Il y a encore de l’espace pour imaginer un super marché haussier de l’IA, mais Wall Street a discrètement préparé deux “assurances” : l’une pour protéger les rendements contre une baisse progressive, l’autre contre l’impact d’une chute brutale.

Bien que le marché évalue à près de 90 % la probabilité d'une hausse des taux lors de la prochaine réunion FOMC de la Fed (la réunion de politique monétaire de septembre qui se tient cette semaine), les indices S&P 500 et Nasdaq Composite ont clôturé en forte hausse vendredi dernier, respectivement de 0,86 % et 0,96 %. Le repli des prix du pétrole, soutenu par l’apaisement des tensions géopolitiques au Moyen-Orient, a joué un rôle important en offrant un soutien clé.

Le vendredi 11 septembre, l’IPC global américain du mois d’août a augmenté de 0,4 % sur un mois, l’IPC de base de 0,3 %, tous deux en accélération par rapport à juillet, mais l’augmentation en glissement annuel de l’indice global est restée stable à 3,4 %, tandis que celle de l’indice de base a même reculé à 2,4 %. Ainsi, l’analyse correcte est une reprise de la pression sur les prix à court terme plutôt qu’une détérioration généralisée de tous les indicateurs d’inflation.

L’application Zhihui Finance a remarqué que, selon certains analystes chevronnés de Wall Street, la résilience du marché boursier dans un contexte de forte hausse des rendements obligataires à long terme, de tensions croissantes sur l’inflation et de climat géopolitique tendu n’est pas en contradiction avec le besoin de couverture des risques par les capitaux : certains traders et investisseurs expérimentés de Wall Street souhaitent encore conserver les bénéfices liés à la progression des actions, mais divergent sur la manière dont le risque sera libéré : “compression progressive des valorisations” ou “liquidation soudaine et massive de positions à effet de levier”. Les premiers favorisent des protections conditionnelles contre des baisses lentes, tandis que les seconds privilégient des outils présentant de forts gains convexes, comme les options d’achat sur le VIX, ce qui illustre une différenciation des méthodes de gestion des risques, et non un consensus du marché sur la fin du marché haussier des actions américaines ou mondiales.

Le marché haussier alimenté par l’IA entre dans l’épreuve du profit : les capitaux internationaux commencent à s’assurer contre deux types de chute

Après la publication de données IPC légèrement supérieures aux attentes, le géant financier Goldman Sachs est passé d’une prévision de statu quo lors de la réunion de septembre de la Fed à un pari sur une hausse de taux de 25 points de base cette semaine, tout en restant prudent sur la politique après septembre. Toutefois, dans une étude publiée le week-end dernier, Goldman Sachs développe la logique haussière selon laquelle la progression des bénéfices domine tout sur le long terme pour le marché américain depuis la popularité mondiale de ChatGPT en 2022 – la banque s’attend à ce que les bénéfices par action du S&P 500 atteignent 340 dollars en 2026, soit une croissance annuelle de 24 % sur une base déjà élevée, puis 385 dollars en 2027 (+13 %).

Parallèlement, les PER à terme ont baissé de 22 à 19 depuis le début de l’année, montrant que le vent contraire des taux d’intérêt s’est reflété dans la compression des valorisations. Selon les exemples historiques, suite au début d’un cycle de hausse des taux, le S&P 500 perd en moyenne 2 % sur trois mois, mais gagne 9 % sur douze mois. Ces données ne prouvent pas que “le début d’un cycle de hausse des taux par la Fed annonce forcément la fin du marché haussier”, et il est impossible de garantir que les rendements futurs du marché reproduiront l’histoire ; Goldman Sachs insiste dans son étude sur le fait que le facteur clé reste la capacité des bénéfices à compenser d’éventuelles baisses de valorisation.

Pour l’actuel marché haussier des actions, une hausse de taux isolée de la Fed n’a rien d’inquiétant. Les données historiques montrent que la véritable menace pour les haussiers réside dans un cycle complet de hausse des taux, et non dans une intervention unique.

Le graphique suivant, compilé par les institutions, présente avec précision et en détail les 12 marchés baissiers (bear markets) du S&P 500 ayant atteint ou dépassé 20 % de baisse depuis 1945, ainsi que quatre autres baisses comprises entre 18 % et 20 %, proches d’un bear market. Parmi celles-ci, six bear markets se sont produits après un cycle de hausses de taux, suivis directement par une récession ; trois après une hausse de taux mais sans récession ; un autre a coïncidé avec la récession due au Covid-19 ; seuls deux cas ne sont ni dus à une hausse de taux, ni associés à une récession. Ici, un “cycle de hausse des taux” est défini comme au moins deux hausses pour un cumul de 100 points de base ou plus.

Les analystes de Goldman Sachs estiment à l’unanimité que l’IA est une source de croissance bénéfique et durable des bénéfices, et que la logique haussière “AI surmonte tout” reste solide – autrement dit, la thématique IA l’emporte totalement sur l’inflation, les crises géopolitiques, l’envolée des taux sur la dette américaine et tout autre facteur négatif.

D’un point de vue opérationnel et d’ingénierie des data centers IA, l’arrivée d’agents IA plus puissants, capables d’assumer des tâches plus complexes à long terme, d’enchaîner les raisonnements et de recourir massivement à des outils de haute performance, devrait entraîner une explosion sans précédent des besoins d’infrastructures de base des data centers IA : calculs fondamentaux, DRAM/HBM, mémoire, systèmes de stockage NAND, serveurs CPU, équipements réseau hautes performances et interconnexions optiques rapides. D’un point de vue investissement, ces workloads doivent se traduire en commandes effectives, livraisons, taux d’utilisation des équipements à l’échelle des data centers et génération de cash flows.

Vendredi dernier, les cours de Dell et Hewlett Packard Enterprise ont bondi d’environ 12 % à Wall Street, signe que le marché souhaite toujours profiter de la croissance de la puissance de calcul soutenue par les résultats des entreprises. Mais Goldman Sachs avertit également que l’investissement matériel comporte aussi amortissements, financement, coûts d’électricité et de maintenance : entre la croissance de la demande de capacité de calcul et la remontée de la rentabilité pour les actionnaires, les taux de marge et de rendement du capital investi restent des tests incontournables.

Goldman Sachs ajoute que l’origine et le rythme de la hausse des taux importent plus que le seuil atteint : si la hausse reflète la croissance et des gains de productivité, les bénéfices des entreprises pourraient offrir un amortisseur ; si elle découle principalement de chocs sur l’approvisionnement en énergie, de primes de risque d’inflation ou de contraintes de financement, alors le taux d’actualisation grimpe, les profits se raréfient et la consommation diminue. L’analyse sur la dette à taux fixe long terme des grandes entreprises implique que le transfert des coûts actuels de la dette sera lent, mais ne supprimera pas les pressions liées au financement des nouveaux projets IA ou au refinancement à venir. La chaîne globale de valeur IA peut profiter de l’expansion de la demande, mais les différences en matière de structure de financement, de coûts énergétiques et de concentration de la clientèle engendreront une nette différenciation.

Le marché des options sur actions US révèle que, même sans modification des prévisions de profits à long terme, les portefeuilles pourraient être confrontés à deux types de scénarios de baisse radicalement différents. Un VIX autour de 15,5 n’implique pas automatiquement une protection bon marché ; si la volatilité réalisée sur le marché reste limitée, la prime payée pour la volatilité peut rester élevée. Les puts court-terme sont vulnérables au manque d’intensité du repli ou lorsqu’il est trop lent, ce qui érode leur valeur temps. Miser sur un “baisse des indices et baisse du VIX” via une option binaire double nécessite que les deux conditions du contrat soient réunies, sans pour autant remplacer l’assurance contre les chutes brutales.

Par ailleurs, l’achat massif de plus de 275 000 lots d’options d’achat (calls) sur le VIX pour octobre et novembre reflète la demande de couverture contre des chocs imprévus d’un autre groupe de traders et investisseurs professionnels de Wall Street. Dans le contexte du super bull market de l’IA balayant encore la planète, l’avis fondé est que la trajectoire robuste et supérieure aux attentes de la croissance des profits IA peut soutenir une hausse prolongée, mais les investisseurs institutionnels de Wall Street évaluent séparément la compression des valorisations et les chocs de liquidité : la poursuite du marché haussier dépendra de la réalisation de la croissance, et non d’une absence de risque dans l’immédiat.

Protéger contre une chute brutale ou une baisse lente ? Les traders cherchant à couvrir la hausse des actions se divisent sur la marche à suivre

Avec la progression des taux et du pétrole qui met en pause la dynamique haussière des marchés, les investisseurs se divisent sur le type de protection à privilégier : faut-il se prémunir contre des ventes rapides ou contre une baisse progressive.

Dernièrement, plusieurs facteurs ont contrarié les stratégies de couverture sur les marchés. Depuis fin mai, le S&P 500 évolue principalement à l’intérieur d’un range et, à plusieurs reprises cette année, la volatilité à la hausse a dépassé celle des phases de baisse, produisant le phénomène décrit en jargon boursier comme une “hausse des prix, hausse de la volatilité”.

Des faibles amplitudes de volatilité – surtout à la baisse – incitent certains traders à délaisser l’achat direct d’options de vente à court terme en protection, car, en l’absence de chute suffisante, la valeur temps des primes d’options risque de s’éroder. Ainsi, alors qu’une partie du marché mise sur les calls VIX du Chicago Board Options Exchange ou achète des puts sur le S&P 500, d’autres adoptent des stratégies de couverture plus créatives pour anticiper une baisse du marché.

Antoine Borschellé, responsable des produits structurés pour Citi sur le Royaume-Uni, l’Europe, le Moyen-Orient et l’Afrique, observe : “Avec l’inversion du schéma ‘hausse des prix, hausse de la volatilité’, nous voyons émerger des stratégies misant sur la configuration inverse, ‘baisse des prix, baisse de la volatilité’ — par exemple, des options binaires doubles sur la baisse du S&P 500 et du VIX, pour anticiper un recul graduel.”

Comme le montre le graphique ci-dessus, la prime des options sur le S&P 500 – la prime de risque du VIX – demeure proche du sommet de sa fourchette depuis 2022.

Depuis plusieurs années, le scénario de “baisse lente” est populaire, tant comme analyse que stratégie d’investissement, certains traders professionnels estimant que la correction modérée, et non la chute soudaine, offre des opportunités de couverture et de spéculation intéressantes.

Ces opérations sur options binaires doubles, pariant sur une baisse simultanée du marché et du VIX, reflètent la faible intensité et le caractère peu surprenant des thématiques IA et des risques géopolitiques : les raisons de rester long volatilité sont ainsi moins évidentes, même si le VIX autour de 15,5 reste inférieur à sa moyenne des quatre dernières années, il se situe néanmoins près du haut de la fourchette par rapport à la volatilité réalisée du marché.

Des publications comme le rapport sur l’emploi américain provoquaient souvent des mouvements brusques ; aujourd’hui, si les chiffres ne surprennent pas, le marché revient rapidement au calme.

Cependant, bien que le risque lié aux nouvelles économiques tende à s’estomper, la bourse reste très sensible aux taux. Toute l’attention se porte donc sur la décision de la Fed cette semaine, et le consensus table sur une hausse à venir. Le graphique ci-dessus compile et résume la corrélation entre le S&P 500 et les taux d’intérêt.

Face à la remontée des rendements obligataires américains à des plus hauts de plusieurs années, les structures options anticipant stagflation — marché baissier et hausse des taux — ont déjà vu affluer des capitaux plus tôt dans l’année. Récemment, les stratégistes de JPMorgan ont recommandé les options binaires doubles pour tirer profit de ce scénario à effet de levier jusqu’à fin décembre.

Il subsiste des signes que traders et investisseurs construisent des paris à convexité plus élevée, anticipant que le marché haussier sera soumis à des menaces multiples et susceptibles de faire bondir la volatilité. Aux taux d’intérêt en hausse, il faut ajouter la persistance d’un prix élevé du pétrole en toile de fond de la guerre irano-américaine, et le soutien au yen – ce dernier pouvant déclencher des liquidations de carry trades, comme lors du krach des marchés d’août 2024 quand la volatilité flambait.

Comme le montre le graphique ci-dessus, la demande d’options d’achat (calls) sur le VIX reste robuste ; la “volatilité de la volatilité” est biaisée vers le haut et l’indicateur de convexité se paie cher.

Cela incite une partie des traders et investisseurs à privilégier l’achat direct de calls VIX pour se couvrir, tandis que la demande générale de convexité sur la “volatilité de la volatilité” se reflète dans l’inclinaison des options sur cet indice. Ces dernières semaines, plus de 275 000 options d’achat sur le VIX d’octobre et novembre ont été acquises par gros blocs sur le marché.

Borschellé déclare : “La thématique majeure du flux de capitaux continue d’être la couverture. Les stratégies longues volatilité restent menées prudemment, par exemple via des forward starting variance swaps à barrière, qui n’exposent à la volatilité que si le marché s’apprécie.”

En outre, même si le prix des paris à fort effet de levier reste élevé, certains traders et investisseurs chevronnés de Wall Street n’hésitent pas à se positionner en face, cherchant à capter la prime de risque.

Adrian Zélio, PDG de Premialab, commente : “Nous observons clairement une demande des deux côtés : traders et investisseurs s’intéressent davantage à la protection systématique et à la convexité, mais continuent de vendre la volatilité pour générer du rendement et renforcer les performances. De plus en plus, la distinction majeure réside dans les objectifs des portefeuilles et les modalités d’exécution, et non dans un basculement massif du marché d’une vente à un achat de volatilité.”