JPMorgan : La Fed restera probablement inchangée ce soir, alors que le déficit de financement de 4,1 milliards de dollars se rapproche ; le véritable événement majeur des bons du Trésor américain aura lieu la semaine prochaine.

L’APP Jinse Finance rapporte que l’équipe stratégie revenu fixe de JPMorgan, dont Jay Barry, estime que la Fed devrait probablement maintenir les taux inchangés mercredi, mais que plusieurs votes dissidents de tendance hawkish pourraient émerger ; pour le marché obligataire américain, l’annonce trimestrielle de refinancement du Trésor la semaine prochaine sera le véritable événement à surveiller.

La Fed devrait rester en pause, mais des voix hawkish émergent

À la veille de la réunion, les rendements des Treasuries américains évoluent dans une fourchette stable, et la courbe des taux s’aplatit de 1 point de base. JPMorgan partage le consensus de marché en anticipant un statu quo de la Fed, mais prévoit que la présidente de la Fed de Cleveland, Loretta Mester, et la présidente de la Fed de Dallas, Lorie Logan, pourraient émettre un vote hawkish, tandis que le président de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, présente également un risque de rejoindre cette position.

Le point clé sera de voir comment le président Powell expliquera pourquoi il a relevé les taux en septembre alors que la variation mensuelle du PCE cœur était de 0,2 %, mais choisit d’être attentiste alors que la prochaine lecture est anticipée à 0,3 %. JPMorgan considère que si Powell élude la question, le marché interprétera cela comme un signal dovish.

Prévisions de refinancement : stabilité des montants, langage à ajuster

Le Trésor américain publiera le 2 novembre ses prévisions de financement trimestrielles et annoncera le 4 novembre les détails complets du refinancement. JPMorgan prévoit que les volumes d’émissions de titres à coupon resteront inchangés. Les chiffres fondamentaux sont les suivants : déficit budgétaire de 1 992 milliards de dollars pour l’exercice 2026, soit seulement 28 milliards de dollars de moins que la prévision de la banque ; déficit de l’exercice 2027 maintenu à 1 960 milliards de dollars. Cela correspond à des emprunts nets du secteur privé de 2 038 milliards de dollars en 2026 et 2 202 milliards de dollars en 2027, avec une offre nette de titres à court terme augmentant de 991 milliards de dollars en 2027, soit le plus haut niveau depuis 2023.

JPMorgan estime qu’en matière de gestion prudente de la dette, le Trésor devrait retirer le mot « au moins » de ses orientations sur « le maintien des volumes d’enchères pour les prochains trimestres ». En réalité, le Comité consultatif du Trésor sur l’emprunt (TBAC) a recommandé dès août une actualisation du langage pour gagner en flexibilité.

Cependant, l’inquiétude du Trésor concernant le niveau des rendements est palpable : en août, il a changé la formule « évaluer une augmentation potentielle » par « évaluer des évolutions futures », puis a surpris deux semaines plus tard en augmentant le volume de rachats à long terme. Selon l’analyse de la banque, l’orientation actuelle devrait rester en place jusqu’en 2027, avec des volumes d’enchères stables jusqu’en août 2027, puis une augmentation progressive répartie sur plusieurs trimestres, concentrée sur les maturités de 2 à 10 ans.

Un manque à gagner de 4 100 milliards de dollars

Avec la structure actuelle des enchères, le déficit de financement entre les exercices 2027 et 2030 pourrait atteindre 4 100 milliards de dollars. Le rapport estime que réduire les émissions à long terme pour limiter les rendements n’a pas de sens structurel et ne ferait que reporter la pression de financement sur les titres courts. Selon JPMorgan, la part des titres à court terme dans la dette négociable atteindra 24 % fin 2027 et 25 % fin 2028, tandis que la durée moyenne pondérée de la dette non remboursée raccourcirait d’environ trois mois à 66,9 mois dans les deux prochaines années.

Un déficit de financement important attendu dans les prochaines années

Mais l’élasticité de la demande pour le court terme est incertaine : la croissance de la taille des fonds monétaires est au plus bas depuis plusieurs années, les avoirs officiels étrangers ont récemment reculé, la taille des stablecoins stagne depuis 18 mois, et les courtiers doivent absorber une part croissante de l’offre. À l’inverse, la demande pour le long terme reste forte : depuis le début de l’année, la demande finale lors des adjudications à 30 ans est la plus élevée de l’histoire.

La part des titres courts dans la dette négociable grimpe à 25 %

Évolution des positions

Sur les positions, l’enquête JPMorgan auprès de ses clients sur les Treasuries montre que la surexposition en duration atteint son plus haut niveau depuis novembre 2025. La banque recommande de poursuivre la stratégie de pentification 10s/30s et de clôturer la position longue sur le swap inflation (écart IOTA entre swap d’inflation et TIPS) à 10 ans, qui a perdu 2,5 points de base depuis sa mise en place.

Du côté des données, le volume quotidien moyen des swaps sur l’inflation CPI aux États-Unis atteint 11,6 milliards de dollars cette année, en hausse de 57 % par rapport à l’an dernier, représentant désormais 48 % du volume des TIPS. Techniquement, le rendement des Treasuries 2 ans est plafonné entre 4,60 % et 4,63 % ; sauf si le S&P 500 chute sous le seuil clé de 7 500 à 7 600 points, les taux courts devraient rester en range au quatrième trimestre, avec une borne supérieure à 5,00 % ; le support court terme se situe à 4,825 %, et si les rendements poursuivent leur baisse, la zone 4,35 %-4,43 % constitue un plancher plus solide.