Anthropic puede lograr la “mayor IPO del mercado de acciones”, pero no necesariamente alcanzará el “grado de inversión en el mercado de bonos”

En el altamente anticipado prospecto de IPO de Anthropic, la empresa prácticamente no menciona el tema que más preocupa al mercado: la calificación crediticia de grado de inversión. Sin embargo, advierte que podría buscar una nueva ronda de financiamiento antes de lo esperado. Esta combinación de señales ha dejado a los potenciales compradores del mercado de bonos en estado de espera.

El prospecto revela que, hasta el 30 de junio de este año, Anthropic ya contaba con una deuda circulante de 6.200 millones de dólares, totalidad en forma de pagarés convertibles adeudados a Amazon. Al mismo tiempo, la empresa también reveló una línea de crédito rotativo a cinco años, liderada por Morgan Stanley y de hasta 15.000 millones de dólares, así como la opción de tomar otros 7.700 millones de dólares en pagarés convertibles de Amazon, Broadcom y la empresa matriz de Google, Alphabet. Lo que más llamó la atención del mercado es que, hasta finales de junio, los compromisos de arrendamiento aún no activados de Anthropic—principalmente relacionados con capacidad de cómputo e infraestructura—se dispararon desde aproximadamente 5.000 millones de dólares al 31 de diciembre del año pasado hasta 321.000 millones de dólares.

La aguda expansión de la deuda hace que la importancia de una calificación de grado de inversión sea todavía mayor. Una vez que obtenga dicha calificación, Anthropic podrá acceder a los mercados de bonos de altas calificaciones dominados por aseguradoras, fondos de pensiones y otros grandes inversores institucionales, accediendo así a un pozo de capital mucho más profundo y a menor costo. Sin embargo, Moody’s, S&P y Fitch aún no han publicado ninguna calificación para Anthropic.

El prospecto muestra una postura ambigua sobre la calificación de grado de inversión

En comparación con SpaceX, otro unicornio tecnológico, la postura de Anthropic sobre la calificación de grado de inversión es notablemente más conservadora. Según Bloomberg, cuando SpaceX se preparaba para salir a bolsa a principios de este año, declaró explícitamente en su prospecto “su compromiso de mantener una calificación crediticia de grado de inversión”, lo que llevó a que Moody’s, S&P y Fitch otorgaran sus calificaciones de grado de inversión, y posteriormente, en junio, SpaceX completó una emisión de bonos de grado de inversión por 25.000 millones de dólares.

El prospecto de Anthropic, en cambio, no traza un camino tan claro hacia la obtención de grado de inversión. Esta diferencia en la postura dificulta que los potenciales compradores de bonos establezcan expectativas claras y complejiza aún más el juicio del mercado sobre la calidad crediticia de la empresa.

A pesar del lenguaje cauteloso, algunas cláusulas del prospecto dejan entrever la aspiración implícita de Anthropic por obtener la calificación de grado de inversión.

Esa línea de crédito rotativo de 15.000 millones de dólares—liderada por Morgan Stanley y ampliada drásticamente desde aproximadamente 3.000 millones de dólares previos—incluye una cláusula clave: si Anthropic recibe el reconocimiento de grado de inversión de al menos dos de las principales agencias calificadoras, se liberarán las garantías y derechos prendarios asociados.

Además, la tasa de interés de dicha línea varía según la calificación crediticia: una “A” sumaría 75 puntos básicos sobre la tasa de referencia, mientras que el mínimo grado de inversión BBB- sumaría 125 puntos básicos. Es decir, cuanto mayor sea la calificación, más bajo el costo de financiación para Anthropic, con un mecanismo de incentivo claramente definido.

Balance: liquidez suficiente, pero compromisos de escala impactante

Según informes, la contradicción clave en la valoración crediticia de Anthropic es: el nivel de apalancamiento actual sigue siendo manejable, pero los compromisos a futuro son impresionantes.

Tony Trzcinka, gestor de carteras de grado de inversión en Impax Asset Management Group, comentó:

“Anthropic actualmente goza de una gran liquidez, pero el tamaño de sus obligaciones futuras es enorme. Con el nivel de apalancamiento actual, el balance respalda una calificación de grado de inversión. Sin embargo, la calificación final dependerá de cómo las agencias vean el plan de pagos comprometidos, la corta historia operativa y la naturaleza cíclica de sus contrapartes.”

Este análisis muestra a la perfección la tensión central en la historia crediticia de Anthropic: la deuda existente de 6.200 millones de dólares no causa preocupación, pero los compromisos de arrendamiento aún no activados por 321.000 millones de dólares y la posibilidad de otros 77.000 millones de dólares en deuda adicional representan incertidumbres clave imposibles de ignorar para las agencias calificadoras.

Modelo de “financiamiento de chips” de Broadcom: el apalancamiento fuera de balance preocupa

Según el informe, para afrontar el gasto masivo necesario para ampliar rápidamente su modelo, Anthropic ha optado por una estructura de financiamiento especial: con Broadcom actuando como aval, una entidad corporativa emite deuda para adquirir chips, que luego alquila a Anthropic.

La primera de estas operaciones, “Big Sky”, alcanzó los 35.000 millones de dólares, la mayoría respaldada por Broadcom y obtuvo calificación de grado de inversión. Este lunes, Broadcom anunció una nueva operación similar por 63.000 millones de dólares para financiar la compra de chips para Anthropic.

Este modelo, en cierto modo, transfiere la presión de la deuda fuera del balance, pero también genera lo que Tony Trzcinka define como una “relación cíclica de contrapartes”: Broadcom es tanto proveedor de chips como avalista de la estructura de financiamiento. Esta alta dependencia de una sola contraparte podría concentrar la atención de las agencias de calificación.

Para los inversores en bonos, la cuestión más inmediata es: hasta que Moody’s, S&P y Fitch publiquen una calificación oficial, el camino de Anthropic en el mercado de bonos sigue estando completamente abierto.

El precedente de SpaceX sirve de referencia y advertencia: tras la emisión de 25.000 millones en bonos de grado de inversión en junio, las ventas continuas hicieron caer el precio de los bonos, sorprendiendo profundamente a los traders de la industria. Esta experiencia podría llevar a que los potenciales compradores sean aún más cautelosos cuando Anthropic haga su debut en el mercado de bonos.

A medida que los compromisos de arrendamiento no activados se dispararon de 5.000 millones a 321.000 millones de dólares, la necesidad de financiamiento de Anthropic solo seguirá creciendo. Lograr acceso al mercado de bonos con una denominación de grado de inversión será clave para que este unicornio de la IA pueda sostener a largo plazo su ambicioso plan de expansión a un costo asumible. Por ahora, esa respuesta sigue pendiente.