Le budget de Le Pen évite uniquement la réforme des retraites, l'écart de rendement franco-allemand dépasse 150 points de base et l'alerte des 200 points de base est déclenchée.

La pression fiscale en France continue de s'intensifier. La possibilité de relancer la réforme des retraites sera un facteur clé déterminant l’évolution du coût de l’emprunt du pays et les tensions sur le marché obligataire français.

Le 8 octobre, selon Reuters, Mike Bell, responsable de la stratégie de marché chez RBC BlueBay Asset Management, a déclaré que le marché suivait de près les principaux candidats à l'élection présidentielle française de 2027, en particulier la candidate d’extrême droite Le Pen, actuellement en tête des sondages, et la question de savoir si elle s’engagera à relever l’âge de la retraite. Si les principaux candidats s’orientent vers le maintien de l’âge de la retraite actuel, l’écart de rendement entre les obligations françaises et allemandes à 10 ans pourrait encore s’élargir jusqu’à 200 points de base.

Le Pen a présenté ce mardi une partie de son programme financier, sans mentionner de réforme des retraites, indiquant seulement qu’elle publierait davantage de détails politiques dans les semaines à venir. Elle avait auparavant proposé d’abaisser l’âge de départ à la retraite à 60 ans pour les carrières longues. Bell estime que le marché souhaite voir le ou la candidate la plus susceptible de l’emporter s’engager clairement à relever l’âge de la retraite, sans quoi la pression sur le marché obligataire français pourrait continuer de s’accumuler.

Les tensions sur la dette française sont déjà palpables. Vendredi dernier, l’écart de rendement entre les obligations françaises et allemandes à 10 ans a dépassé 150 points de base, atteignant son plus haut niveau depuis fin 2011. Bell a précisé qu’à ce stade, à plusieurs mois de l’élection, renforcer sa position sur la dette française nécessiterait « un courage considérable » ; dans le même temps, les obligations françaises intègrent déjà une prime de risque élevée, de sorte que le risque de poursuivre les ventes à découvert augmente aussi.

Des dépenses de retraite élevées, une réforme entravée par des obstacles politiques

Les retraites représentent le plus gros poste de dépense publique en France, avec une estimation de 436 milliards d’euros pour l’an prochain, soit 14 % du PIB. L’âge de départ à la retraite relativement bas en France, associé à une espérance de vie élevée, fait des dépenses de retraite une source majeure de pression budgétaire sur le long terme.

La réforme lancée en 2023 prévoyait de relever progressivement l’âge de départ à la retraite de 62 à 64 ans, mais elle a été suspendue l’an passé lors des discussions budgétaires. Le Pen, de son côté, défend le retour à la retraite à 60 ans pour les carrières longues. Le vote des seniors, groupe clé de soutien au Rassemblement National qu’elle dirige, confère une forte sensibilité politique à la question de la réforme des retraites pour Le Pen.

Si à l’avenir, les principaux candidats ne s’engagent pas clairement sur un relèvement de l’âge de la retraite, le marché pourrait continuer d’exiger une prime de risque plus importante sur la dette française, et l’écart avec l’Allemagne pourrait encore s’accentuer.

Prudence sur les obligations françaises, soutien de la BCE sous conditions

Avec 598 milliards de dollars d’actifs sous gestion, RBC BlueBay détient toujours une part de la dette française, mais Bell précise que la société maintient délibérément une sous-pondération et n’envisage pas d’augmenter sa position tant que le résultat de l’élection ne sera pas connu. Par ailleurs, il ne privilégie plus les positions vendeuses agressives, la dette française reflétant déjà une bonne partie du risque budgétaire et politique.

Bell a également attiré l’attention sur les limites du soutien potentiel de la Banque centrale européenne. L’outil de protection de transmission (TPI) de la BCE impose aux États membres de respecter les règles budgétaires européennes, ce qui n’est pas le cas de la France à l’heure actuelle. Cela signifie que si les marchés obligataires français étaient mis sous pression en raison du risque budgétaire ou politique, la marge de manœuvre de la BCE resterait limitée.

En cas d’élection de Le Pen, les divergences entre le gouvernement français, l’Union européenne et la Banque centrale européenne sur la politique budgétaire pourraient également s’accentuer. Bell estime que le niveau élevé des rendements de la dette française pourrait même devenir un argument pour inciter le prochain gouvernement à renforcer la discipline budgétaire.