¿Cuándo dejará de caer el trading de IA? El mercado observa el “dilema del prisionero” detrás de la emisión masiva de deuda de Meta

En la última semana, las operaciones relacionadas con IA enfrentaron una nueva oleada de presión vendedora, mientras que las acciones y bonos estadounidenses también se vieron bajo tensión. El Nasdaq tuvo su peor desempeño diario en meses, la prima de riesgo de bonos high yield estadounidenses alcanzó su nivel más alto en 17 meses, y el rendimiento de los bonos basura categoría CCC subió a su máximo desde 2020. Si bien la volatilidad de los índices parece limitada en la superficie, la reevaluación del riesgo de los activos subyacentes está acelerándose.

Uno de los focos que preocupa al mercado es el plan de financiación masiva presentado por Meta tras anunciar sus resultados del tercer trimestre. Según un informe de Barclays publicado el 23 de octubre, Meta optó por anticipar su financiación en parte porque otras empresas del ecosistema de IA ya han iniciado o planean iniciar rondas de financiación, y la capacidad de absorción del mercado de capitales se está volviendo cada vez más limitada.

Esto revela el “dilema del prisionero” al que se enfrentan los gigantes de la IA: cada empresa tiene el incentivo de salir a financiarse antes, pero si todas aceleran la emisión de deuda, la oferta adicional puede elevar el coste de financiación y, a su vez, comprimir el espacio de financiación para todos los participantes. Paralelamente, los fondos de cobertura siguen reduciendo su apalancamiento, y la divergencia en los diferenciales de crédito en activos vinculados a IA se amplía.

Por lo tanto, el momento en que las operaciones de IA dejen de caer no solo depende de los resultados de los gigantes tecnológicos, sino también de si el mercado puede absorber la oleada de ofertas de bonos y si el aumento continuo de los costes de financiación afectará aún más a la cadena industrial de IA.

Calma superficial en los índices, liquidación masiva de posiciones en IA

La última semana, el desempeño de los indicadores ocultó una fuerte disparidad entre acciones individuales. Datos de Goldman Sachs muestran que su portafolio long-short de acciones beneficiadas y de riesgo en IA ha caído aproximadamente un 55% desde su máximo en junio, borrando todas las ganancias del año; también se registraron grandes retrocesos en estrategias momentum, llevándolas a niveles extremos no vistos desde la crisis financiera de 2008.

El jueves, el S&P 500 cayó un 1,2%, aunque 335 de sus componentes subieron; el S&P 500 de igual ponderación subió un 0,7%, mientras el SPY ponderado por capitalización cerró en baja. Según Goldman Sachs, los fondos de cobertura hicieron “deleveraging” en siete de los ocho días de operaciones precedentes, siendo las ventas del jueves impulsadas íntegramente por cierres de posiciones largas.

Esto indica que el ajuste reciente no solo obedece a una reevaluación de valoraciones en IA, sino que implica también una liquidación concentrada de posiciones sobrecargadas. Sin embargo, si el reajuste de posiciones resultará en un rebote sostenido, dependerá de si la presión en el mercado crediticio se alivia o no.

El riesgo crediticio se concentra en prestatarios de baja calificación

Según Bloomberg, la prima de riesgo promedio de bonos high yield estadounidenses alcanzó el nivel más alto en 17 meses y se registró el mayor nivel anual de cancelaciones de emisiones en el mercado primario; el rendimiento de los bonos basura de calificación CCC subió al 15,85%, el máximo desde 2020, y el diferencial con los bonos BB se acerca a los picos de 2016 y 2020.

El mercado de préstamos apalancados también está bajo presión. El volumen de préstamos en dificultades, cotizando por debajo de 60 centavos por dólar, subió a su nivel más alto desde marzo de 2020. Datos de JPMorgan muestran que, en los últimos 12 meses, el volumen de préstamos cotizando a 80 centavos por dólar o menos aumentó cerca de un 90%.

Cabe destacar que, con la ampliación significativa de los diferenciales en los bonos CCC, el mercado crediticio en general no ha empeorado de manera sincronizada, lo que indica que el riesgo está concentrándose entre emisores con menor capacidad de pago. Robert Cohen, director de crédito corporativo de DoubleLine Capital, señala que algunos prestatarios CCC pueden iniciar procesos de reestructuración de deuda, pero eso no necesariamente implica un vuelco en todo el ciclo crediticio.

Según datos de Goldman Sachs, desde los derivados de crédito investment grade y high yield, hasta los bonos de baja calificación, los diferenciales en múltiples tramos han tocado máximos de ciclo. R. Lakshmanan, jefe de crédito corporativo para Asia Pacífico de CreditSights en Singapur, considera que tras múltiples shocks a nivel global, la revalorización del riesgo crediticio está marcando una tendencia sostenida.

La emisión de deuda de Meta expone el “dilema del prisionero” en la financiación de IA

El plan de financiación de Meta ha puesto en evidencia la contradicción entre el gasto de capital necesario para IA y la capacidad de suministro del mercado crediticio. La empresa ajustó su previsión de gasto de capital para 2026 a un rango de USD 135.000 a 145.000 millones, estimando para el cuarto trimestre un gasto de USD 49.000 a 59.000 millones; el flujo de caja libre, después de dividendos, se volvió negativo, y la dirección anticipa recaudar cientos de miles de millones de dólares a partir de este otoño.

Barclays señaló en su informe que el crecimiento de los ingresos en las tecnológicas de gran escala está materializándose, pero el gasto de capital sigue aumentando, y el problema de financiación dejó de ser “¿podremos financiar?” para ser “¿cuándo, cuánto y cómo financiamos?”.

Meta afirmó en documentos regulatorios que, dado que otras empresas del ecosistema de IA ya han iniciado o planean iniciar financiamientos, la capacidad de absorción del mercado de capitales es cada vez más limitada, por lo que financiarse anticipadamente es una necesidad práctica.

Sin embargo, cuando todas las empresas buscan adelantarse y financiarse primero, la decisión racional a nivel individual puede traducirse en una presión colectiva sobre el mercado: una ola de oferta de bonos nuevos entra en el mercado, elevando los costes de emisión y limitando la compresión de los diferenciales crediticios. Para evitar que un endeudamiento excesivo dañe la calificación crediticia, las empresas también se plantean opciones como financiación vía capital, bonos convertibles, títulos respaldados por activos (ABS) y alternativas fuera de balance.

Barclays considera que la oferta de financiación ligada a IA seguirá limitando la compresión de los diferenciales crediticios a corto plazo.

Se acentúa la disparidad crediticia en IA y el mercado se concentra en la fijación de precios por emisor

Barclays estima que los activos de crédito ligados a IA suman unos USD 680.000 millones, abarcando tecnológicas gigantes, empresas de semiconductores, data centers y hardware; equivalen aproximadamente al 7,5% del valor del índice de bonos investment grade, pero representan cerca del 13% del riesgo de duración del índice (DTS).

En líneas generales, los activos de crédito vinculados a IA presentan una prima de alrededor de 35 puntos básicos frente al índice investment grade, y las emisiones a más de 10 años alcanzan una prima del orden de 55 puntos básicos. Al mismo tiempo, la dispersión entre diferenciales entre emisores de IA ha subido de 24 a 65 puntos básicos en el último año; incluso excluyendo Oracle y los data centers, el indicador aumentó aproximadamente un 60%, llegando a 37 puntos básicos.

Desde mediados de septiembre, la expansión de los diferenciales de crédito para Oracle, Meta, SpaceX y varios operadores de data centers superó claramente al índice; los bonos a corto plazo de Microsoft, Google y Amazon mostraron mayor resiliencia. El mercado comenzó a diferenciar entre los emisores según sus necesidades de financiación, balances y riesgos a largo plazo, en lugar de considerar la IA como un tema crediticio homogéneo.

La curva de rendimientos también refleja presión en los tramos largos. Barclays muestra que, en el último año, las curvas 2-5 años, 5-10 años y 10-30 años para tecnológicas gigantes se han empinado un 137%, 140% y 68%, respectivamente. Se destaca que, para Meta, el diferencial en la curva de 10 a 30 años llega a 68 puntos básicos, el más pronunciado entre sus pares.

El empinamiento en el tramo largo refleja que los inversores exigen mayor compensación por riesgo en deuda a largo plazo. Mientras las firmas de IA siguen incrementando su gasto de capital, el mercado debe no solo juzgar si la inversión genera ingresos, sino también analizar el tamaño de la financiación, el tiempo de mejora de flujos de caja y el impacto de nuevos bonos sobre el coste de financiación.

Por eso, si el trade de IA podrá dejar de caer depende de si el mercado logra absorber la masiva financiación, si los diferenciales de crédito pueden estabilizarse y si la disparidad de riesgos entre empresas de IA sigue ensanchándose. Hasta que no se alivien estas presiones, los posibles repuntes seguirán limitados por el aumento del coste de financiación.