Todavía hay lugar para la imaginación en el súper mercado alcista de IA, pero Wall Street silenciosamente ya tiene listas “dos clases de seguros”: protegerse tanto de caídas lentas que erosionan las ganancias como de caídas bruscas que impactan fuertemente.

A pesar de que el mercado elevó las probabilidades de que la próxima reunión de política monetaria del FOMC de la Reserva Federal (es decir, la reunión de septiembre de esta semana) termine con una suba de tasas a casi el 90%, el índice S&P 500 y el Nasdaq Composite cerraron el viernes pasado con notables subas del 0,86% y 0,96% respectivamente, impulsados en parte por la baja en el precio del petróleo tras noticias de alivio en los conflictos geopolíticos en Medio Oriente.

El viernes 11 de septiembre, el IPC general de Estados Unidos para agosto subió 0,4% mensual y el IPC subyacente 0,3% mensual, acelerándose respecto a julio, pero el ritmo de aumento interanual del índice general se mantuvo en el 3,4%, y el IPC subyacente interanual cayó al 2,4%. Por lo tanto, la lectura más precisa es un repunte de la presión de precios a corto plazo, en lugar de un deterioro total de todos los indicadores de inflación.

De acuerdo al análisis de Noticias Financieras Inteligentes APP (Zhìtōng Cáijīng APP), algunos analistas experimentados de Wall Street consideran que la resiliencia del mercado bursátil en un contexto de fuertes subas en la rentabilidad de bonos del Tesoro a largo plazo, mayor presión inflacionaria y tensiones geopolíticas, no contradice la necesidad de cobertura de riesgos: algunos traders e inversores desean mantener la exposición a la subida de las acciones, aunque discrepan sobre si el riesgo se liberará mediante una “lenta compresión de valuaciones” o con liquidaciones apalancadas y masivas de manera abrupta. El primer grupo impulsa coberturas condicionales pensando en una baja progresiva, y el segundo recurre a opciones call sobre el VIX u otras herramientas con fuerte convexidad, reflejando enfoques divergentes de gestión de riesgo y no necesariamente una apuesta consensuada al fin del ciclo alcista de las bolsas estadounidenses o globales.

El ciclo alcista impulsado por la inteligencia artificial entra en fase de prueba de ganancias, y los fondos globales comienzan a asegurar dos tipos de caídas

Tras la publicación de un IPC levemente por encima de lo previsto, Goldman Sachs cambió su pronóstico, y ahora apuesta a que la Reserva Federal subirá la tasa en la reunión de septiembre, luego de especular con que permanecería sin cambios. Sin embargo, se muestra relativamente cauteloso respecto al camino después de septiembre. En un informe publicado el fin de semana pasado, Goldman Sachs presentó una tesis alcista robusta para el mercado bursátil de Estados Unidos desde el boom global de ChatGPT en 2022, basada en “las ganancias por sobre todo”: proyecta que el S&P 500 alcanzará 340 dólares por acción en ganancias para 2026 (un crecimiento interanual del 24% desde una base alta) y que en 2027 llegue a 385 dólares, es decir, un 13% más de crecimiento año a año.

A la par, el ratio precio-beneficio (forward P/E) descendió de 22 veces a inicios de año a 19 veces ahora, señalando que los vientos en contra de las tasas ya están reflejados en la valuación. El historial muestra que en las siete ocasiones que comenzó un ciclo de suba de tasas, el S&P 500 cayó en promedio 2% en los tres meses siguientes, pero subió en promedio un 9% en los doce meses posteriores. Si bien estos datos no sustentan la teoría de que todo ciclo alcista debe terminar tras el inicio de las subas de la Fed, tampoco garantizan que el desempeño futuro repetirá la historia: Goldman enfatiza que la verdadera clave es si la tendencia en ganancias puede compensar una eventual caída adicional de las valuaciones.

En el contexto actual, una suba de tasas aislada de la Fed no preocupa demasiado a los mercados alcistas; históricamente, lo que realmente amenaza a los toros es un ciclo de endurecimiento completo, no una acción puntual.

El siguiente gráfico compilado por una institución cita en detalle y precisión las 12 ocasiones desde 1945 en que el S&P 500 sufrió caídas de 20% o más (“bear markets”) y otras cuatro en que el retroceso estuvo entre 18% y 20%, casi bear markets. Seis de estos mercados bajistas ocurrieron tras ciclos de suba de tasas y derivaron en recesión; tres sucedieron luego de subas sin que la economía entrara en recesión; uno coincidió con la recesión por la pandemia de COVID; y solo dos ocurrieron sin suba de tasas ni recesión. El ciclo de suba se define como al menos dos subas acumulando al menos 100 puntos básicos.

Los analistas de Goldman Sachs coinciden en que la inteligencia artificial puede aportar un crecimiento sostenido y fuerte en las ganancias, manteniendo vigente la tesis alcista del “AI por encima de todo”: el crecimiento del tema AI supera cualquier factor negativo, incluyendo inflación, conflictos geopolíticos o la suba de bonos del Tesoro.

Desde una perspectiva de ingeniería y aplicaciones prácticas de AI, los futuros flujos de trabajo con agentes inteligentes más avanzados que realicen tareas extensas, múltiples pasos de razonamiento y uso continuo de herramientas de alto rendimiento, expandirán exponencialmente la demanda de recursos de infraestructura como cómputo, memorias DRAM/HBM, almacenamiento NAND para data centers, CPUs de servidores, redes de alto rendimiento y enlaces ópticos rápidos, entre otros recursos básicos de data center para AI. Desde el ángulo inversor, estas cargas de trabajo deben traducirse en órdenes pagas, entregas reales, tasas de utilización de hardware a nivel data center y flujos efectivos de caja.

El viernes pasado, las acciones de Dell y Hewlett Packard Enterprise subieron alrededor de un 12%, mostrando que el mercado sigue apostando a oportunidades de crecimiento en cómputo alimentadas por resultados empresariales sólidos. Sin embargo, Goldman advierte que el aumento del gasto de capital implica también depreciación, financiamiento, costos de energía y mantenimiento; entre el crecimiento de la demanda de cómputo y la rentabilidad para los accionistas, aún queda la prueba de los márgenes y el retorno sobre el capital invertido.

Goldman también señala que la causa y velocidad de la suba de tasas importan más que el nivel puntual: si el aumento de tasas refleja mayor crecimiento y productividad, las ganancias de las empresas pueden amortiguar el impacto; si el motivo son shocks energéticos, prima de riesgo inflacionario o presión de financiamiento fiscal, puede aumentar la tasa de descuento y comprimir márgenes. El análisis sobre la deuda corporativa a tasa fija señala que gran parte tiene baja transmisión de costos, pero no excluye presión sobre nuevos proyectos AI y futuras refinanciaciones. Toda la cadena global de AI puede beneficiarse del aumento de la demanda, pero la estructura de financiamiento, costo energético y concentración de clientes generarán diferencias marcadas.

El mercado de opciones en Wall Street hoy advierte que, aunque la visión de ganancias a largo plazo no haya cambiado, las posiciones pueden enfrentar dos caminos de caída totalmente diferentes. Un VIX de 15,5 no garantiza protecciones baratas: si la volatilidad real del mercado es menor, la prima pagada puede resultar alta; las puts a corto plazo pueden perder valor temporal si la baja es escasa o demasiado lenta. Las double-digital options que apuestan a “baja del índice y baja del VIX” requieren que se cumplan dos condiciones al mismo tiempo, y no sustituyen seguros ante crashes violentos.

En las últimas semanas, se han comprado más de 275.000 contratos de call sobre el VIX para octubre y noviembre en operaciones mayoristas, reflejando la necesidad de protección ante shocks repentinos por parte de otro grupo de traders e inversores profesionales. Para el actual superciclo alcista global alimentado por la AI, la visión más fundada sostiene que las sorpresas positivas y el crecimiento sólido aún pueden sostener el alza a largo plazo, pero los institucionales están valuando de forma diferenciada la compresión de múltiplos y el riesgo de shocks de liquidez: el futuro del bull market depende de la trayectoria real de crecimiento, no de si se subestima el riesgo.

¿Protegerse contra caídas abruptas o prolongadas? Los traders que buscan cobertura del rally bursátil se dividen entre prevenir crashes o descensos paulatinos

Con tasas y petróleo al alza, el impulso de las bolsas se frenó y los inversores buscan cobertura, pero aparece la duda: ¿protegerse contra ventas rápidas o contra retrocesos más graduales?

Recientemente, varios factores jugaron en contra de quienes buscan asegurar sus carteras bursátiles. Desde fines de mayo el S&P 500 osciló en un rango estrecho y, en varias etapas del año, la volatilidad en los tramos alcistas fue mayor que en los bajistas, originando el fenómeno conocido como “precio sube, sube la volatilidad”.

Volatilidades menores —especialmente en las bajadas— hacen que algunos traders duden en comprar directamente puts de corto plazo a precios altos, ya que, sin caídas lo suficientemente grandes, las primas podrían evaporarse por el paso del tiempo. Así, aunque algunos traders compran calls sobre el índice de volatilidad CBOE (VIX) o puts del S&P 500, otros elaboran estrategias más creativas para escenarios bajistas.

Antoine Borscherre, responsable de Productos Estructurados Institucionales de Citi para Reino Unido, Europa, Medio Oriente y África, comentó: “Con la reversión del patrón ‘precio sube, sube la volatilidad’, estamos viendo apuestas a ‘precio baja, baja la volatilidad’, por ejemplo, a través de dobles digitales que juegan a simultáneamente caída del S&P 500 y del VIX, anticipando un retroceso lento.”

Como muestra el gráfico, la prima de opciones del S&P 500 —el spread de riesgo del VIX— se mantiene cerca del techo del rango observado desde 2022.

En los últimos años, el “descenso lento” ha sido una narrativa frecuente, y una idea recurrente de trading, ya que algunos profesionales ven la hipótesis de ventas suaves en vez de caídas abruptas como una situación interesante para cubrir o especular.

Estas dobles digitales que apuestan por caídas de las acciones mientras el VIX baja reflejan que, hoy, los temas de AI y riesgo geopolítico carecen de shocks inesperados, por lo que el argumento para estar largo en volatilidad ya no es tan sólido. Aunque el VIX está en torno a 15,5, por debajo del promedio de cuatro años, aún se ubica en el nivel alto del rango respecto a la volatilidad realizada del mercado.

En otros tiempos, datos como el reporte de empleo no agrícola en Estados Unidos provocaban gran volatilidad, pero en la actualidad, si los resultados no sorprenden, el mercado suele estabilizarse rápido.

No obstante, pese a que los riesgos económicos provenientes de los datos han aminorado, el mercado bursátil continúa siendo sumamente sensible a las tasas de interés. De ahí que toda la atención esté puesta en la decisión de tasas de la Fed esta semana, con expectativas de que el banco central suba la tasa. El gráfico anterior compila y resume la correlación entre el S&P 500 y la evolución de las tasas de interés.

A medida que la rentabilidad de los bonos estadounidenses de largo plazo escala a máximos de varios años, la estructura de beneficios de opciones sobre escenarios de “mercado bajista junto con tasas ascendentes” (estanflación) ya atrajo flujos a comienzos de este año. Estrategas de J.P. Morgan recomendaron recientemente dobles digitales apalancadas para posicionarse ante la persistencia de este escenario hacia fin de año.

Por supuesto, siguen apareciendo señales de que traders e inversores montan apuestas con convexidad más alta, a la espera de volatilidad explosiva si el rally bursátil enfrenta amenazas. Además de tasas en alza, otras amenazas incluyen la prolongación de la guerra entre EE.UU. e Irán, elevados precios del petróleo y movimientos a favor del yen, lo que podría disparar liquidaciones de carry-trades, igual que en la caída de las bolsas y el salto del VIX en agosto de 2024.

Como se observa arriba, la demanda de calls sobre el VIX en Wall Street sigue fuerte, y la inclinación de la “volatilidad de la volatilidad” se mantiene en niveles altos. Los precios de la convexidad tienden a estar caros.

Esto lleva a que algunos traders e inversores decidan cubrirse comprando directamente calls sobre el VIX, y la demanda generalizada de convexidad se deja ver en el sesgo de compra de calls sobre ese mismo índice. En las últimas semanas, las compras mayoristas de calls sobre el VIX para octubre y noviembre suman más de 275.000 contratos.

Borscherre señala: “El principal tema de los flujos ha sido la cobertura. Las posiciones largas en volatilidad son más mesuradas, por ejemplo, comprar contractos forward de varianza tipo knock-in, donde solo se activa exposición a la volatilidad si el mercado sube.”

Además, aunque los precios de algunas apuestas apalancadas siguen siendo elevados, persisten traders e inversores experimentados dispuestos a tomar la otra posición y cobrar primas.

Adrian Jellio, CEO de Premialab, dice: “Vemos demanda en ambos frentes: traders e inversores muestran más interés en protección sistemática y convexidad, pero también siguen implementando estrategias de venta de volatilidad para obtener carry y mejorar retornos. La diferencia principal es cada vez más sobre los objetivos y la implementación del portafolio, más que un giro del mercado como un todo de corto a largo en volatilidad”.