La IA colapsó, Francia estalló, Goldman Sachs recomienda "estrategias de cobertura": ¡presta atención al yen!
El equipo FICC de Goldman Sachs ha entrelazado el colapso de las valoraciones de IA, la crisis de bonos franceses y la subvaloración del yen en una misma narrativa macroeconómica: la tesis de la excepcionalidad estadounidense se está desmoronando y el capital está regresando. Su conclusión central es que el yen está subvaluado en un 40%, mientras que la volatilidad implícita a 2 años es solo del 9,9%, muy por debajo de la media de 20 años. Esto significa que, a precios casi mínimos históricos, se está comprando protección sobre la moneda más alejada de su valor. Cuando ya se ha formado la cadena de correlación entre la caída de la IA, la disminución de los rendimientos de los bonos estadounidenses y la depreciación del dólar frente al yen, mantener yenes es actualmente la herramienta de diversificación más barata.
El equipo FICC de Goldman Sachs ha conectado tres líneas de mercado aparentemente inconexas —la fuerte caída en la valorización de la IA, la crisis de bonos franceses y la infravaloración del yen— en una sola historia, y recomienda a sus clientes institucionales posicionarse largos en yen como la herramienta de cobertura con mejor relación costo-beneficio actualmente.
Jonathon Chryssafis, operador FICC de Goldman Sachs, señaló en su último informe que los balances decepcionantes de gigantes de la IA han reavivado la preocupación del mercado sobre la sostenibilidad de esta tendencia tecnológica. La reducción de gasto de capital de Tesla, el aumento del gasto en IA por parte de Meta elevando su CDS a máximos históricos y la decepcionante guía de ganancias de Lam Research, han generado un triple contexto negativo que ha acelerado la salida de los fondos de cobertura del sector tecnológico.
Al mismo tiempo, el diferencial entre los bonos franceses y los alemanes se ha ampliado al mayor nivel desde la creación del euro, con el rendimiento de los bonos franceses a 10 años superando el 5%, por encima de los máximos observados durante la crisis de deuda europea. Según Goldman Sachs, todos estos riesgos apuntan finalmente en una misma dirección: la disminución de la atracción de activos estadounidenses, la repatriación de capitales hacia Japón y, por ende, la apreciación del yen. El modelo de valor razonable a largo plazo de Goldman Sachs muestra que el yen está infravalorado cerca de un 40% frente al dólar, siendo la moneda con la valoración más baja dentro de las seguidas por el banco.
Fisuras crediticias en la IA: los bonos de centros de datos en el ojo de la tormenta
Chryssafis destaca en el informe que el verdadero epicentro de la caída en la valorización de la IA no es el mercado accionario, sino el mercado de crédito —especialmente los bonos de prestatarios de baja calificación.
Según los datos, en lo que va de 2026 (hasta el 13 de octubre), la emisión de bonos de financiación de proyectos en dólares ya alcanzó unos 105.000 millones, casi toda destinada a proyectos de centros de datos y financiamiento de chips/computación. Esta cifra es aproximadamente cuatro veces el récord anterior a la era IA (unos 25.000 millones en 2020) y casi el triple de lo visto en 2025 (que en su momento fue récord).
El equipo de estrategia de crédito de Goldman Sachs mantiene una calificación infraponderada para los bonos tecnológicos de grado de inversión en dólares y, en su informe sobre "IA, crédito y mayores costos de capital", destaca que el mercado está reevaluando la lógica económica de la construcción de IA en un contexto de tasas "altas por más tiempo" y posible presión de los costos energéticos. En el segmento de high yield, Goldman Sachs se mantiene neutral, pero prevé una mayor fragmentación entre emisores ligados a la IA, "especialmente en el área de bonos de financiamiento de proyectos". Bernstein actualmente estima que CoreWeave enfrenta un déficit de financiación de 76.000 millones de dólares; esta "alta fragmentación" podría significar que algunos bonos sean pagados y otros no.
El mercado de bonos francés "descarrila": presión sobre el euro
En Europa, la crisis de los bonos franceses sigue intensificándose. El spread a 10 años entre Francia y Alemania ha alcanzado los 173 puntos básicos, superando el nivel visto durante la crisis de deuda europea de 2011 y marcando un máximo histórico desde la creación del euro. El rendimiento de la deuda francesa a 10 años llegó al 5,08%, mientras que el de Italia está actualmente cerca de 50 puntos básicos por debajo del francés —una inversión impensable durante la crisis de 2011.
Los estrategas de Goldman Sachs creen que una bajada de los precios de la energía es la vía más clara para achicar el spread, ya que: primero, puede mejorar la orientación del crecimiento y el déficit fiscal; segundo, ayuda al mercado a volver a un escenario base de alzas limitadas por parte del BCE, aliviando así las tasas principales; y tercero, puede reducir la volatilidad de los tipos, incentivando a los inversores a volver a estrategias de arbitraje.
Chryssafis señala que, si no se produce ese alivio en los precios energéticos, "se espera ver spreads más amplios y una mayor presión sobre el tipo de cambio del euro". Desde la mesa de trading de Goldman Sachs han observado un aumento en la demanda de opciones bajistas sobre el euro/dólar, con la volatilidad implícita aún en niveles relativamente bajos en perspectiva histórica de largo plazo. En términos de valoración, el diferencial real de tasas a 5 años entre el euro y el dólar se ha reducido a -136 puntos básicos, similar al nivel de principios de 2025 cuando el euro cotizaba cerca de 1,03, mientras que actualmente sigue cerca de 1,12, lo que sugiere que hay margen para que el euro siga bajando.
Yen: la herramienta de cobertura más barata, infravalorada un 40%
La parte más destacada del reporte es el vínculo directo que Goldman Sachs traza entre las operaciones de IA y la evolución del yen.
El modelo de valor razonable a largo plazo GSDEER de Goldman Sachs muestra que el yen está infravalorado alrededor de un 40% contra el dólar, lo cual constituye la mayor desviación de valoración en la lista de monedas seguidas por el banco. La lógica detrás de esto radica en que: durante décadas, Japón ha destinado su exceso de ahorros en activos financieros estadounidenses y, si la narrativa de la "excepcionalidad americana" impulsada por la IA se debilita y el diferencial de tasas entre Estados Unidos y Japón se reduce, la repatriación de capital hacia Japón se acelerará, lo que se manifestará en ventas de dólares y compras de yenes.
La mesa de trading de Goldman Sachs subraya que tres factores estructurales apuntan ya al fortalecimiento del yen: los funcionarios japoneses continúan mostrando su apoyo a un yen fuerte; la primera ministra japonesa Takaichi impulsa una mayor inversión doméstica de capital local en activos financieros del país; y el Banco de Japón mantiene un camino gradualmente alcista en los tipos, mientras que el mayor sindicato laboral japonés busca fijar en las negociaciones salariales de la primavera de 2027 un objetivo medio del 6% (según Reuters), proporcionando fundamentos para más subidas de tasas por parte del BOJ.
Aún más relevante, el costo de cobertura es extremadamente bajo. La volatilidad implícita para opciones at the money a dos años dólar/yen está actualmente en 9,9, bien por debajo de su media de 20 años que es de 13,8, y cerca del mínimo de 20 años (8,4). Según Goldman Sachs, comprar protección para la moneda más infravalorada de su lista a precios cercanos a mínimos históricos ofrece una excelente relación costo-beneficio.
Correlaciones invertidas: baja la IA, sube el yen
Desde el 14 de octubre (cuando la canasta de acciones líderes en IA de Goldman Sachs cayó un 4,7% en un solo día), la correlación de esta canasta con el S&P 500 saltó de 0,73 a 0,91; la correlación con los movimientos en el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años pasó de -0,13 a +0,19; y la correlación con el dólar/yen cambió de -0,34 a +0,46.
Esto significa que, actualmente, la cadena lógica del mercado se ha cristalizado de forma clara: baja la IA → baja el S&P → caen los rendimientos de los bonos estadounidenses → sube el yen. Desde la mesa de trading de Goldman Sachs, aseguran que se siguen favoreciendo las opciones binarias dobles "acciones a la baja/rendimientos a la baja" como herramientas de cobertura ante shocks de crecimiento, y destacan especialmente que recientemente las correlaciones han vuelto al patrón de "caída de la IA, bajada de los rendimientos a 10 años y debilidad del dólar frente al yen".
El único escenario que podría romper esa lógica sería el riesgo extremo —planteado por los mismos analistas de Goldman Sachs— de un Brent superando los 140 dólares: en ese caso los rendimientos subirán junto al precio del petróleo y las acciones caerán simultáneamente, invalidando la doble cobertura. Pero hasta entonces, con la correlación entre el S&P 500 y la canasta de IA en 0,91, la "diversificación" ahora tiene un nuevo significado: mantener posiciones en yen.
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