.

Sin embargo, aunque el riesgo de las noticias económicas parece menor, el mercado sigue siendo particularmente sensible a los tipos de interés. Por ello, toda la atención se centra en la decisión de tasas de la Fed esta semana, con la expectativa de que el banco central suba tasas. El gráfico superior resume la relación entre el S&P 500 y los intereses.

Con los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo en máximos de muchos años, las opciones sobre escenarios de “caída bursátil y alza de tasas”, han atraído flujos de inversión este año. Estrategas de JPMorgan recomiendan las binarias dobles como vía apalancada para estas apuestas hacia fin de año.

Por supuesto, sigue habiendo señales de que traders e inversores apuestan a convexidades más fuertes, esperando un repunte de la volatilidad ante amenazas múltiples al rally bursátil. Además del alza de tasas, estas amenazas incluyen el elevado precio del petróleo por las tensiones entre EE.UU. e Irán y movimientos que favorecen la apreciación del yen, lo que puede provocar cierre de trades de “carry”, como ocurrió en la caída bursátil y pico de volatilidad en agosto de 2024.

Como muestra el gráfico anterior, la demanda de calls sobre el VIX sigue fuerte, la “volatilidad de la volatilidad” se mantiene alta y los indicadores de precios de convexidad están caros.

Esto lleva a que algunos traders prefieran cubrirse comprando directamente calls sobre VIX, y la demanda generalizada por la convexidad del “vol de vol” puede verse en la inclinación de estas opciones; más de 275,000 contratos de calls sobre VIX para octubre y noviembre se han negociado en operaciones al por mayor en las últimas semanas.

Porcheret comenta: “El tema dominante en los flujos sigue siendo la cobertura. Las posiciones largas directas en volatilidad, como la compra de forwards de varianza con ‘knock-in’, que solo expone a volatilidad si el mercado sube, muestran una actitud más cauta.”

Y aunque los precios de algunas apuestas apalancadas siguen elevados, aún hay traders veteranos dispuestos a estar del otro lado, cobrando las primas.

Adrian Zeliu, CEO de Premialab, señala: “De hecho, vemos demanda en ambos extremos: interés por coberturas sistemáticas y convexidad, al tiempo que se mantiene asignación a venta de volatilidad para ingresos de ‘carry’ y mejorar retornos. La diferencia clave está en los objetivos y la ejecución de las carteras, más que en que el mercado pase de estar netamente short a largo en volatilidad.”